Nueva York
Desde la sede de Goldman Sachs, en el 200 de West Street de Manhattan, Jan Hatzius, jefe de la División de Investigación de Inversiones Globales y economista jefe de Goldman Sachs, conversa con este periódico sobre las perspectivas del banco para la economía de Estados Unidos. En estos momentos, según indica, la Reserva Federal (Fed) no moverá ficha hasta principios de 2024. También considera que la subida del impuesto de sociedades propuesta por la Administración de Joe Biden para financiar sus próximos planes de gasto tendrá que conformarse con el 25%, dado que el 28% que busca el demócrata no tiene asegurado el apoyo de los 50 senadores de su partido en la Cámara Alta.
Lejos de pensar que la economía de Estados Unidos ha sufrido un daño estructural como consecuencia de la crisis derivada del Covid, Hatzius cree que "no hemos visto realmente muchas pruebas claras de que la pandemia ha provocado una cicatriz permanente".
¿Cree que la economía estadounidense está sufriendo algún tipo de daño estructural?
En Estados Unidos ha sido relativamente fácil hacer que la gente regrese al trabajo. Probablemente todavía nos falta crear unos 10 millones de empleos, pero no hemos visto realmente muchas pruebas claras de que la pandemia haya provocado una cicatriz permanente. Por ejemplo, las quiebras de empresas han sido menores de lo que la mayoría de la gente pensaba. De hecho hemos visto que se han creado bastantes empresas nuevas, al menos en EEUU, y parece que el dinamismo empresarial no se ha resentido realmente. Si ocurriera algo que nos impidiera restablecer la mayor parte de ese empleo en 2021 o, a más tardar, en 2022, entonces estaría más preocupado por las cicatrices. Esa es una de las grandes razones por la que los responsables políticos de la Reserva Federal y del Tesoro están tan centrados en proporcionar todo el estímulo posible a corto plazo para no volver a pasar por la experiencia que dejó 2008, cuando probablemente hubo más cicatrices.
¿En qué parte del ciclo económico cree que estamos ahora mismo?
Todavía estamos en la primera parte de la recuperación. Es un ciclo muy diferente al del pasado y no creo que los puntos de referencia históricos sean necesariamente útiles en términos de duración de la expansión. Es cierto que la última fue extremadamente larga pero también bastante lenta. Nuestra previsión proyecta varios años de expansión. ¿Va a ser una expansión de 10 años o de 12 años como vimos en el último ciclo? es demasiado pronto para saberlo.
¿Observa una situación en la que, una vez que los estímulos disminuyan, vamos a ver más quiebras o más empresas en dificultades?
No. El estímulo es temporal. Pero, por otro lado, el hecho de que algunas partes de la economía sigan muy deprimidas, también es temporal. Así que veremos, con suerte, un traspaso de las medidas gubernamentales que han estado apoyando la actividad a fuentes más duraderas de la actividad económica, con la pandemia convirtiéndose en un factor menos importante.
"Hasta que no haya 10 millones de empleos estaremos a merced de acontecimientos negativos"
¿Y cuándo espera que el PIB de EEUU recupere los niveles anteriores al Covid?
Estoy casi seguro de que volveremos a los niveles anteriores al Covid el próximo trimestre [esta entrevista se realizó justo antes del cierre del segundo trimestre]. La pregunta más importante para mí es cuándo volveremos a la tendencia de crecimiento anterior al Covid, que ha sido ascendente. Eso también ocurrirá probablemente en el próximo año. Volveremos a algo parecido al pleno empleo antes de finales de 2022, al menos en términos de PIB. En cuanto al ritmo de crecimiento potencial una vez que hayamos recuperado el terreno perdido, no hemos cambiado nuestra hipótesis. Nuestra proyección era del 1,75% antes de la pandemia y no la hemos modificado. ¿Podría ser mayor que eso? Es posible. Hay algunos indicios de que el crecimiento de la productividad está superando en cierta medida las expectativas. Es demasiado pronto para saber si se trata más bien de un acontecimiento puntual durante la crisis o de algo que nos acompañará durante más tiempo. Pero diría que es más probable que veamos una aceleración y un crecimiento potencial que una desaceleración.
¿Cuáles cree que son los principales retos para lograr ese pleno empleo?
El principal reto es que todavía nos faltan 10 millones de puestos de trabajo. Por lo tanto, incluso si se tiene una previsión de crecimiento optimista, es un número terriblemente grande de empleos. Hasta que esto no ocurra estamos a merced de acontecimientos negativos que no se pueden prever. El primero de la lista serían las malas noticias sobre el virus, y sobre la eficacia de las vacunas. La segunda cuestión es que las condiciones financieras son muy laxas y eso es muy deseado. Ciertamente existe el riesgo de una evolución más negativa de los mercados financieros y de las condiciones financieras que, a su vez, tenga un impacto negativo en la economía. No es algo que necesariamente espere, pero no podemos descartarlo. Tal vez la preocupación más específica sería un susto relacionado con los tipos de interés, que tendría efectos negativos que serían tangibles en la actividad.
"Esperamos que la Reserva Federal tendrá éxito en evitar una rabieta del mercado"
¿Cuándo cree que la Fed va a empezar a reducir la compra de activos y cómo van a evitar otro 'taper tantrum' (rabieta) como el que vimos en 2013?
Esperamos que el tapering (reducción de compras) comience a principios de 2022. Podría ser a finales de 2021. No han dado mucha orientación tangible al respecto, el avance sustancial no es necesariamente un término bien definido. Sin embargo hay algunas pistas en lo que ha dicho Jerome Powell. Dijo que es necesario ver un progreso real, no solo un progreso previsto, por lo que cualquier movimiento antes del cuarto trimestre parece bastante improbable. A comienzos del próximo año es nuestra base porque creo que quieren esperar un tiempo razonablemente largo para minimizar el riesgo de una rabieta. Nuestra expectativa es que tendrán éxito en evitar una rabieta, en parte también porque la orientación futura para la tasa de fondos es un poco más clara de lo que era en 2013. El gran problema en 2013 fue que el mercado adelantó sus expectativas de subidas de tipos de forma bastante dramática. No subestimaría el hecho de que ya hemos tenido una minirabieta. El mercado ha adelantado sus expectativas y las condiciones financieras ya se han endurecido un poco, pero hasta ahora no ha sido tan malo.
¿Le preocupan los excesos que estamos viendo en algunas clases de activos en este momento?
Desde una perspectiva macro, no especialmente. Los mercados financieros lo han hecho muy bien, por lo que ver un retroceso no sería una sorpresa. Eso puede ocurrir, y es más probable, cuando se ha visto un largo periodo de subidas de precios muy rápidas. La pregunta, desde la perspectiva de la estabilidad financiera, es más bien: "Si se produjera un retroceso, ¿se verían los precios de crédito o las partes de la economía excesivamente apalancadas debilitarse sustancialmente, tal vez afectando al sistema financiero?". Eso parece menos probable simplemente porque la recuperación económica que hemos visto no se ha basado en grandes aumentos en la deuda del sector privado. Puedes mirar, por ejemplo, la tasa de ahorro personal, o el balance financiero del sector privado. Todos ellos se encuentran en niveles muy elevados, con grandes superávits, totalmente diferentes a los del periodo previo a la crisis de 2008. Así que no creo que eso sea un riesgo importante. Dicho esto, si se produjera un deterioro en los mercados financieros, habría algún impacto en la economía real, pero no creo que fuera una crisis crediticia.
"Dudo de que la recuperación en EEUU sea más fuerte que la de China"
Al ser preguntado sobre si la sólida recuperación en forma de V que experimenta EEUU podría considerarse más fuerte que la de China, como señalan otros colegas de profesión, Hatzius no lo considera así.
"No estoy seguro de que sea más fuerte que la de China. China también tuvo una recuperación en forma de V en una etapa anterior. Gran parte de ella se completó entre febrero y mayo del año pasado. Fue muy fuerte", justifica. Cabe recordar que la pandemia ha acercado la economía china a la americana.
El impacto del coronavirus ha intensificado la rivalidad entre ambos países, según un informe publicado por el Foro Económico Mundial. Una carrera en la que se estima que el némesis de Washington conseguirá posicionarse como la principal economía del planeta tan pronto como en los próximos cinco años.
El economista jefe de Goldman Sachs también señala que, a diferencia de EEUU, y más aún de Europa, "China no vio realmente una segunda desaceleración tras el repunte inicial". De esta forma, Hatzius concluye que la recuperación a este lado del Atlántico tiene forma de V, pero también la tuvo China.
Otro asunto a tener en cuenta son las tensiones entre Washington y Pekín. La Administración del presidente Joe Biden no tiene intención de retirar los aranceles impuestos sobre más de la mitad de los productos chinos que llegan al país.
Sin embargo, como aclara este experto, "el impacto ya se ha producido". "Si se mira desde la perspectiva de las tasas de crecimiento, es poco probable que tenga un impacto. Obviamente, está manteniendo el nivel de actividad en algunas partes de la economía más bajo de lo que sería en otras circunstancias", explica.
Dado que ya está más que descontado que las tensiones comerciales entre las dos mayores economías del mundo van a continuar y ya se han asumido en las previsiones de crecimiento, Hatzius matiza que lo que tendría un impacto más importante en estos momentos en la tasa de crecimiento sería una relajación de los aranceles. No obstante, dadas las circunstancias, el economista de Goldman Sachs no espera que esto vaya a ocurrir a corto plazo.
"Europa se está quedando atrás, pero finalmente verá una fuerte mejora"
En una recuperación económica divergente, como ya avisaba esta semana el propio Fondo Monetario Internacional, la brecha entre Estados Unidos y Europa crece. En Goldman Sachs la previsión de crecimiento es dos puntos porcentuales más lenta en Europa que en EEUU. Pero el Viejo Continente también está en un nivel de actividad más bajo en relación con la trayectoria anterior a la crisis.
Mientras EEUU cayó algo más de un 2%, Europa lo ha hecho casi un 5% (cuarto trimestre, en términos interanuales). "Si se quiere simplificar, EEUU va a estar cinco puntos porcentuales por delante a finales de este año", señala Hatzius.
Las razones de su retraso
Desde su punto de vista, Europa "se está quedando atrás" principalmente por dos razones. La primera es que su política fiscal ha sido menos estimulante. Cierto es que durante 2020 el apoyo fue sustancial, pero como apunta el economista jefe de Goldman "no ha habido otra ronda", por lo que el impulso fiscal es más negativo, mientras que a este lado del Atlántico es claramente positivo.
Obviamente, en segundo lugar, Hatzius indica cómo Europa va muy retrasada en cuanto a la administración y distribución de la vacunas, "por lo que la normalización en los sectores más sensibles al Covid va a retrasarse".
"Lo que ocurra con la temporada turística en verano es una cuestión realmente importante para España, en particular, Italia casi en el mismo grado y tal vez Francia en un grado ligeramente menor. La combinación de seguir luchando contra el virus, las vacunas y ser tan dependientes de algunos de estos sectores es una combinación problemática", recalca. El año pasado, la composición del Ibex 35 provocó que fuera la bolsa más penalizada de Europa.
Dicho esto, el economista jefe de Goldman Sachs insiste en que no quiere exagerar el pesimismo por eso cree que "finalmente Europa también verá una fuerte recuperación"
