China debería pensar en limitar la cración de crédito mediante políticas novedosas.
Allá por 2007, el entonces primer ministro de China, Wen Jiabao, describió estupendamente la economía de su país como "inestable, desequilibrada, descoordinada e insustentable". Hoy, el desequilibrio persiste, y la economía está demasiado centrada en la inversión y depende excesivamente del crédito.
El actual liderazgo de China está decidido a construir un modelo más equilibrado, y cree que el mercado debe desempeñar un "papel decisivo" para lograrlo. Sin embargo, si bien se necesita una disciplina de mercado más fuerte en algunas áreas, las autoridades chinas no deberían albergar la ilusión de que los mercados libres son una panacea para el sector financiero. De hecho, los actuales desequilibrios económicos de China reflejan en parte los peligros creados por la competencia en los mercados de crédito.
Incluso antes de la crisis financiera global de 2008, la ratio inversión anual/PIB de China estaba en un nivel excepcionalmente alto de 40 por ciento, y los economistas reclamaban una transición a un crecimiento liderado más por el consumo. Pero el enorme estímulo crediticio introducido en 2009 empujó la economía aún más en la dirección contraria. La ratio de inversión aumentó al 47 por ciento en 2012 y la construcción hoy representa el 30 por ciento de la producción total. El crédito total aumentó de 130 por ciento a 200 por ciento del PIB, y tanto los préstamos bancarios como el crédito del "sistema bancario en la sombra" se están expandiendo rápidamente.
Tanto China como la economía global se beneficiaron de ese estímulo, que ayudó a apoyar la demanda general en tiempos peligrosamente deflacionarios. Pero condujo a una significativa inversión desaprovechada en industria pesada, bienes raíces e infraestructura urbana, y deja a China frente al desafío de desapalancar y resolver deudas incobrables. En muchas áreas, una mejor disciplina de mercado efectivamente puede ejercer un papel importante a la hora de abordar las causas estructurales del desequilibrio. Una inversión en construcción malgastada se ve favorecida por los precios demasiado bajos de la tierra rural. La falta de una relación de titularidad normal entre el gobierno central y las empresas de propiedad del estado (SOE por su sigla en inglés) permite que estas últimas paguen dividendos mínimos e inviertan excesivamente en una expansión comercial. Los límites a las tasas de interés sobre los depósitos bancarios resultan en que los ahorristas particulares ofrezcan un importante subsidio a los prestatarios corporativos. Y las SOE tienen mejor acceso al crédito de los bancos estatales que las compañías privadas.
Sin embargo, la idea de que la liberalización financiera ofrecerá una ruta fácil hacia una economía equilibrada y estable es un engaño, como lo demuestra la experiencia de Japón en los años 1980. Como sostiene persuasivamente Joe Studwell en su libro How Asia Works (Cómo funciona Asia), ni Japón ni Corea del Sur basaron su desarrollo económico exitoso en mercados libres en la oferta de crédito; por el contrario, se basaron en direccionar deliberadamente el crédito hacia el desarrollo industrial más que el sector inmobiliario o el consumo.
Cuando Japón relajó las restricciones a su sistema bancario en los años 1980, el resultado fue un enorme auge y un subsiguiente colapso inmobiliario, seguido de dos décadas de crecimiento lento y deflación. El ingreso per cápita de China sigue siendo apenas una cuarta parte aproximadamente del de Japón en 1990; sería una tragedia si sufriera un revés similar antes de completar el sendero hacia los niveles de vida de un país desarrollado.
Una característica sorprendente de la economía china, sin embargo, es que el desarrollo inmobiliario y de la infraestructura urbana -viviendas en propiedad horizontal, grandes proyectos de transporte, centros de convenciones, estadios deportivos y museos- ya juegan un papel mucho más importante que en Japón y Corea del Sur en etapas comparables de desarrollo económico.
Esto refleja la interacción de dos factores distintivamente chinos y una característica inherente de todos los sistemas bancarios. El primer factor chino es el interés de las autoridades en la "urbanización" como un fin en sí mismo, más que una consecuencia de la industrialización. El segundo es la estrategia descentralizada de China para el desarrollo económico, donde una fuerte competencia entre regiones y ciudades muchas veces se centra en prestigiosos proyectos de infraestructura urbana.
La característica universal en esta combinación es el hecho de que los bancos en todas partes pueden generar crédito privado, dinero y poder adquisitivo que anteriormente no existía, y tienen una tendencia natural, si no limitada por las políticas públicas, a distribuirlo para financiar desarrollos inmobiliarios, lo que hace subir los precios de la tierra.
Estos factores impulsarán auges y colapsos de la construcción inclusive si se eliminan las distorsiones obvias de mercado y se ajusta la disciplina de mercado. Los sistemas bancarios previos a la crisis de Irlanda y España demostraron ser tan capaces como los bancos estatales chinos a la hora de financiar una construcción inmobiliaria excesiva.
En consecuencia, aún si China introduce una mayor disciplina de mercado con efectos ampliamente positivos, debe pensar en limitar la creación de crédito mediante medidas políticas que no existían en las economías avanzadas antes de la crisis de 2008. Deberían utilizarse de manera agresiva las limitaciones a las ratios préstamo-valor o préstamo-ingreso en los créditos inmobiliarios. Los requerimientos de capital para los bancos deberían reflejar ponderaciones de riesgo para los préstamos inmobiliarios más rigurosos de lo que las evaluaciones privadas de los de los riesgos de crédito, por parte de los bancos, sugieren apropiadas.
El Banco Popular de China debería mantener los requerimientos de reservas para los bancos comerciales a fin de frenar la creación de crédito, en lugar de rechazarlos por anticuados, como sucedió en las economías avanzadas en las décadas anteriores a 2008. La provisión de crédito por parte del sistema bancario paralelo tiene que estar regulada de manera estricta. El ciclo del crédito es demasiado importante para dejarlo en manos de los mercados libres.
China, por consiguiente, enfrenta un desafío difícil. Debe sobrellevar una transición no al modelo occidental que produjo la crisis de 2008, sino a un modelo absolutamente nuevo que combine elementos de disciplina de mercado con limitaciones fuertes a las políticas públicas.
La fluidez con la que se produzca esa transición es importante para todo el mundo. A principios de los años 2020, el PIB de China será de 20 billones de dólares. Si el ratio crédito/PIB alcanza el 250 por ciento en ese momento, los préstamos totales y los títulos de deuda serán de 50 billones de dólares, más de tres veces el total de la deuda hipotecaria de Estados Unidos en 2008. Hoy, gran parte de esa deuda representa reclamos dentro del sector estatal -dinero que deben, por ejemplo, las SOE a los bancos estatales-. Pero, a medida que se desarrolle el sector privado, se someta a las SOE a duras limitaciones presupuestarias y se abra la cuenta de capital externo, esta enorme montaña de crédito creará una creciente vulnerabilidad financiera global.
Es de esperar que las autoridades chinas entiendan los peligros así como los beneficios de los mercados financieros libres mejor que los responsables de las políticas en las economías avanzadas antes de la crisis de 2008. De lo contrario, otra crisis -mucho más severa que la última- puede resultar inevitable.
Más en Opinión
