La venta de la compañía mallorquina Hotelbeds con un precio de salida en torno a 5.000 millones de euros vuelve a traer a la palestra un viejo debate: ¿será la bolsa española capaz de ganar el pulso a las fusiones y adquisiciones como estrategia de salida del capital riesgo? La operación ilustra también cómo una modesta empresa de origen español, nacida en plena burbuja de las 'puntocom' en Palma de Mallorca dentro de Viajes Barceló, puede crecer por todo el mundo en manos de los grandes fondos y llegar a convertirse en el mayor supermercado global de camas de hoteles. No en vano, la venta de Hotelbeds se ha diseñado como una operación de dual track en la que la OPV en la bolsa de Madrid se medirá, simultáneamente, con una venta privada a los grandes pesos pesados del private equity y a grupos industriales rivales ¿Quién ganará la batalla en un proceso tan abierto y al mejor postor?
Los propietarios de Hotelbeds, Cinven, EQT y el fondo de pensiones canadiense CPPIB, han encomendado a Morgan Stanley y Evercore evaluar ambas estrategias (bolsa y venta directa) en paralelo para maximizar sus elevadas expectativas de precio. Las fuentes consultadas por elEconomista.es indican que la opción más obvia es la compra e integración por parte de un competidor como Booking (Priceline), que en marzo de 2020 estuvo muy cerca de comprar Hotelbeds, antes de que la pandemia provocara un crash en el sector turístico. Precisamente Bruselas ha vetado estos días a la agencia de viajes la compra de eTraveli al considerar que la operación, valorada en 1.630 millones, fortalecería la posición de dominio de la empresa norteamericana y subiría los precios. Amadeus, Expedia y Ctrip, el principal proveedor chino de servicios de viajes, suenan también como potenciales candidatos a adquirir el mayor banco de camas del mundo para consolidar un sector aún fragmentado.
Para los fondos de capital privado, la doble vía de salida simultánea que ofrece el dual track incrementa sustancialmente las posibilidades de garantizar el éxito y de materializar la salida a una valoración más alta. Por sus implicaciones y costes merece, no obstante, un análisis y un estudio sosegados. Para empezar, el dual track encarece el proceso al implicar la formación de dos equipos de trabajo diferentes y en paralelo, tanto para el proceso de salida a bolsa, que comienza con la presentación de los documentos a los organismos reguladores, como para el de M&A. Para la banca de inversión son ventas más exigentes y complejas que las subastas tradicionales, pero en las que los honorarios se disparan.
Con el precio del dinero al 4,5%, financiar adquisiciones de tal tamaño se complica sobremanera. En el actual escenario de encarecimiento de la deuda, los 5.000 millones de valoración de Hotelbeds implican un múltiplo de venta cercano a 12 veces ebitda y exigen, por tanto, un ticket de equity (recursos propios en capital) de cerca de 3.000 millones de euros, accesibles sólo para los megafondos de capital riesgo. Abordar la operación con un único inversor se antoja complejo, por lo que será necesario que los fondos forjen alianzas y consorcios e incluso lancen sus ofertas con algo de descuento.
Los 5.000 millones implican un múltiplo de unas 12 veces ebitda y exigen, por tanto, un ticket de equity cercano a 3.000 millones
Cinven, el fondo dirigido por Jorge Quemada en España y EQT, con Carlos Santana al frente del equipo de mid market en Iberia, han aplicado un multiplicador adicional, al considerar que Hotelbeds cuenta con ventajas tecnológicas diferenciales frente a sus rivales. La presencia en el capital de la compañía de un fondo de pensiones como el canadiense CPPIB invita a pensar que entrarán en juego fondos soberanos e inversores de países emergentes en coinversión con el private equity.
Ofertas por la mallorquina
Hotelbeds ha cerrado septiembre con 360 millones de euros de ebitda, y prevé alcanzar los 400 millones en 2024 con una deuda que ronda los 1.800 millones de euros. Otras fuentes consultadas señalan que será difícil que este indicador financiero clave, que mide la rentabilidad de una empresa antes de deducir los impuestos, intereses, depreciaciones y amortizaciones, sea recurrente o siga creciendo desde estos niveles. Por este motivo la plataforma de Hotelbeds, que ofrece a los hoteleros acceso a más de 71.000 empresas turísticas business to business (B2B) en 195 países, puede encajar más a un grupo industrial con posibilidades de mejorar la rentabilidad a través de sinergias empresariales e integraciones verticales u horizontales. Los grupos retail no son tan exigentes en sus expectativas de retorno como el capital privado, que aspira a TIRes de doble dígito.
En caso de decantarse por la salida a bolsa, Hotelbeds apunta al Ibex 35 aunque, a estas alturas de 2023, la incertidumbre todavía pesa en los debuts bursátiles pese a la ola de OPV en el disparadero que puede acabar con la fuerte sequía. La bolsa no siempre es la opción de desinversión preferida del capital riesgo por la dificultad que implica vender la totalidad del capital de una vez. Normalmente obliga a realizar colocaciones sucesivas durante varios años hasta alcanzar un 100% de free float y se suele aplicar un descuento sobre el equity value. Sin embargo, Cinven tiene tras de sí un caso de éxito similar. En 2005 adquirió Amadeus, y tras impulsar su salto internacional y elevar su ebitda más de un 85%, preparó la central de reservas para salir a bolsa en 2011.
Los fondos llevan siete años en Hotelbeds. Cinven y CPPIB compraron el grupo al touroperador alemán TUI en 2016 por 1.165 millones de euros. Un año después, lo engordaron al comprar en apenas seis meses a dos de sus rivales: Tourico Holidays y GTA Travel. Con esta última adquisición, EQT entró en el grupo turístico antes de que la pandemia causara estragos.
En 2021 los tres fondos salieron al rescate inyectando 430 millones y suscribieron una ampliación de capital adicional de 174 millones. El pasado julio, cumplieron otro hito: refinanciaron 600 millones de deuda del grupo alargando el vencimiento de parte de sus 1.800 millones de pasivo hasta 2025. Ahora el tiempo dirá.