Las trompetas del Apocalipsis siguen sonando fuerte en numerosas casas de análisis, pero la economía de EEUU no solo sigue dándole patadas hacia adelante a la recesión, sino que continúa emitiendo señales de fortaleza. Más de dos años después de emprender una histórica subida de tipos que los llevó en poco tiempo del 0% al 5%, el motor de la primera economía del mundo, que es su consumidor (no lo olvidemos, más de dos tercios del Producto Interior Bruto), sigue carburando y la búsqueda de explicaciones se multiplica entre los economistas. En medio de este ejercicio didáctico y de un enconado debate entre recesión sí o recesión no (la famosa metáfora del aterrizaje suave o aterrizaje brusco), desde una casa de análisis han enunciado su propia teoría, comparando a la economía de EEUU con el curioso caso de Benjamin Button.
"En la película de 2008 El curioso caso de Benjamin Button, basada en la novela homónima del escritor americano Francis Scott Key Fitzgerald (autor también de El gran Gatsby), el personaje interpretado por Brad Pitt envejece a la inversa, pasando de anciano a niño. Curiosamente, creo que a la economía estadounidense le está pasando algo parecido", se lanza Jared Franz, economista en Capital Group, en un comentario reciente.
En lugar de seguir el ciclo económico típico de cuatro fases (fase inicial, intermedia, final y recesión) que se venía observando desde el final de la Segunda Guerra Mundial, la economía de EEUU parece estar pasando de una fase final del ciclo, caracterizada por el endurecimiento de la política monetaria y el aumento de las presiones de costes, a una intermedia, en la que los beneficios empresariales tienden a situarse en su nivel máximo, la demanda de crédito aumenta y la política monetaria suele ser neutral, explica el analista.
"La fase siguiente debería ser la de recesión, pero, en mi opinión, hemos logrado evitar esa parte del ciclo económico y hemos retrocedido en el tiempo hacia una situación más favorable. ¿Cómo ha ocurrido? Pues es un misterio, igual que en la película. Pero creo que la economía Benjamin Button ha sido el resultado de las disfunciones que se registraron en el mercado laboral estadounidense tras la pandemia, que apuntaban a unas condiciones propias de la fase final del ciclo. Sin embargo, otros indicadores económicos, más fiables en mi opinión, señalan que nos encontramos en una fase intermedia", desarrolla Franz.
El estratega se refiere a las lecturas oficiales de empleo y otras estadísticas de organismos públicos estatales, que vienen confirmando en los últimos meses un cierto deterioro que muchos ven como antesala de la recesión, pero otros como una simple normalización tras una pandemia mundial que lo ha trastocado todo.
En lugar de recurrir a las cifras habituales de desempleo para determinar las fases del ciclo económico, en Capital Group analizan la brecha de desempleo, que es la diferencia entre la tasa de desempleo real (actualmente en el 4,1%) y la tasa natural, a la que también se la conoce como tasa de desempleo no aceleradora de la inflación o NAIRU, por sus siglas en inglés. Esta última suele situarse en torno al 5%-6%. En pocas palabras, marca el nivel de desempleo por debajo del cual se esperaría que aumentara la inflación.
Aunque se trata de una medida resumida para fechar el ciclo económico, se basa en un enfoque más amplio que analiza también la política monetaria, las presiones de costes, los márgenes de beneficios empresariales, los gastos de capital y la producción económica general, defiende Franz. La razón por la que este indicador funciona tan bien, argumenta, es porque las distintas etapas de la brecha de desempleo tienden a correlacionarse con los factores subyacentes de cada ciclo. Por ejemplo, cuando hay escasez de mano de obra, las presiones de costes tienden a ser elevadas, los beneficios empresariales caen y la economía suele estar en la fase final del ciclo.
Este enfoque funcionó bien antes de la pandemia, ya que en 2019 advirtió de la vulnerabilidad de la economía propia de una fase final del ciclo económico, que vino seguida por una breve recesión a causa del covid entre febrero y abril de 2020. Después del covid, el impacto sufrido tras quedar prácticamente paralizada la economía global y ser reactivada de golpe, ha provocado que los mecanismos que se venían utilizando para analizar el mercado laboral y el desempleo ya no son tan útiles a la hora de evaluar las condiciones económicas más generales, debido a que presentan una menor correlación con la dinámica clásica del ciclo económico, expone el analista.
"Si no reconocemos estos cambios, es posible que evaluemos el ciclo de manera demasiado optimista o, por el contrario, de manera excesivamente pesimista", sentencia Franz, aludiendo a lo que reflejan los datos oficiales del mercado de trabajo. Para el experto de Capital Group, si es cierto que EEUU se encuentra en la fase intermedia del ciclo económico estadounidense, podría estar dirigiéndose hacia un periodo de expansión que podría prolongarse durante varios años y que no llevaría a una recesión hasta 2028.
Una opinión similar tiene Torten Slock, economista jefe de Apollo, quien pone de manifiesto que la idea de que el mercado laboral se está enfriando es incoherente con la continua fortaleza que muestran los datos de crecimiento del PIB por encima de la tendencia (un 2,8% anualizado en el tercer trimestre), la solidez de las ventas minoristas, la fortaleza de los bienes duraderos, las bajas solicitudes de subsidio de desempleo y el aumento de los ingresos medios por hora.
Además, añade, las tasas de morosidad siguen bajando, los beneficios empresariales están en máximos históricos, los márgenes semanales de beneficios a plazo están en máximos históricos y los balances de los hogares estadounidenses están en excelente forma (el crecimiento del gasto personal en el tercer trimestre avanzó un 3,7% anualizado).
Slock no tiene dudas de que la economía estadounidense sigue siendo "increíblemente fuerte" y avanza más crecimiento por delante: "En combinación con los vientos de cola para el crecimiento derivados de los precios récord de las acciones, los estrechos márgenes de crédito, el repunte de los mercados de fusiones y adquisiciones/emisiones, el auge de la IA/centros de datos, la Ley de chips, la Ley de Reducción de la Inflación, la Ley de infraestructuras, la reducción de impuestos para los fabricantes nacionales y la probable desregulación, el resultado final es que podríamos ver un aumento espectacular del crecimiento del empleo en noviembre, incluida una inversión de los efectos del clima y las huelgas que estaban presionando a la baja las nóminas no agrícolas en octubre". De momento, la estimación de la Fed de Atlanta para el PIB (métrica en tiempo real, por así decirlo) del cuarto trimestre es del 2,3% anualizado, por encima de la estimación del 2% de la Oficina del Congreso para el crecimiento a largo plazo.
El economista de Apollo recuerda cómo, cuando la Fed empezó a subir los tipos de interés en marzo de 2022, muchos discursos desde el banco central y conversaciones del mercado se centraron en los retardos largos y variables de la política monetaria, es decir, el tiempo que tarda antes de que las subidas de la Fed empiecen a ralentizar la economía. La teoría académica sugiere que deberían pasar entre 12 y 18 meses antes de que una política monetaria más restrictiva empiece a ralentizar la economía, sin embargo, "han pasado 30 meses desde que la Fed empezó a subir los tipos de interés, y todavía no hemos visto ningún signo de desaceleración", constata Slock. Las sucesivas lecturas de PIB, por ejemplo, han batido irrevocablemente las proyecciones de crecimiento que trimestralmente publicaban los funcionarios de la Fed.
¿Por qué el crecimiento del PIB sigue estando por encima del potencial y por qué las subidas de la Reserva Federal no han frenado el gasto de los consumidores y el gasto en capex como preveían los libros de texto? Slock certifica que la economía estadounidense ha sido menos sensible a las subidas de los tipos de interés porque los consumidores y las empresas se aferraron a tipos de interés bajos durante la pandemia. Mientras muchos hogares firmaron hipotecas con bajos tipos fijos que les confieren notable ventaja respecto a las que se han venido constituyendo últimamente, las grandes corporaciones consiguieron financiación asequible a tipo fijo, reflejándose en unos positivos pagos netos de intereses (la diferencia entre lo que pagan por los intereses de su deuda emitida y los que reciben por tener el dinero en depósitos).
Además del citado impulso estructural que está dando la IA, el economista hace una mención a la generosa política fiscal, con un déficit presupuestario del 6%, impulsado por las leyes de inversión citadas antes y por el gasto en defensa. "Estos vientos de cola combinados han compensado el impacto ligeramente negativo de las subidas de la Fed sobre los consumidores y empresas altamente apalancados. Además, estos vientos de cola son exclusivos de EEUU, razón por la cual el ciclo económico es fuerte en EEUU y débil en el resto del mundo. Ahora que la Reserva Federal ha recortado los tipos y que estos tres vientos de cola se mantienen, las perspectivas de la economía estadounidense siguen siendo positivas", rubrica el experto.
Más prosaica y menos 'bonita' es la explicación que hace Alfonso Peccatiello, ex de ING, en uno de sus últimos informes. El analista empieza su exposición destacando dos datos más que reveladores. Por un lado, desde mediados de 2020, el PIB nominal de EEUU ha crecido en unos siete billones de dólares. En el mismo tiempo, la deuda total de EEUU ha crecido en unos 8,5 billones de dólares.
"¿Debería preocuparnos este modelo de crecimiento alimentado por la deuda? Miren: nuestro sistema monetario se centra en la creación de deuda/crédito para sostener el crecimiento económico. No hay nada intrínsecamente malo en ello, pero la clave es utilizar la nueva deuda para financiar inversiones y reformas productivas", subraya el estratega, quien recuerda entre exclamaciones la situación que se está creando: "¡Por cada nuevo dólar de deuda acabamos creando mucho menos que un nuevo dólar de crecimiento del PIB!".
"La economía estadounidense ha ido increíblemente bien desde 2020, pero más que crecimiento orgánico, se trata una vez más de crecimiento alimentado por la deuda", concluye Peccatiello, para quien la victoria electoral de Donald Trump implica lo mismo que hubiera supuesto la de los demócratas con Kamala Harris: "Pueden estar seguros de que habrá más y más creación de deuda para tratar de alimentar el crecimiento económico de EEUU".
Otra voz autorizada y persistente en la materia es la de Albert Edwards, veterano estratega de Société Générale que no deja de advertir sobre la "disentería fiscal" de EEUU. "Una de las principales razones por las que la economía estadounidense sigue pareciendo robusta es el derroche de gasto público justo antes de las elecciones, que añadió un inusualmente alto 0,7% al crecimiento interanual del PIB este último año. Asimismo, el crecimiento del empleo público del 2,75% es el mayor desde 1980", resalta en uno de sus últimos comentarios, lamentando que "los gobiernos de todo el mundo están gastando como si sus vidas dependieran de ello y EEUU está a la vanguardia". Su metafórica advertencia final supone todo un golpe de realidad para los 'toros' del crecimiento: "El (transatlántico) SS América navega hacia las rocas fiscales a toda máquina".
