Los descensos sostenidos, pero sin tregua, que están experimentando las bolsas en los últimos meses han llevado a los principales índices a acumular pérdidas anuales del 18% a ambos lados del Atlántico. A diferencia de la caída a cuchillo que se produjo en la pandemia del Covid-19 y tras la que se produjo un rebote en forma de V, y a pesar de que el repunte de las dos últimas sesiones ha sacado a los índices de territorio bajista, en la actual crisis de inflación los inversores no encuentran aún un suelo claro que haga pensar que es el momento idóneo para regresar al mercado.
Es cierto que tras las retrocesos, el precio actual de las bolsas está entre los más atractivos de su historia, pero si echamos la vista atrás, los indicadores se han llegado a comprar incluso más baratos tomando como referencia el PER (número de veces que el beneficio previsto está recogido en el precio de la acción).
Así, la ratio estimada para el Stoxx 600 a doce meses está actualmente en el entorno de las 12 veces (el mínimo anual se alcanzó la semana pasada, en 11,76 veces). Esto es un 24% más que las 9,6 veces que se ha llegado a pagar, de media, en las últimas cuatro grandes crisis bursátiles que ha vivido la bolsa moderna desde el estallido de la burbuja de las puntocom, la crisis de deuda soberana en la zona euro y la pandemia de coronavirus.
De hecho, el multiplicador de beneficios del selectivo europeo aún cotiza un 59% por encima de las 7,6 veces (el menor PER histórico) que se llegó a abonar por la bolsa europea en octubre de 2008, tras la bancarrota de Lehman Brothers y ligeramente superior a las 11 veces a las que cotizaba en marzo de 2020. No obstante, el multiplicador actual ofrece un descuento del 13% frente a la media del siglo XXI.
La serie histórica es muy similar en Wall Street, donde con una ratio de 17 veces hoy se paga un 29,4% más frente a las 13 veces que se ha pagado, de media, en los peores momentos en dos décadas.
¿Qué no está indicando esta ratio? "El reciente reajuste a la baja (disminución del ratio precio beneficio) supone el reconocimiento por parte de los inversores del aumento de los rendimientos de los bonos y de las masivas salidas de capital que ha provocado la guerra de Ucrania", señala Laurent Denize, director de inversiones de Oddo BHF AM.
Deterioro de los beneficios
Normalmente, cuando la valoración de un índice cae a su nivel más bajo en una crisis, esto suele venir acompañado de un incremento importante por deterioro de beneficios. "Los analistas han rebajado sus estimaciones de beneficios para el S&P 500 en el segundo trimestre al 4,3%, frente al 5,9% de principios del trimestre, reflejando asi? un contexto macroeconómico más complicado", explica Yves Bonzon, CIO de Julius Baer.
De hecho, los multiplicadores de beneficios más bajos de la bolsa suelen coincidir con los mejores momentos de compra porque la renta variable rebota. Y para muestra un botón. En 2011, unas bolsas aún vapuleadas por la crisis de 2008 y las tensiones en la deuda soberana en Europa provocó una caída del S&P 500 del 19,4% desde el 9 de abril al 3 de octubre de 2011, lo que hundió el PER del índice hasta las 11 veces.
Tras tocar este suelo, el índice terminó el mes con un alza del 10,7%, el segundo mejor registro mensual en treinta años. Y lo más importante, el 3 de octubre de 2011, se inició el mercado alcista más largo de la historia de Wall Street, que terminó con el flash crash del coronavirus en marzo de 2020.
Así las cosas, desde Oddo enumeran tres factores que podrían devolver el apetito de riesgo a los inversores: un descenso importante de la inflación que dé lugar a una política menos restrictiva de los bancos centrales, una reaceleración de la economía china provocada por la reapertura y un fuerte estímulo fiscal o el mantenimiento de los márgenes de las empresas frustra las previsiones más sombría.
"Pero seamos claros", advierte el experto de Oddo, "aunque probablemente hayamos dejado atrás la caída de los precios provocada por las valoraciones (estamos cerca del pico de inflación), el peligro de que sea una caída justificada por la reducción de los beneficios es más real que nunca". "Cuanto más rápido caiga la inflación, más mejorarán las valoraciones gracias a la bajada de los tipos. Pero si la caída de la inflación supone también recesión, los beneficios se verán muy afectados, compensando con creces el efecto positivo de los tipos", concluye.
La rentabilidad por dividendo es la mitad que en Lehman
Las caídas del mercado han propiciado que la rentabilidad por dividendo en Europa y EEUU haya regresado a niveles que no se veían desde la crisis del Covid-19. En el caso del Stoxx 600, un 3,62%, niveles que no se veían desde abril de 2020. Y en el del S&P 500, un 1,65%, máximos de noviembre de hace dos años. Con todo, estos niveles son muy inferiores al 6% que alcanzó la rentabilidad por dividendo de la bolsa europea en 2008 o el 3,73% de la americana en la crisis de 2008.
