Dos días después que una subida repentina de la volatilidad desatara un crash en las bolsas mundiales, los participantes del mercado siguen analizando la misteriosa dinámica que la causó. Una teoría que está cobrando fuerza: el curioso caso del perro que pasea al amo.
Dos productos que cotizan en bolsa (ETPs, por sus siglas en inglés) y democratizaron el acceso a una de las estrategias de mayor eficacia comprobada de Wall Street en los últimos tiempo -apostar contra la volatilidad- tenían solo 3.600 millones de dólares en activos el lunes. Es una fracción diminuta de los aproximadamente 2 billones que, según estimaciones, están ligados a estrategias de volatilidad, y una mota de polvo en comparación con los 23 billones de dólares de capitalización de las empresas del S&P 500.
Sin embargo, puede que la popularidad de estos productos haya estimulado uno de los movimientos más violentos en la historia de las acciones estadounidenses, con el Dow Jones desplomándose más de un 6% en solo seis minutos. Cuando la cosa se calmó, los activos combinados de ambos ETP (en concreto un ETN -notas cotizadas- y un ETF - fondo cotizado-) se habían hundido hasta los 135 millones de dólares. Uno de ellos -el VelocityShares Daily Inverse VIX Short-Term ETN, conocido como XIV- ha sido liquidado por Credit Suisse.
Nadie sabe a ciencia cierta qué pasó la tarde del 5 de febrero en Wall Street, advirtió el director general de Société Générale, Ramón Verastegui, pero hay motivos para creer que el carácter abrupto del retroceso de las acciones estuvo vinculado a cómo entendían los operadores que se comportarían esos ETP. A medida que se inflaban los activos de esos fondos, también aumentaba su capacidad de mover los mercados de futuros VIX subyacentes, sugiere. Y los participantes del mercado lo sabían.
El índice del miedo
Productos como XIV y su pariente cercano, el ProShares Short VIX Short-Term Futures ETF (SVXY) suelen beneficiarse si el mercado está tranquilo. La curva de futuros VIX está ligada al índice Cboe Volatility, con frecuencia apodado el "índice del miedo" del mercado, que a su vez es una medida de la volatilidad implícita en el índice S&P 500 en los siguientes 30 días (el VIX tiende a moverse en dirección opuesta a las acciones de Estados Unidos).
Estos productos suelen comprar futuros VIX cuando sube el índice y venderlos cuando baja para intentar mantener un grado constante de exposición al índice subyacente. "Se sabe que los ETN tienen que reequilibrarse, en qué sentido deben ir y más o menos cuánto deben comprar", dijo Verastegui. "Imagínese que usted es operador, son las 14:30 y los futuros VIX subieron unos 3 puntos. Usted ya sabe qué va a pasar al cierre".
Como los productos ligados a la volatilidad se dieron prisa en comprar futuros VIX para reequilibrarse antes de su plazo diario hasta las 16:15 para calcular el valor de sus activos subyacentes, en la práctica subieron el precio de los contratos y al final el del índice.
Una teoría que respaldan desde Barclays, pioneros en la emisión de estos productos. La demanda de futuros del VIX de estos productos apalancados fue "el principal motor del movimiento luego del cierre de caja", dijeron analistas de Barclays dirigidos por Maneesh Deshpande en una nota de investigación publicada tras la abrupta subida del VIX el lunes.
Hay otras pistas que apuntan a esta teoría, principalmente que la fuerte caída de la renta variable no ha afectado de manera similar a otras clases de activos. George Pearkes, estratega macro de Bespoke Investment Group, asegura que el hecho de que la subida de la volatilidad se concentrara apoya la idea de un desplome provocado por los productos ligados al VIX.
En otros casos de fuertes subidas de la volatilidad, como por ejemplo la devaluación sorpresa del yuan chino en agosto de 2015, la volatilidad se disparó también en los bonos, las divisas e incluso en el petróleo. "Es una razón para pensar que lo peor en los recientes movimientos del VIX y las acciones ha sido provocado específicamente por productos que no han contagiado a otras clases de activos".