Si hiciésemos una encuesta entre profesionales del mundo de las finanzas sobre qué características definen a un gestor de fondos exitoso obtendríamos probablemente las respuestas consabidas. Entre estos factores destacarían una mentalidad analítica, ser rápido con los números, la habilidad para identificar buenos negocios, pasión por leer, entender el perfil de riesgo de una inversión y disponer de una amplia base mental de datos de las inversiones pasadas. En la mayoría de las respuestas no encontraríamos el rasgo "cómo ejecutar una inversión", es decir, qué hacer con la inversión en cuestión una vez estamos invertidos ya en ella. Para mucha gente, esta habilidad sería más propia de un "trader" que de un "inversor".
Sin embargo, tal y como documenta Lee Freeman-Shor en su libro The Art of Execution: How the World's Best Investors Get it Wrong and Still Make Millions, la ejecución es uno de los factores que separa a los gestores extraordinarios de los del montón. Gestor de la casa Old Mutual Global Investors cuando se publicó el libro (2015), Freeman-Shor tuvo la oportunidad de ver a innumerables gestores en directo, ya que el fondo que él gestionaba (llamado "Best Ideas Fund") tenía el mandato de invertir en otros gestores. En concreto, este acceso a algunos de los mejores inversores del mundo proporcionó a Freeman-Shor una base de datos que comprendía el período de junio del 2006 a octubre del 2013, en los que 45 inversores realizaron 1.866 inversiones que representaron un total de 30.874 transacciones. Adicionalmente, dichas inversiones eran "pata negra", ya que eran las mejores de cada gestor, dado que cada uno de ellos tenía el mandato de construir una cartera concentrada de acciones con la restricción de poder invertir únicamente en 10 acciones en total. Le puede interesar: Lecturas de un profesional CFA: 'Chaos Kings', la historia del fondo de inversión Universa.
La principal conclusión de este gran ejercicio es que, en contra de la creencia generalizada, solo el 49% de las ideas (920 inversiones) acababan generando dinero. En algunos casos, estos excelentes gestores solo acertaban el 30% de las veces, y aun así al final los rendimientos agregados que obtenían eran buenos. Freeman-Shor concluyó con estos números que "invertir de manera exitosa en los mercados bursátiles no consiste en tener razón per se – ni mucho menos. El éxito en la inversión depende de cómo se ejecutan las grandes ideas."
En otras palabras, la moraleja principal del libro es que los grandes inversores no solamente tienen buenas ideas, sino que además obtienen el máximo rendimiento de estas cuando funcionan y minimizan las pérdidas de aquellas que no funcionan. Tal y como explicó George Soros una vez, "lo importante no es si aciertas o te equivocas, sino cuánto dinero ganas cuando aciertas y cuánto dinero pierdes cuando te equivocas."
Con el fin de simplificar, el libro clasifica ex post a los 45 gestores del estudio en cinco grandes grupos, dependiendo de las políticas de ejecución que adoptan cuando van perdiendo ("conejos", "asesinos" y "cazadores") o cuando van ganando ("incursores" y "entendidos"). Como veremos, no todas las políticas de ejecución son óptimas a largo plazo.
"Tener estrategias claras para manejar tanto las pérdidas como las ganancias es tan importante como en qué clase de activo invertir"
Es bien conocido en la literatura de las finanzas conductuales que la manera en que tomamos decisiones de inversión cuando vamos perdiendo suele conducirnos a errores. Esto se debe a que en general somos "aversos a las pérdidas", en el sentido de que la manera en que procesamos una unidad de pérdidas no es igual que una unidad de ganancias. Una cantidad de pérdidas pesa más en nuestra psicología que la misma cantidad de ganancias (los estudios demuestran que, para arriesgarnos a asumir una unidad de pérdidas, debemos poder ganar entre 1,5 y 2 veces la cantidad que estamos dispuestos a perder), con lo que es natural que cuando vamos perdiendo en una inversión las decisiones que tomemos sean equivocadas.
La peor forma de reaccionar cuando nuestras inversiones caen es la de los "conejos", es decir, no hacer nada. De acuerdo con el autor, de todas las estrategias a la hora de gestionar inversiones perdedoras esta es la peor. Y tiene sentido, ya que la mayoría de las veces que una inversión cae, o bien deberíamos cortar nuestras pérdidas si la información incremental que recibimos es negativa (la estrategia de los "asesinos"), o bien aumentar más si creemos que el mercado está equivocado (la estrategia de los "cazadores"). La mayoría de los conejos se quedaron estancados durante largos períodos de tiempo en inversiones perdedoras que luego nunca acabaron recuperando; de las 131 inversiones que realizaron y que acabaron cayendo más de un 40%, solo un 21% de ellas produjeron después retornos superiores al 100%, con lo que las probabilidades de simplemente hacer break-even en estos casos son muy bajas y es la razón por la que en promedio es una estrategia perdedora a largo plazo.
Las otras dos estrategias, las de los asesinos y los cazadores, lo hicieron mejor (aunque Freeman-Shor no comparte muchas estadísticas de los cazadores, probablemente porque eran relativamente pocos los gestores que entraban en este grupo). El autor recomienda revisar a fondo la tesis de inversión de una empresa cuando la acción nos cae un 20-25%, y bien aumentar o reducir la posición, ya que como hemos visto la inacción es inaceptable.
"Las enseñanzas del libro no solo son importantes para los gestores profesionales, sino también para individuales"
Lidiar con nuestras posiciones ganadoras es igualmente complicado que hacerlo con nuestras posiciones perdedoras, ya que en este caso queremos realizar los beneficios de nuestras inversiones ganadoras rápidamente. Este era el caso de los "incursores" y, como era de esperar, no es una estrategia ganadora. De acuerdo a Freeman-Shor, de las 611 acciones (el 66% de todas las inversiones ganadoras) que fueron vendidas con un beneficio inferior al 20%, 370 de ellas (el 61%) continuaron subiendo de manera significativa los años siguientes, lo que sugiere que dichos inversores se dejaron una cantidad significativa de dinero encima de la mesa.
En el mundo real, esta estrategia de los incursores de vender a los ganadores se suele juntar con la de los conejos, la de mantener a los perdedores, con el resultado de que se acaba desarrollando un estilo de ejecución en el que se combina un sustancial riesgo a la baja con un riesgo limitado al alza. Peter Lynch lo describió perfectamente cuando dijo que "[a]lgunas personas venden automáticamente a los ganadores y mantienen a los perdedores... lo que es tan sensato como arrancar las flores y regar las malas hierbas."
Finalmente, los "entendidos" son para el autor el grupo más exitoso de inversores, ya que dejaban "correr" a sus ganadores durante períodos de tiempo prolongados, con el resultado de que sus excelentes rentabilidades eran el resultado de simplemente un puñado de buenas ideas. Uno de los trucos que utilizaban para aferrarse a sus ganadores tras fuertes subidas era ir realizando poco a poco pequeños beneficios para obtener una "gratificación instantánea", pero sin arruinar sus resultados a largo plazo.
El libro acaba resumiendo cuáles son las cinco características comunes de los mejores y peores inversores, respectivamente. Respecto a los primeros, dichas características eran solo invertir en las mejores ideas, tener una concentración óptima, dejar correr a tus ganadores, adaptarse a los cambios cuando vamos perdiendo (bien vendiendo o incrementando) y asegúrate de invertir en acciones líquidas que te permitan ejecutar tu plan de inversión. A la inversa, las características de los perdedores son invertir en demasiadas ideas, infraponderar cada una de las ideas, vender las posiciones tan pronto como se han obtenido pequeños beneficios, no adaptarse cuando la tesis de inversión ha cambiado (y vamos perdiendo) y, finalmente, no considerar la liquidez de las inversiones.
Las enseñanzas del libro no solo son importantes para los gestores profesionales, que son los que obviamente las encontrarán más aplicables, sino también para inversores individuales no profesionales que gestionen sus propias carteras. Aunque estos últimos en muchos casos no invierten a través de posiciones directas y ahorran a través de fondos de inversión o ETFs, la correcta ejecución de ambos es igualmente importante para obtener resultados satisfactorios a largo plazo. La importancia de tener estrategias claras para manejar tanto las pérdidas como las ganancias, con un enfoque sistemático y emocionalmente controlado, acaba siendo tan importante como en qué clase de activo invertir y a través de qué vehículo lo hacemos.
'Ficha técnica'
Título: "The Art of Execution: How the World's Best Investors Get it Wrong and Still Make Millions"
Autor: Lee Freeman-Shor.
Editorial: Harriman House Publishing, 2015, pp.208, tapa blanda.
