La renta fija europea ha vivido en seis meses mucho más que otros años completos. Ha pasado días de euforia histórica y otros de histeria efímera. Después de todo ello, el mercado de deuda se planta en la segunda mitad del año en un momento de máxima incertidumbre por el escenario griego, pero con calma, tal vez por exceso de confianza, o por simple ignorancia de lo que puede ocurrir en las próximas semanas.
El primer trimestre fue el de la euforia. Los expertos creían que las rentabilidades no podían seguir bajando más: el bono español había roto sus mínimos históricos de 2005 a finales de 2014 y en apenas un año y medio había rebajado su rentabilidad en 600 puntos básicos. Contra todo pronóstico siguieron cayendo y perforaron sus mínimos históricos. En el caso de los bonos alemanes, cuando llevaron su rentabilidad a cero, hasta el suelo, empezaron a cavar en terreno negativo, un escenario inédito que llegó a ser preocupante para los expertos... y también para el Banco Central Europeo (BCE).
En Alemania, todos los tramos de la deuda hasta el 9 años llegaron a cotizar con rentabilidades negativas. Un escenario que no se había visto en la historia y que, según alertaban entonces los economistas, podría haber tenido un impacto incalculable si se hubiese prolongado en el tiempo. Pero no lo hizo. Las caídas de rentabilidad se acabaron a finales de abril y toda la deuda empezó a subir con fuerza, empujada por el avance del Bund.
Un cambio histórico
Después de décadas en las que las rentabilidades de las deudas se habían ido moderando (con la excepción de la crisis financiera), el mercado de bonos asistía a un giro histórico a partir de abril. Las pérdidas empezaron a multiplicarse para los inversores al tiempo que se disparaba la volatilidad. Bonos como el español, que dejaban ganancias del 5 por ciento (en precio) desde el inicio del año, en cuestión de dos meses, arrojaban pérdidas del 10 por ciento y borraban todo lo conseguido en los meses históricos del inicio del año.
Hasta la mitad de 2015, en todos los bonos de largo plazo de la eurozona ha subido la rentabilidad (caído el precio). El título español con vencimiento a 10 años, que empezó el año cotizando en el 1,66 por ciento, cerró ayer en el 2,30 por ciento, en total, 64 puntos básicos por encima. Por su parte, el bono alemán escaló 46 puntos básicos, al pasar del 0,3 al 0,76 por ciento. El título más castigado en este periodo fue el heleno, con una subida de su rentabilidad de 468 puntos básicos.
La única deuda soberana que se salva son los tramos más cortos (con vencimiento a dos años) y de los países del centro del continente. El bono alemán es el ejemplo perfecto: empezó el año con una rentabilidad negativa del 0,10 por ciento y ayer cerró más abajo, en el 0,23 por ciento. En su caso, la seguridad de que, en este periodo, el Banco Central Europeo (BCE) no subirá los tipos de interés oficiales, unido a las expectativas tan bajas de inflación en el corto plazo, han llevado a los inversores a especular con los tramos más cortos.
El BCE salvador
Todo lo que pueda escribirse sobre el mercado de deuda en el año 2015 estará influido por el BCE y una fecha: 22 de enero. Ese día, el presidente de la entidad, Mario Draghi, anunció su histórico programa de compra de bonos soberanos. El primer QE europeo llegaba más de seis años después del estadounidense, pero los inversores pensaron que más vale tarde y se lanzaron a comprar deuda.
La presencia del BCE como comprador ha marcado el mercado, ya que ha provocado una sequía de liquidez que atemoriza a los gestores. En abril, los inversores tomaron conciencia de que las rentabilidades no podían caer más y dejaron de comprar bonos, ya que temían que, desde ese punto, los precios sólo podían caer. La trampa de la liquidez, conceptuada por John Maynard Keynes y bautizada por John Hicks, tomaba cuerpo en la eurozona.
En los siguientes meses la volatilidad se dispararía y el bono español viviría la peor racha de su historia: ocho semanas consecutivas de subida de su rentabilidad. Grecia tomó el relevo de la incertidumbre a partir de junio, a medida que se avecinaba el primer impago al FMI que se consumó ayer. Sin embargo, el BCE también tuvo aquí un papel protagonista. Si la crisis griega del inicio de la semana ha afectado tan poco a la eurozona ha sido por la presencia de su cortafuegos. En un mercado sin órdenes de compra, el desplome de los bonos hubiese sido inmediato, pero ahí estaba el BCE para compensar con sus compras.