Madrid
Nuestras perspectivas para 2023 adelantaban que este año iba a ser difícil para los inversores. Un entorno macro que seguiría siendo complicado debido a una inflación aún demasiado elevada y tipos al alza ante el surgimiento de riesgos para la estabilidad financiera en un espacio fiscal restringido y una creciente fragmentación política ha conducido durante el primer semestre del año a tendencias monetarias de menor duración y niveles de volatilidad aún superiores a la media.
No obstante, el inicio de la segunda mitad del año parece apuntar en otra dirección. La ralentización del ciclo de subidas mundiales, con los tipos de interés oficiales ya en su nivel terminal o cerca de él, está conduciendo a una disminución gradual de la volatilidad. En cualquier caso, mantenemos que la baja volatilidad será puesta a prueba a medida que los efectos de la política monetaria empiecen a hacerse más visibles y el trade-off entre mantener los tipos "altos por más tiempo" y evitar la recesión ponga en jaque la actual postura de la política monetaria.
La próxima ronda de decisiones de política monetaria tendrá que comenzar a hacer frente a este dilema. Algo que ya vimos el mes pasado en Estados Unidos, donde las señales contradictorias que enviaban los datos entrantes obligaron al FOMC a moderar la postura más agresiva adoptada tras la decisión de mayo para finalmente decidir, por primera vez, hacer una pausa en el ciclo de subidas. Desde entonces, la orientación a futuro de la propia Reserva Federal ha apuntado a la reunión de julio como el momento indicado para la reanudación de las subidas, señalando que ésta podría no ser la última ronda de endurecimiento de este año.
No obstante, la publicación del último informe de nóminas, con un dato de nueva creación de empleo privado muy por debajo de las expectativas unido a sucesivas revisiones a la baja de las lecturas anteriores, estaría poniendo en jaque esta postura más agresiva. Una tendencia que se ve respaldada por la resistencia del consumidor estadounidense tras los sólidos datos de crecimiento del primer trimestre y algunas señales positivas también para el segundo. En este contexto, y con recuerdos persistentes de inestabilidad financiera, lo que vaya a suceder después del verano parece aún una incógnita. No obstante, con una leve recesión hacia finales de año en Estados Unidos como parte de nuestro escenario base, esperamos que la Fed no decida iniciar su ciclo de relajación hasta 2024.
En el caso del BCE, y al igual que para la Fed, las cosas han cambiado sustancialmente en el último mes. Con la última decisión de política monetaria celebrándose tras un sorpresivamente positivo informe de inflación, los datos de junio apuntaron a que era demasiado pronto para cantar victoria, algo que, desde antes de su publicación, ya vaticinaban desde el BCE.
La retórica agresiva sosteniendo que "aún queda mucho camino por recorrer" que defendió Lagarde durante la decisión y que tomarían como himno los principales miembros del Consejo de Gobierno posteriormente tiene, no obstante, ciertas limitaciones. El debilitado perfil económico que muestran los últimos datos blandos de las principales economías de la eurozona, unido a la cautela que esperamos que adopte el banco a la hora de determinar la efectividad de la transmisión de la política monetaria hasta el momento, sitúan los riesgos sobre la orientación del BCE de una subida en septiembre a la baja. Por ello mantenemos que el BCE subirá el tipo de depósito hasta el 3,75% en la reunión de julio, cumpliendo son su orientación a futuro expresa, y que, dejando la puerta abierta a un mayor endurecimiento "si los datos lo justifican", llegue así al final de su ciclo de subidas.
En definitiva, y siguiendo las orientaciones de la presidenta Lagarde y la probable subida de 25 puntos básicos de la Fed este mes, creemos que los datos entrantes volverán a ser el factor dominante para el euro/dólar a corto plazo. En este sentido, creemos que los datos serán menos divergentes que a principios de año, con unas perspectivas de crecimiento más benignas en la zona euro, que lleven al euro/dólar a mantenerse cotizando en su rango reciente de 1,08-1,11 en los próximos meses.
