El castigo por la exposición a Cataluña deja a muchas firmas del sector por debajo del valor neto de sus activos en una fase de crecimiento del ciclo
Poco o nada han cambiado las expectativas, pese a la situación de inestabilidad política instalada en Cataluña, para el sector que más se ha reconstruido en los últimos años y que ha acaparado el mayor número de salidas a bolsa. La reactivación en los precios de los activos inmobiliarios, especialmente en grandes ciudades, condujo a partir de 2014 a la creación de nuevas empresas -en muchos casos socimis dedicadas al alquiler, pero también promotoras- y a la metamorfosis de otras antiguas firmas del ladrillo. Todas buscan rentabilizar la oportunidad que brinda el mercado español, en una fase de recuperación y subida de rentas.
Las empresas cotizadas del sector inmobiliario se beneficiaron del momento alcista que vivía la bolsa española hasta final de verano. La gran mayoría alcanzó, entre los meses de julio y septiembre, niveles nunca vistos desde sus debuts en el parqué. Los inversores estaban dispuestos a pagar precios superiores al valor neto de los activos -cotizaban por encima del conocido como NAV, por sus siglas en inglés-. Y es que en una situación de crecimiento como la prevista, pagar una prima es lo razonable. Sin embargo, en pocas semanas ha dejado de pagarse esta prima para aflorar un descuento. Desde sus máximos en bolsa todas sufren retrocesos, sobre todo desde la consulta soberanista del 1 de octubre. Merlin Properties e Inmobiliaria Colonial se sitúan entre los valores más bajistas del Ibex desde entonces.
Con estas caídas, casi muchas firmas del sector cotizan ya por debajo del NAV (ver gráfico). "La distorsión en precios se debe, sobre todo, a la emocionalidad del mercado por el ruido político, pero, en mi opinión, los fundamentales son buenos y va a acabar imponiéndose, no hay nada intrínseco que justifique estos descuentos", señala José Ramón Iturriaga, gestor de Okavango Delta y Spanish Opportunities en Abante, enfatizando que "es un sector que aún tiene mucho potencial. Aunque ha comenzado la recuperación, estamos lejos de hablar de burbuja".
Oficinas
El negocio de las oficinas es uno de los que más se ha reactivado y por el que están apostando muchas de las grandes del sector. Merlin, Colonial y Axiare tienen carteras donde este activo se lleva el mayor peso. Y es precisamente al que más se está castigando en el parqué por la incertidumbre política.
"Los segmentos residencial, logístico y minorista deberían demostrar más resistencia que el segmento de oficinas, ya que dependen más del gasto del consumidor que del sentimiento empresarial", considera Carlos García Bayón, analista de crédito de S&P Global Ratings. Desde la agencia matizan que tanto si Colonial como Merlin (las firmas que siguen) sufren deterioro en Barcelona, lo podrán compensar por su diversificación geográfica, y en el caso de la última, también con otros segmentos de negocio.
Merlin y Colonial cotizan con un descuento del 3,5 por ciento y del 3 por ciento, respectivamente, frente al último NAV publicado. Para la primera, que pierde un 7,6 por ciento desde el 1-O y que este mismo año cerró la compra de la conocida Torre Agbar en Barcelona, Cataluña supone un 14 por ciento del valor de sus activos y un 16 por ciento de las rentas. Desde que actualizó el NAV en 11,36 por acción, ninguna firma de análisis ha situado su valoración por debajo. Es decir, ninguna cree que deba cotizar con descuento.
Desde JP Morgan estiman un crecimiento anual del 9 por ciento en el NAV en los próximos tres años. Con ello, y teniendo en cuenta el precio actual, consideran que cotiza más atractiva que sus comparables y con la mayor rentabilidad por dividendo con vistas a 2019. Con los pagos de 2017 ofrece un 4 por ciento, solo por detrás de la retribución del Lar en la bolsa española.
En la misma línea de crecimiento, desde Sabadell estiman que el NAV de Colonial podría crecer entre el 7-9 por ciento anual en los próximos dos años. Los analistas del banco destacan que, tras las últimas caídas -pierde un 8,15 por ciento desde el 1-O-, ofrece un descuento con el que la relación "rentabilidad/riesgo es atractiva". La compañía celebró esta semana su Día del Inversor, en el que aclaró que no ve un cambio de tendencia tras los acontecimientos en Cataluña. Su exposición es del 10 por ciento, frente al 16 por ciento que pesa Madrid en su cartera y el 74 por ciento de París. La socimi destacó que, en general, se dan las condiciones para ver mejoras de rentas en las renovaciones dado su alto nivel de ocupación (del 96 por ciento, el más elevado del sector), que le da poder de negociación frente a inquilinos.
La única socimi que cotiza con prima (del 7,8 por ciento) es Axiare, pese a que retrocede un 5,6 por ciento desde el 1-O. Aunque eso no le quita atractivo para los analistas, ya que tiene la mejor recomendación de toda la bolsa española entre las firmas con cierto seguimiento. El mercado está valorando positivamente que hayan cumplido los objetivos marcados en la salida a bolsa y que en su ADN prevalezca la creación de valor. Ejemplo de ello es que la cartera actual se ha adquirido un 15 por ciento por debajo de su coste de reposicionamiento.
Pero el gran potencial reside en que tienen mucho por hacer con sus activos. Solo han estabilizado el 42 por ciento de la cartera, sin actuar en el 58 por ciento restante. Las rentas anualizadas eran de 65 millones de euros en junio y el potencial para la cartera actual que estima la firma una vez que acaben los reposicionamientos, se ocupen los edificios vacíos y se renegocien contratos es de 102 millones en 18-24 meses -sin incluir compras de activos ni incremento de rentas- .
Hoteles
La inmobiliaria que se ha impuesto en el sector hotelero es Hispania. La compañía, que está cotizando con un descuento del 3 por ciento pese a que todavía sube un 30 por ciento en el año, ha diseñado un plan "para ser liquidada (y los ingresos en efectivo devueltos a los accionistas) antes de marzo de 2020", recuerdan desde Socitété Générale, donde esperan que para ese año la socimi haya logrado "una cartera de ocio líder con una rentabilidad por dividendo del 6 por ciento (frente al 4,4 por ciento previsto de media en la zona euro para 2020)". Los analistas del banco confían que, a corto plazo, "los sólidos resultados operativos" que pronostican para el tercer trimestre podrían tener un impacto positivo en el precio de las acciones".
Centros comerciales
Aunque algunas socimis tiene en cartera centros comerciales, en este campo es Lar España la que ha apostado más fuerte, ya que representan más del 70 por ciento del valor bruto de sus activos. Pese a que es la que sale más airosa de la tensión en Cataluña -solo cae un 0,7 por ciento-, es la socimi que cotiza con mayor descuento, más de un 11 por ciento, aunque también la que tiene mayor rentabilidad por dividendo en 2017 (del 4,7 por ciento). Desde JB Capital confían en que "el futuro crecimiento del NAV está respaldado por el resultado positivo de las políticas de valor agregado implementadas en la cartera de activos para aumentar la ocupación y las rentas, la reinversión de los ingresos por la venta de activos no esenciales y la finalización de las ventas de activos".
Promoción inmobiliaria
Y después del alquiler, resucitó la promoción inmobiliaria. Neinor Homes fue la primera nueva firma en saltar al parqué este año, a la que ahora se une Aedas Homes (ver información a la derecha). En estas empresas, los expertos recomiendan no fijarse tanto en si hay un descuento sobre NAV, ya que es habitual pagar una prima; su negocio se parece más a una industria. Para los analistas de Bankinter, una de las claves en Neinor es que "las adquisiciones de suelo finalista a precios atractivos permitirán mantener los márgenes y los resultados del primer semestre han puesto de relieve que está superando los objetivos de su plan estratégico en preventas y entregas de viviendas". En esta línea, desde JB Capital destacan que "ha completado el 14 por ciento de su objetivo de adquisición de suelo para 2018 ya en 2017, lo que podría llevar a una actualización del plan de negocio, anticipándose en las entregas".
Entre las supervivientes de la crisis queda Quabit, pero con muy poco seguimiento de analistas al tener un tamaño mucho menor. A diferencia de las nuevas promotoras, cotiza con un fuerte descuento, del 34 por ciento. En su plan estratégico 2017-2021, el objetivo es triplicar el valor en libros y remunerar al accionista con más del 5 por ciento.
