Oliver Eichmann explica cómo sufrió en 2022 con los tremendos desplomes que experimentó el precio de los bonos, que provocaron pérdidas de doble dígito en las carteras más conservadoras. El panorama ha cambiado mucho desde entonces, y los inversores más cautos llevan muchos meses recuperándose (incluso a pesar del fatídico octubre que ha registrado este activo). Ahora, el viento sopla a favor de los bonos, explica el responsable de Renta Fija de DWS.
Los problemas de Francia con su déficit han llevado al bono soberano del país a tocar el 3,35% este año. ¿Podría esta situación derivar en una crisis de deuda en Francia y afectar a otros países europeos?
Los inversores están exigiendo a Francia una prima de riesgo por asumir déficits presupuestarios extraordinariamente altos. Las agencias de rating han reaccionado con moderados reajustes de su evaluación de la calidad crediticia del país. Pero no nos preocupa la sostenibilidad de la deuda de los bonos del Gobierno francés ni los de ningún otro soberano de la zona del euro [...]. Aún estamos sobreponderados en bonos soberanos de España y Portugal en la mayoría de nuestras carteras, lo que demuestra que no nos preocupa esa posible crisis. Nos gustan los bonos del Estado español principalmente por razones de carry; no vemos que haya ese potencial de ajuste del diferencial, pero a nuestros economistas les gusta España por la perspectiva macroeconómica y la situación fiscal. Esto se refleja en las agencias de calificación y en los mercados. El momentum parece bueno.
Respecto a deuda corporativa, ¿qué sectores o empresas le parecen más atractivos?
En cuanto al grado de inversión, estamos positivos en bonos corporativos en general, dejando de lado la diferenciación por sectores; creemos que hay margen para un mayor ajuste del diferencial. Pero, como ese rally de estrechamiento de los spreads ya lleva un tiempo produciéndose, podríamos ver otros 10 o 15 puntos adicionales en términos de ajuste frente al Bund o a los bonos de referencia. En ese punto habremos llegado a su precio justo, en el que todavía podría ser sensato estar sobreponderado. El grado de inversión tiene a su favor el ciclo de recortes de tipos. Nuestro escenario base es que el BCE los baje al 2,25%. Por otro lado, en los países de la zona euro en su conjunto no vemos una fuerte recesión como un evento de alta probabilidad. Hay buenos argumentos para seguir creyendo que los bonos corporativos podrían funcionar bien.
¿Y en lo que respecta al 'high yield'?
En el alto rendimiento, la situación es un poco diferente. El extraordinario desempeño que hemos visto desde principios de año hace que el mercado sea un poco más vulnerable, por lo que desde una perspectiva de retorno del riesgo, desde el punto de vista táctico, de corto plazo, vemos el riesgo de que los diferenciales se amplíen y tal vez consigamos mejores puntos de reentrada en el mercado europeo de alto rendimiento. Tampoco debemos descuidar, aunque no sea nuestro escenario base, que existe cierto riesgo de recesión, así como riesgos geopolíticos, y el high yield es, probablemente, el más sensible a estos problemas.
En cuanto a los emisores, ¿qué sectores le gustan más?
No nos gusta un sector específico, aunque desde hace un tiempo hemos sobreponderado el financiero, que ya tiene un elevado peso en la mayoría de los índices, pero a pesar de todo seguimos siendo muy positivos con él. Creemos que hay buenas razones para que estos bonos se comporten mejor que el mercado.
Y aparte de los bonos de bancos, ¿qué otros ve interesantes?
En nuestras carteras agregadas podemos comprar todas las clases de activos; no estamos limitados a bonos corporativos. En estas carteras tenemos un peso muy elevado del crédito con grado de inversión, y dentro de éste hay un alto porcentaje de deuda de bancos y aseguradoras. Este año no hay un solo sector -como sí ocurrió en 2023 con el inmobiliario- que, desde un punto de vista macroeconómico, debamos evitar. Sí somos algo más cautos en los más cíclicos. Pero, si un emisor importante de un sector cíclico -por ejemplo, del automóvil- ofreciese una interesante prima de nueva emisión, no habría razón para tener demasiados reparos. Este año hay emisores que han vuelto a tener acceso al mercado y está siendo extraordinariamente fuerte en nuevas emisiones, lo que ha supuesto una buena oportunidad para nosotros: hemos podido modificar posiciones en cartera y ser más agnósticos con los sectores, fijándonos solo en qué bonos son más atractivos. Más allá de grado de inversión, nos gustan, por la posibilidad de estrechamiento de los diferenciales, los covered bonds (bonos garantizados), o los supranacionales, como los bonos de la UE, que podrían hacerlo bien en comparación con los soberanos de Alemania o Holanda. Tienen una calidad crediticia muy alta.
¿En qué medida han extendido la duración de sus carteras?
Desde principios de año hemos estado positivos en duración. La mayoría de nuestras carteras están sobreponderadas en los 5-7 años de la curva. Somos un poco más cautos respecto a los plazos muy largos, mientras que en los cortos todo está ya puesto en precio.
¿Qué piensa de China?
Hemos sido bastante cautos con ese país por sus problemas políticos y económicos y por lo sucedido en el sector inmobiliario. Además, para muchas de nuestras carteras, China es difícil de invertir por razones ESG [ambientales, sociales y de gobierno corporativo]. Este mercado de bonos no se puede puede comparar con un mercado desarrollado. Recientemente hemos visto un rally en el mercado de bonos chino, pero las razones todavía no están muy claras. No hay mucho valor, en nuestra opinión. Encontramos oportunidades más atractivas fuera de China.
¿Dónde?
En Indonesia (deuda gubernamental); y en Europa oriental, Rumanía es atractiva por su perfil de rentabilidad/riesgo. Existe el riesgo de que los rebajen a bono basura, pero creemos que esto está recogido en el precio. En mercados como Polonia o Bulgaria encontramos algunos emisores, por ejemplo entidades de titularidad gubernamental, que ofrecen rendimientos decentes en comparación con los bonos soberanos.
