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C. Graham (Robeco): "Nos preocupa que la inflación no baje tan rápido como se espera, o que incluso suba"

  • Es el responsable de las estrategias Multiactivos en Robeco
  • También colidera las Soluciones Sostenibles Multiactivos en la gestora
Colin Graham, durante la entrevista. Foto: Ana Morales.

Con más de 25 años de experiencia, Colin Graham es desde 2021 el responsable de las Estrategias Multiactivos de Robeco, además de coliderar el área de Soluciones Sostenibles en Multiactivos. Anteriormente, fue director de inversiones de soluciones multiactivos en Eastspring Investments (parte de Prudential); director de inversiones de soluciones multiactivos de BNP Paribas AM en Londres, y director general y codirector de estrategias globales multiactivos de BlackRock.

En este momento, ¿cuál es, para usted, el peso ideal en cartera para la renta fija y la variable?

Estaríamos considerando ponderaciones aproximadamente iguales para acciones y bonos en este momento. Probablemente tengamos entre un 5 y un 10% en alternativos, de modo que estaríamos hablando de un 40-45% en acciones y bonos. En ese 10% restante incluiríamos alternativos, materias primas, opciones y derivados. Esto equivaldría, en rentabilidad durante los próximos cinco años, aproximadamente a un resultado de cash más 3 o más 4 puntos. En los últimos años, los inversores han podido obtener rendimientos más altos asumiendo menos riesgos al tener más bonos en su cartera. De cara al futuro, todavía esperamos que los tipos se mantengan altos por más tiempo. La inflación bajó inicialmente muy rápido, pero ahora está tocando fondo, y el último 1% de desinflación va a ser un problema. Nos preocupa que la inflación no caiga tan rápido como la gente espera. En otras palabras, existe la probabilidad de que no caiga más y que, de hecho, aumente. Como inversor en bonos, hay que tener mucho cuidado con esto porque significa que, si el crecimiento se desacelera, los bancos centrales no podrán recortar tipos y entonces volvemos a la situación de 2022, cuando tuvieron que seguir subiendo los tipos porque la inflación estaba subiendo.

¿Qué le diría a un inversor conservador que invirtió, pongamos, en 2021 y tres años después sigue con pérdidas en su cartera?

Es muy difícil responder a eso. Para mí sería cuestión de esperar. Y no me iría necesariamente hacia la bolsa, hacia un mayor riesgo, en este momento, sobre todo teniendo en cuenta lo caros que están ciertos segmentos del mercado de renta variable. Hay que pensar que los rendimientos de los bonos son más normales ahora. Hace tres años, el 40% del Global Aggregate [índice de Bloomberg de renta fija global] tenía un rendimiento negativo; yo crecí en una época en la que los libros de texto decían que eso no era posible. Aquello fue el punto extremo, y ahora hemos regresado a algo un poco más normal. Durante los próximos 20, o 10 años, yo esperaría que los tipos estuviesen más altos que en la última década. Y por tanto debes ser más ágil en cuanto a la duración. No puedes simplemente coger el Bloomberg Global Aggregate como benchmark. Necesitamos un enfoque más de total return en renta fija.

Esta semana, el bono español a 10 años ha vuelto a ofrecer más rentabilidad que la letra a 12 meses. ¿Es hora de alargar las duraciones?

En los últimos meses hemos visto compras masivas de fondos monetarios, lo cual ha estado bien, porque se han obtenido tasas de efectivo muy altas y rendimientos superiores a los de los bonos. Pero a medida que los tipos bajan, querrás ampliar la duración. Puedes hacerlo de dos maneras: puedes comprar crédito, o puedes comprar bonos gubernamentales y comprar acciones. Y utilizar ese presupuesto de riesgo que pondrías en crédito para comprar renta variable. Este enfoque, que puede realizarse en una cartera multiactivos, ha tenido más éxito. Hemos estado infraponderados en crédito y en high yield desde finales del año pasado. Hemos puesto ese riesgo en acciones; sigues teniendo tus bonos gubernamentales, tu refugio seguro, y asumes tu riesgo en acciones y materias primas. Los diferenciales son tan bajos que [con el crédito] no obtienes mucha protección y, al mismo tiempo, si algo sale mal y hay un accidente crediticio, vas a tener esa duración.

"La regulación ESG supone una carga adicional para las empresas que tiene que afectar a sus resultados"

¿Vamos a ver más 'defaults'?

Sí, pero no a corto plazo. Hay un muro de refinanciación en algunos de los sectores más endeudados en unos 18 meses. Son préstamos que se renovaron hace tres o cuatro años, que tendrán que ser reevaluados, o empresas que han emitido deuda corporativa o de alto rendimiento que vencerá. Cuando lo hagan, será en términos nominales mucho mas altos, por lo que financiar a estas empresas va a ser más difícil.

¿Qué sectores son los más vulnerables a estos impagos?

Nos preocupa que el sector de las telecomunicaciones esté muy endeudado. Esa es una de las razones por las que a las tecnológicas les ha ido bastante bien: tienen mucho efectivo en su balance, ya que están generando ganancias. En segundo lugar, no necesitan pedir prestado. Por lo tanto, sus activos en efectivo reciben entre el 4% y el 5% de los fondos del mercado monetario del banco y no tienen la carga de la deuda ni ningún riesgo de refinanciación posterior.

¿Y qué región está más expuesta a esos riesgos, Europa o EEUU?

Yo lo dividiría de una manera diferente, en términos de qué empresas han tomado prestado de qué mercado. En EEUU se ve claramente que las empresas de pequeña capitalización dependen mucho más de la financiación bancaria, así que tienen que pagar las tasas de préstamo actuales a los bancos que, por supuesto, han aumentado. Se trata más bien del segmento de la pequeña capitalización, también en Europa, que es más vulnerable a tipos más altos durante más tiempo.

"Estamos infraponderados en crédito; en su lugar compramos bonos gubernamentales y renta variable"

En lo que respecta a la inversión sostenible, ¿en qué medida la regulación ESG es 'culpable' de que la inversión en compañías europeas sea menos rentable que en las estadounidenses?

Europa es el líder en el tema regulatorio. Los comisarios europeos quieren establecer el marco que adopte el resto del mundo. Sí, es algo que está ahí, pero para mí esta normativa está tratando de analizar los problemas que van a surgir en el futuro.

¿Pero está creando un problema en el presente?

La gente, las compañías... se está adaptando a ese marco regulatorio. Desde esa perspectiva, sí, causa un cumplimiento (compliance) adicional y una carga de trabajo adicional para las empresas, y sí, eso tiene que afectar el resultado final subyacente de las compañías.

¿Implica la inversión ESG renunciar a parte de la rentabilidad?

En nuestro fondo Sustainable Income Allocation intentamos pagar el 5% y hacerlo de forma forma sostenible. Tenemos que trabajar más duro, porque hay ciertas partes del mercado que han generado rendimientos muy altos y en las que no podemos invertir. Las cotizadas del sector de la energía, por ejemplo. Las empresas en transición son, generalmente, compañías de crecimiento, con rendimientos muy bajos, porque están reinvirtiendo en proyectos futuros. Por tanto, sí, existen algunos desafíos, algunos obstáculos para una estrategia de generación de ingresos, pero no creemos que una cosa excluya a la otra. Se pueden hacer ambas cosas a la vez, pero por eso que no hemos optado por un rendimiento del 7%, sino que buscamos un 5%.

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