Madrid
En Europa, la diferencia entre el núcleo y la periferia cada vez se disipa más. En los últimos años, el perfil de crédito de Francia se ha deteriorado, y el país galo, antaño un bastión de responsabilidad fiscal en Europa, se ha convertido en una economía híper endeudada. Al mismo tiempo, Italia, que en los años de la Gran Crisis Financiera era uno de los enfermos de Europa, poco a poco está consiguiendo revertir la situación, y aunque todavía tiene un duro trabajo por delante, la mejora en la perspectiva de su calificación por parte de Moody's confirma que el país está en el buen camino. Las primas de riesgo de ambos países cada vez se estrechan más, en un momento en el que el Fondo Monetario Internacional le pide a Francia más esfuerzos para reducir su endeudamiento, ya que con el plan actual no habrá manera de cumplir el compromiso que ha asumido el Gobierno.
El mercado cada vez tiene más claro que la distancia entre Francia e Italia es cada vez menor, al menos en lo que respecta a su deuda. La evolución de las primas de riesgo en los últimos años lo dejan claro: en noviembre de 2011, el peor momento de la crisis de deuda europea, la prima de riesgo de Italia superaba los 552 puntos básicos, mientras que Francia se movía en los 190. En 2022, Italia estaba en 250 puntos básicos, frente a los 60 de Francia, pero ahora Italia ha recortado su prima hasta los 100 puntos básicos, y para Francia ha aumentado hasta 70. La diferencia no para de estrecharse.
El país galo había encarado el comienzo de la Gran Crisis Financiera con mucha mejor salud que Italia, con una ratio de deuda PIB del 65% en 2007, frente al 105% de Italia. Dieciocho años después, la situación ha cambiado por completo: aunque Italia sigue siendo un paciente con peor salud que Francia, las perspectivas de recuperación son mucho más claras para el primero. Italia mantiene una ratio de deuda sobre el PIB del 135%, pero las malas decisiones de Francia en las últimas dos décadas han terminado por dejar el país casi en la misma situación, con una ratio de endeudamiento del entorno del 114%. Si desde el núcleo de Europa se era muy crítico con la periferia en los años de la crisis de deuda, ahora Italia se ha convertido en un espejo en el que Francia debe mirarse si quiere revertir su tendencia negativa por su situación de endeudamiento.
Desde 2022 hasta ahora Francia ha entrado en una dinámica de incremento de déficit, mientras Italia ha acelerado su ajuste, pasando del -8% de déficit anual sobre el PIB que tenía el país cuando Giorgia Meloni llegó al cargo, en 2022, hasta el -3,4% actual, una situación más saludable que el -5,8% que mantiene Francia, que ha visto cómo, desde que Macron llegó a la presidencia y heredó un déficit del -3,4%, el desequilibrio no ha dejado de aumentar.
El deterioro de la situación financiera de Francia ha terminado calando en la calificación de su deuda. Los últimos cambios que ha sufrido su calificación han sido a la baja para las tres grandes agencias de rating: Fitch deterioró la calificación en abril de 2023, de AA a AA-, y en octubre de 2024 empeoró su perspectiva hasta "negativa". Después fue S&P, con un recorte de la nota en mayo de 2024, de AA a AA-, pero, eso sí, manteniendo la perspectiva estable, que además mantuvo en la revisión de noviembre de 2024. Por su parte, Moody's ha sido la última que ha rebajado la nota, en diciembre de 2024, desde Aa2 hasta Aa3.
Por el contrario, la dirección de las revisiones de rating a Italia ha sido opuesta, con mejoras recientes: primero fue Fitch., en 2021, quien mejoró de BBB- a BBB; en octubre de 2024 Fitch mejoró la perspectiva, de estable a positiva, y posteriormente, el 11 de abril de 2025 S&P subió la nota a Italia de BBB a BBB+, con perspectiva estable. El último cambio ha sido en mayo de 2025, cuando Moody's ha decidido mejorar la perspectiva, de estable, a positiva, con la calificación de Baa3.
Italia se aprieta el cinturón con éxito…
La agencia de calificación defiende el proyecto del Gobierno italiano para ajustarse el cinturón, y continuar con la tendencia de reducción del déficit, que se está cumpliendo a un ritmo más rápido de lo esperado, algo necesario para que Italia consiga, en los próximos años, mejorar su perfil de crédito y alejarse del 'bono basura', calificación de la que sólo le separa un peldaño en este momento según la escala de Moody's. La agencia explica ahora cómo "la senda fiscal de 2024 ha sido mejor de lo que nosotros, y el Gobierno, esperábamos, con un déficit del 3,4% del PIB, frente al 3,8% que se había presupuestado. El principal catalizador de la mejora fiscal ha sido un descenso de los gastos, principalmente por el final del programa de créditos para las renovaciones de eficiencia de los hogares, pero también ha sido apoyado por un aumento fuerte en los ingresos, por parte del impuesto del patrimonio, entre otros", defiende Moody's.
La agencia también añade cómo "la perspectiva positiva también se apoya en un mercado laboral robusto, una situación sana de los hogares y de los balances de las empresas, y un sector bancario sano. La mejora esperada en la posición de inversión internacional probablemente apoyará la resiliencia económica y reducirá la susceptibilidad de Italia a eventos de riesgo".
El hecho de volver a tener superávit, y poder mantenerlo, es la clave para que el país consiga ir reduciendo en los próximos años el peso de su deuda pública sobre el PIB, y es la columna vertebral de la mejora de confianza por parte de las agencias en los últimos meses. Si Moody's ha señalado en mayo que "de 2028 en adelante, los superávits primarios sostenidos deberían poner la carga de la deuda en una tendencia de caídas", esta afirmación coincide con la de S&P, que ya había avisado con antelación de que Italia volvería a tener superávit primario en los próximos años, y eso hará que la deuda se estabilice a partir del año 2028.
…pero Francia tiene que esforzarse más
Sin olvidarse de que Francia todavía mantiene un perfil de crédito más seguro que el de Italia, ya que la calificación del país galo mejora con mucho a la de su vecino alpino, la realidad es que el gobierno de Emmanuel Macron necesita seguir llevando a cabo políticas de consolidación fiscal creíbles si quiere revertir la tendencia actual, ya que, de continuar, terminará por dejar a Francia como una economía más insegura en la que invertir, para las agencias de calificación y los mercados.
El Fondo Monetario Internacional ha publicado las conclusiones tras su revisión oficial de Francia, y deja recados pendientes para el Gobierno, si quiere conseguir alcanzar el objetivo de déficit que ha planteado. Es un aviso que llega un año después del que se lanzó en mayo de 2024. El FMI alaba algunas de las medidas que se han aplicado en el país para apretarse el cinturón, y reconocen que los pasos que se han dado hasta ahora son suficientes para cumplir con el objetivo de déficit del 5,4% para este año. Sin embargo, la institución avisa de que, en adelante, el compromiso de Francia de recortar su déficit hasta el 3% en 2029 no se va a cumplir con las medidas actuales, y pide más esfuerzos al Gobierno, o incide que no serán capaces de alcanzar su objetivo.
"Si bien el ajuste que se ha presentado es apropiado para mejorar las dinámicas de deuda y fortalecer la resistencia de Francia a los shocks, debe ser apoyado por un paquete creíble y bien diseñado de medidas, y sigue estando sujeto a riesgos de implementación, como han dejado claro los últimos reveses", explica el FMI, y continúa: "Con el escenario de base actual, que incorpora sólo las medidas ya aprobadas y explicadas con claridad, el déficit se espera que caiga al 5,4% en 2025, en linea con el objetivo presupuestario. Sin embargo, a falta de aprobar medidas significativas adicionales, a medio plazo se mantendrá en el 6% y contribuirá a aumentar la deuda en una tendencia hasta 2030", avisa del Fondo. Así, se incumplirá el objetivo de déficit del 3% que se ha propuesto el Gobierno francés.
El problema para Francia es que todavía tiene grandes retos por delante para poder conseguir armar esta consolidación fiscal. El FMI destaca las dificultades de llevar a cabo este esfuerzo a base de aumentos de impuestos, con la elevada carga fiscal que ya sufren los ciudadanos franceses, y apunta a que la fórmula debe ser un recorte de gasto público, teniendo en cuenta que la ratio de gasto público frente al PIB es una de las más altas de toda la eurozona.
"Teniendo en cuenta que Francia tiene una ratio de impuestos frente al PIB elevada, cualquier reforma de impuestos debe enfocarse en recortar los gastos ineficientes en impuestos, y atacar la evasión de impuestos", señala el FMI como medidas concretas a presentar. Además, el Fondo añade cómo "las autoridades se deberían enfocar en la racionalización del gasto y en fortalecer su eficiencia, con acciones concertadas a todos los niveles del Gobierno: central, seguridad social y Gobierno local. Francia tiene la ratio más salta de gasto público frente al PIB", recuerda.
Para conseguir su objetivo, el Fondo ofrece algunas opciones que se pueden poner sobre la mesa: "La ya planificada expansión en las revisiones de gasto, y los esfuerzos para minimizar las duplicidades entre entidades gubernamentales, incluyendo Gobiernos locales, pueden coordinar mejor el gasto y abordar las ineficiencias. También existe la posibilidad de mejorar los objetivos de los beneficios sociales, incluyendo revisar los criterios de elegibilidad y la duración de los subsidios por desempleo, para mejorar las iniciativas en el mercado laboral y simplificar los esquemas de pensiones", explica el Fondo, toda una batería de medidas que tendrá que poner sobre la mesa el Gobierno en los próximos meses si quiere atacar el problema fiscal.
Como nota positiva de la situación en Francia, el Fondo da un espaldarazo al país al destacar que "el sector bancario ha demostrado resiliencia a los shocks recientes, apoyado por los estándares de préstamos prudentes y colchones fuertes por precaución. Aunque la rentabilidad de los bancos es menor que la media de la zona euro, la solvencia y su liquidez es robusta, y cuentan con los amortiguadores adecuados", explica.