¿A la espera del Draghi put? Arrancamos la semana con más preguntas que respuestas. La cumbre europea terminó con este resultado algo inesperado de reforzar la unión política bajo el control de Alemania y gracias a la autoexclusión de Londres. Puede que sea positivo en el terreno político, pero quedan ambigüedades en el económico: tenemos acuerdo fiscal, pero no sabemos ni cuándo ni cómo funcionará. Los banqueros centrales europeos están ciegos ante el inminente desastre.
Tenemos mecanismos de estabilidad, pero no sabemos si tendrán los recursos para pacificar las primas de riesgo. Y tenemos a un banco central satisfecho de los resultados de la cumbre, pero todavía poco proclive a asumir el papel de prestamista de último recurso fuera de lo que cabe en su mandato, es decir fuera del sector bancario.
En resumen: se incrementa el riesgo de recesión y aleja la senda del crecimiento, pero no sabemos cuál será la contrapartida para eliminar el riesgo deflacionista.
Esta omisión hace que se mantengan demasiadas incertidumbres para cortar las primas de riesgo de una forma sostenible: ¿Cuándo y cómo Alemania instrumentará una estrategia de crecimiento? ¿Cómo puede reaccionar el Bundesbank al acuerdo europeo? ¿Qué señales espera Draghi para girar hacia una estrategia más agresiva de apoyo a los bonos soberanos? Son preguntas cruciales para todos los activos financieros.
El acuerdo europeo nos ofrece motivos para ajustar las valoraciones pero no para normalizarlas. Tampoco mejora la visibilidad sobre los beneficios de las empresas en 2012 y 2013. Cuesta creer que las previsiones estén estabilizadas y puede que los analistas tengan que volver a corregir sus hojas de cálculo en los primeros meses.
Los bonos reaccionaron al alza en los países periféricos y a la baja en Alemania. Por un lado, el acuerdo fiscal refuerza las expectativas deflacionistas, por tanto alcistas para el Bund alemán. Por otro, seguimos pendientes de un cambio de actitud del BCE para incrementar las compras de bonos periféricos, con o sin compromiso institucional. Si la amenaza deflacionista crece en las próximas semanas puede que Draghi no tenga más solución que bernankizar su política en 2012: más recortes de tipos y control directo de las curvas de rentabilidad.
El euro también levantó cabeza el viernes para saludar el acuerdo político. Pero poco duró la alegría y la divisa europea refleja el intenso debate del mercado: la cumbre salva la moneda única pero refuerza expectativas deflacionistas y elimina la posibilidad de una fragmentación de la divisa tras la salida de los países más débiles. El oro sigue bajando y lucha por mantener los 1.700 dólares. Tampoco la prudencia del BCE favorece al metal precioso cuya tendencia alcista supone expectativas de medio plazo más inflacionistas que deflacionistas.
Es llamativo el papel que juega y jugará el BCE en la valoración estratégica de los activos. Lo que hizo la cumbre europea fue crear las condiciones políticas para que éste pueda poner su balance al servicio del crecimiento. Es probable que las decisiones tomadas en Frankfurt marquen la frontera entre éxito y fracaso de la zona euro y, por lo tanto, la frontera entre crecimiento y consolidación de lo que llamamos activos arriesgados.
El riesgo evidente es que las cosas empeoren más antes de que el BCE proporcione el apoyo adecuado para subir de forma sostenible. Mientras tanto, el mercado tendrá que mirar hacia la Fed para encontrar motivos de satisfacción.
La UE se refundará con un Pacto Fiscal
