Una de las correlaciones negativas más seguidas de los mercados financieros está cerca de ser historia. La dogmática trayectoria inversa entre el dólar y el petróleo se ha resquebrajado en el mundo posterior a la pandemia y todo apunta a que se quedará como un apunte del pasado. Algo ha cambiado en este matrimonio mal avenido y la creciente producción de crudo por parte de EEUU tiene mucho que ver. Hasta el punto de que algunos análisis hablan del 'billete verde' como candidato a ser una petrodivisa más.
En lo que va del trimestre, tanto el dólar como los precios de las materias primas han bajado ligeramente. Si bien el aumento o la caída de ambas variables ha sido una característica común en los últimos años, esta relación positiva entre el dólar y los precios de las materias primas contrasta marcadamente con la fuerte relación inversa entre las dos variables desde 2000. De hecho, desde principios de 2021, el dólar y los precios de las materias primas se han movido en la misma dirección durante siete de 11 trimestres. El contraste es marcadamente más notorio en lo que atañe a las materias primas energéticas, con una fuerte correlación negativa en el período en torno a la crisis financiera mundial y una nítida reversión posterior.
"Un aspecto clave del papel único del dólar es que casi todos los precios de referencia de las materias primas están denominados en dólares, y la mayor parte del comercio de materias primas se factura y liquida en la moneda estadounidense. En igualdad de condiciones, esto significa que una caída del dólar por razones no relacionadas con las materias primas tiende a coincidir con un aumento de los precios de las materias primas (y viceversa)", explica Jonathan Petersen, analista de Capital Economics, en un reciente informe para clientes.
En las últimas décadas, el crudo y el dólar estadounidense han tenido una relación inversa en la medida en la que el petróleo cotiza en dólares a escala mundial, por lo que un dólar más débil significa que se necesitan más dólares para comprar la misma cantidad de petróleo. El llamado sistema del petrodólar, que nació a finales de la década de 1970, cuando EEUU y Arabia Saudí decidieron adoptar dólares estadounidenses para las transacciones petroleras, fundamenta la razón de este vínculo.
En su informe, Petersen aborda este drástico cambio en la correlación ampliando el horizonte temporal de la misma hasta concluir que la desconexión tan marcada en el período en torno a la crisis financiera mundial fue una excepción y no la regla. El economista justifica la fuerte reversión que se está registrando actualmente y las posibilidades de que se mantenga o vaya a más en los cambios de paradigma experimentados, sobre todo, en la balanza comercial energética de EEUU y también en el crecimiento mundial.
"El acontecimiento, en nuestra opinión, más importante de las últimas dos décadas es el cambio en el comercio neto de productos energéticos de EEUU. El aumento sin precedentes de la producción de petróleo en el país desde 2008 -impulsado en gran medida por el desarrollo de depósitos de esquisto (la técnica del fracking o extracción de gas o petróleo del subsuelo mediante la presión hidráulica)- hizo que la balanza comercial energética de EEUU pasara de un déficit récord en 2008 a un pequeño superávit a partir de 2022", argumenta el experto de Capital Economics.
El cambio más significativo, reseña el analista, se centra en las importaciones netas de crudo, que se han reducido a un déficit marginal desde algo más del 2% del PIB estadounidense en 2008. Junto con los pequeños (pero crecientes) superávits comerciales en fuel-oil, gas natural y otros productos petrolíferos, el comercio estadounidense de bienes petrolíferos está ahora prácticamente equilibrado, aunque el déficit de bienes no petrolíferos se acerca a niveles récord.
"Aunque las exportaciones aumentaron en el primer semestre de 2023, EEUU sigue importando más petróleo crudo del que exporta, lo que significa que sigue siendo un importador neto de crudo. EEUU sigue importándolo a pesar del aumento de la producción nacional, en parte porque muchas refinerías estadounidenses están configuradas para procesar crudo pesado y agrio (con una gravedad API -American Petroleum Institute- baja y un alto contenido de azufre) en lugar del crudo ligero y dulce (con una gravedad API alta y un bajo contenido de azufre) que suele producirse en EEUU", aclaran desde la Agencia de Información Energética (EIA) del país.
En diciembre del 2018, el diario Wall Street Journal anunció que, gracias al fracking, EEUU se había convertido en un exportador neto de petróleo (no solo petróleo crudo) por primera vez en décadas. Ahora mismo, EEUU está produciendo más de 13,2 millones de barriles diarios de petróleo crudo, según los últimos datos también de la EIA, muy por delante de Rusia y Arabia Saudí, con menos de 10 millones ambos. Las cifras de la agencia estatal reflejan que en 2022 EEUU exportó 9,52 millones de barriles de petróleo (no solo crudo) al día, mientras que importó alrededor de 6,82 millones diarios, especialmente de crudo.
Históricamente, EEUU ha sido un importador neto de petróleo (recordemos que ahora solo lo es de petróleo crudo). El aumento de los precios del petróleo hace que el déficit de la balanza comercial de EEUU aumente a medida que se necesita enviar más dólares al exterior. A medida que las exportaciones de petróleo de EEUU han aumentado, los precios más altos del petróleo ya no contribuyen a un mayor déficit comercial de EEUU y, de hecho, ayudan a reducirlo.
"Este giro, a su vez, invirtió el efecto de las variaciones de los precios de los productos petrolíferos en la relación de intercambio de EEUU. En el repunte de los precios de la energía que precedió a la gran crisis, la relación de intercambio de EEUU se deterioró bruscamente. Esta fuerte correlación negativa se mantuvo firme a mediados de la década de 2010, cuando el precio del petróleo se desplomó, su relación de intercambio mejoró y el dólar se disparó en 2014/2015", afirma Petersen. Durante este periodo, el dólar también se benefició de la divergencia en las expectativas de una política más estricta por parte de la Reserva Federal y una política más laxa por parte de otros bancos centrales importantes (en particular, el Banco Central Europeo (BCE), un buen ejemplo de un factor coincidente que exagera la fuerza de la correlación entre el dólar y el petróleo.
Por el contrario, expone Petersen "el aumento de los precios de la energía tras la invasión rusa de Ucrania en 2022 ha provocado una mejora en los términos de intercambio. Y al igual que en el episodio de 2014/2015, el viento de cola proveniente del canal de términos de intercambio que impulsó al dólar al alza se vio reforzado por una Reserva Federal relativamente agresiva. Una vez más, creemos que un cambio (en gran medida coincidente) en los diferenciales de tipos de interés ayudó a exagerar la fuerza de la correlación entre los precios de la energía y el dólar".
Es por todo esto por lo que se está diciendo que el dólar puede convertirse en una petrodivisa más. Este término se suele emplear con monedas como el dólar canadiense, el rublo ruso o la corona noruega, divisas de países exportadores de crudo que fluctúan al mismo compás que los precios del oro negro. "Es posible que EEUU comience a operar más como una petrodivisa en los próximos años. A medida que EEUU siga aumentando la participación de las exportaciones de petróleo sobre las importaciones, los ingresos provenientes del petróleo desempeñarán un papel más importante en la economía estadounidense, y el dólar puede comenzar a comportarse como una petrodivisa... lo que significa que cuando los precios del petróleo suben, también lo hace la moneda", aducen los analistas de la plataforma de intercambio de divisas Babypips, si bien puntualizan que el billete verde todavía no se puede considerar una petrodivisa al uso.
En lo tocante al crecimiento mundial, el representante de Capital Economics desarrolla cómo se daba la operativa en décadas anteriores: "A medida que el crecimiento y el comercio mundiales se deterioran, los precios de la mayoría de las materias primas tienden a caer ante perspectivas de demanda más débiles y el dólar tiende a beneficiarse de los flujos de refugio seguro (mientras que las monedas más sensibles al ciclo, en particular, tambalean). Por el contrario, un fuerte contexto económico global (particularmente cuando el crecimiento fuera de los EEUU es sólido) generalmente conduce a una caída del dólar y un aumento de los precios de las materias primas, ya que el capital a menudo fluye hacia economías con mayores rendimientos potenciales sobre el capital (por ejemplo, tipos de interés altos y/o en aumento)".
En el periodo previo a la gran crisis, el crecimiento económico global fuera de EEUU -especialmente en economías ávidas de materias primas como China y otros mercados emergentes- superó con creces el crecimiento en EEUU. Esta fortaleza del crecimiento global fuera de EEUU coincidió con una demanda más fuerte de materias primas (y precios más altos) y un dólar más débil (lo que refleja flujos netos de capital fuera del país y una rápida expansión del crédito denominado en dólares).
Pero después de la crisis, esta tendencia se revirtió gradualmente, principalmente debido a un crecimiento mucho más lento en la eurozona, China y muchos otros grandes mercados emergentes. Como resultado, las mejoras en el crecimiento global fueron más equilibradas y, por lo tanto, no siempre coincidieron con un dólar más débil, precisa Petersen. Por ejemplo, tras las elecciones de 2016 en EEUU, la perspectiva de estímulo fiscal (y un crecimiento más rápido) allí significó que el dólar subiera mientras que el petróleo se mantuvo relativamente bien (incluso subió un poco a finales de 2016).
"En conjunto, los cambios en la fuerza del crecimiento económico de EEUU en relación con otros lugares y la balanza comercial petrolera del país nos sugieren que la fuerte correlación negativa entre el dólar y el precio de las materias primas energéticas que prevaleció en las dos décadas en torno a la gran crisis resultará un valor atípico histórico. Y creemos que esta correlación se mantendrá aproximadamente neutral (es decir, oscilará entre positiva y negativa) por dos razones: por un lado, dudamos que el crecimiento económico fuera de EEUU se acelere significativamente a medida que las economías de la eurozona y China enfrentan vientos estructurales en contra. Y más allá de los próximos años, creemos que la economía estadounidense está mejor posicionada para beneficiarse de los avances en inteligencia artificial", concluye el analista.
Es más, en Capital Economics esperan que el superávit comercial agregado de energía de EEUU se expanda, reforzando la correlación positiva entre los precios de la energía y el dólar estadounidense a través del canal de términos de intercambio. "En particular, creemos que este superávit comercial crecerá a través de la expansión de las exportaciones de gas natural licuado (GNL), dada la capacidad adicional que entrará en funcionamiento en los próximos cinco años aproximadamente. Mientras tanto, la balanza comercial de petróleo crudo probablemente seguirá siendo ligeramente deficitaria durante este período", remata el informe de la casa de análisis.
