Los datos monetarios y crediticios de la eurozona relativos a julio y publicados este lunes han sorprendido a la baja, mostrando que el año de intensas subidas de los tipos de interés está teniendo efecto y que el horizonte económico no es el mejor. A corto plazo, la duda será si estos datos, sumados a otras métricas como los malos índices de gestores de compras (PMI) adelantados de agosto, disuaden al Banco Central Europeo (BCE) de volver a subir los tipos en 25 puntos básicos en su reunión de septiembre. Las cifras de inflación de agosto, que se publicarán esta semana, podrían decantar la balanza.
En el informe publicado por el BCE se aprecia como todas las medidas clave en términos de préstamos y agregados monetarios han empeorado más de lo esperado por el consenso. Los préstamos a los hogares se desaceleraron 0,4 puntos porcentuales hasta el 1,3% interanual, el nivel más bajo desde noviembre de 2015, impulsados principalmente por la debilidad de los préstamos para la adquisición de vivienda, mientras que los volúmenes de préstamos a las sociedades no financieras se redujeron 0,8 p.p. hasta el 2,2% interanual.
Además, el crédito al sector privado está a punto de estancarse en términos secuenciales, lo que se interpreta como una señal de que las tasas de crecimiento anual van a seguir desacelerándose en los próximos meses, a pesar del pequeño repunte de julio. Los préstamos bancarios al sector privado crecieron un 7,1% interanual en septiembre del año pasado, pero volvieron a caer a solo el 1,6% en julio. Esto se ha debido al fuerte descenso del endeudamiento del sector empresarial y a una tendencia a la baja constante del endeudamiento de los hogares, que se destina principalmente a hipotecas.
El agregado monetario más amplio (M3) -dinero en efecto + depósitos a la vista + depósitos de ahorro + depósitos a plazo- sufrió una desaceleración aún peor, contrayéndose un 0,4% interanual en julio, la primera contracción en más de 13 años tras crecer un 0,6% interanual en junio. El crecimiento monetario se ha desplomado en los últimos meses, a medida que se debilita la demanda de préstamos y el BCE inicia el endurecimiento cuantitativo (reducción de balance). El crecimiento del agregado monetario más estrecho (M1) -dinero en efectivo + depósitos a la vista- cayó un 9,2% en julio (la caída en junio fue del 8%).
"El descenso en sí no es una sorpresa, sino más bien la continuación de una tendencia en curso en 2023, a medida que los efectos del amplio endurecimiento del BCE siguen transmitiéndose al sistema financiero. Sin embargo, el ritmo de la desaceleración es preocupante por dos razones", expone Tomas Dvorak, economista sénior de Oxford Economics.
En primer lugar, señala, esto indica que la política monetaria restrictiva se transmite a través del canal de préstamos con más fuerza. "Nuestras estimaciones sugieren que el impacto de la política monetaria debería alcanzar su punto máximo hacia finales de 2023, lo que sugiere que aún hay más dolor por venir.
En segundo lugar, prosigue Dvorak, "los débiles datos de los préstamos -que en sí mismos tienden a ser un buen indicador del crecimiento económico- se producen en un contexto de creciente debilidad de la economía de la zona euro, en el que los servicios, hasta ahora resistentes, muestran signos de debilitamiento de la actividad y la confianza de los consumidores se deteriora, mientras que el sector manufacturero sigue siendo débil".
"En conjunto, la evolución monetaria muestra que el crédito sigue debilitándose y que la oferta monetaria disminuye. Sin embargo, la tendencia sigue siendo bastante gradual. Esto significa que el impacto de la subida de tipos en la economía sigue produciéndose gradualmente y sin sobresaltos. Sin embargo, no hay garantías de que esto vaya a seguir así, y el debilitamiento del crédito se traducirá en un descenso de la inversión. Con la actividad económica ya estancada en estos momentos, la política monetaria va a contribuir a un entorno económico débil en los próximos trimestres", valora Bert Colijn, economista de ING, en una nota para clientes.
"La próxima decisión del BCE sobre los tipos de interés se tomará dentro de dos semanas y media, y no hay demasiados datos clave que puedan influir en la decisión del Consejo de Gobierno. Los datos de hoy muestran que el impacto de la política monetaria sigue siendo significativo, pero gradual. Esto significa que es poco probable que cambien las reglas del juego en el sin duda acalorado debate del Consejo sobre si es necesaria otra subida el mes que viene", añade Colijn.
Qué se dice desde el BCE
Tras el 'silencio estratégico' de la presidenta del BCE, Christine Lagarde, en su conferencia el pasado viernes en el simposio de banqueros centrales de Jackson Hole, en EEUU, negándose a dar pistas sobre la reunión de septiembre, el último miembro del Consejo de Gobierno en pronunciarse ha sido el austríaco, Robert Holzman, conocido halcón. Holzman considera que el eurobanco no ha vencido a la inflación y probablemente tenga que volver a subir los tipos el próximo 14 de septiembre.
El halcón se ha sumado a otros colegas de la línea dura dentro del banco central partidarios de una nueva subida en una entrevista en la que afirmado que la economía no corre peligro de recesión y que la rigidez de los mercados laborales hace que los sindicatos puedan reclamar grandes aumentos salariales. "Todavía no estamos seguros en lo que respecta a la inflación", ha dicho Holzmann, añadiendo que estará atento a toda la información que llegue para evaluar los riesgos para los precios. "Si no hay grandes sorpresas, veo argumentos para seguir subiendo los tipos sin hacer una pausa".
"Es mejor alcanzar un tipo máximo más rápidamente, lo que también significa que podemos empezar a bajar antes", ha defendido. "Es más difícil para los mercados digerir una senda de tipos stop-and-go". Por último, ha remarcado que el BCE sigue estando "algo por detrás de la curva" en la lucha contra la inflación. Preguntado sobre si eso significa que las subidas de tipos podrían continuar más allá de septiembre, dijo que "una vez que hayamos alcanzado el 4%, entonces volveremos a discutirlo."
"Nuestra opinión sigue siendo que una subida de tipos en septiembre sigue estando en el filo de la navaja, pero en última instancia el BCE, con la vista puesta en la inflación subyacente, subirá los tipos", escriben David Powell y Maeva Cousin, de Bloomberg Economics. El IPC subyacente fue del 5,3% en julio y para agosto se espera una modestado bajada (el pronóstico de los analistas encuestados por Reuters apunta a un 5,1%).
Por el contrario, en otro ejemplo del carácter tan ajustado de la decisión de septiembre, los economistas de Berenberg, dirigidos por Holger Schmieding, han cambiado sus previsiones para situar en el 60% la probabilidad de una pausa de los tipos frente al 40%. "La mayoría de los oradores del BCE han hecho hincapié en que dependen de los datos", asegura Schmieding a Bloomberg. "Si los datos sobre la economía real apuntan a la baja y la inflación de agosto no da una sorpresa al alza, parece ligeramente más probable que el BCE se quede quieto en septiembre".