Nueva York
Kenneth Rogoff, profesor de Economía de la Universidad de Harvard, se declara "optimista" sobre el futuro. Mucho tiempo ha pasado ya desde nuestra última conversación, hace una década, cuando la crisis de deuda soberana vapuleaba a Europa. Ahora, el autor junto a Carmen Reinhart del libro Esta vez es distinto, ocho siglos de necedad financiera confía en que la pandemia "realmente sacudirá las cosas y dará lugar a usos mucho más productivos a la tecnología y, eventualmente, generará un crecimiento mucho más rápido y más justo". Eso sí, en el futuro más inmediato, reconoce que pese a la euforia en los mercados, "todavía nos enfrentaremos a tiempos difíciles durante algún tiempo".
Una de las explicaciones de la descorrelación entre la renta variable y la economía real está en que el virus realmente solo golpea a personas de bajos ingresos, explica el economista Kenneth Rogoff, quien reconoce que es "cruel" pero que es la "lógica de los mercados".
¿Ve usted ya algunas cicatrices no solo por la crisis de la pandemia en sí, sino por una recuperación desigual?
Absolutamente. Esto va a tener un impacto enorme en la economía global durante las próximas décadas. Algunos de los efectos serán buenos. Todo el mundo habla de lo que hemos avanzado en el uso de la tecnología. Pero si tuviera que identificar alguno de los grandes problemas que hemos tenido hasta ahora sería la creciente urbanización que hemos visto desde la década de los 80, su impacto, especialmente en el aumento de precios. Las ciudades tienen muchas ventajas, pero también muchos problemas. Esto tendrá un efecto dramático. Por otro lado, la gente va a estar asustada por lo ocurrido en esta pandemia durante mucho tiempo. Es necesario evocar la Gran Depresión para poder hacer una comparación. La generación que la vivió se vio afectada para siempre. Tuvo tasas de ahorro muy altas en comparación con las generaciones posteriores. Y tal vez veamos eso nuevamente. Tampoco podemos olvidarnos de los cientos de millones de niños que han perdido un año de su educación. No puedo imaginarme el coste de esto. Podríamos seguir y seguir. Es difícil cuantificar hasta que no salgamos de la crisis, pero parece que el mundo retrocederá dos décadas en términos de pobreza global.
¿Cree que los estímulos deberían ser más específicos para no correr el riesgo de crear riesgos colaterales como los que parece que vemos en la actualidad?
Políticamente es muy difícil lograr un estímulo más específico del que está diseñando la Administración Biden. Son muchas las personas en la última década las que piensan que un estímulo fiscal puede aplicarse como una cirugía, con un bisturí y hacer pequeños cambios aquí y allá. Nunca ha sido así. Y estamos en una situación de emergencia. Dicho esto, el desastre puede venir después. Aquellos que consideran que esto será una comida gratis porque la tasa de crecimiento es mayor a la tasa de interés, quedarán como unos tontos dentro de 10 años. Pero ahora mismo, es lo único que podemos hacer. No es un regalo, pero esto es una guerra. No me preocupan los problemas colaterales en comparación con la crisis inmediata. Cuanto más rápido salgamos, mejor podremos enfrentar lo que venga después. Cierto es que, en estos momentos, el coste de financiación de los bonos de alto rendimiento son ridículos. Nos creemos que la Reserva Federal simplemente comprará todo para siempre. No hay riesgo. Definitivamente es una burbuja en muchas dimensiones, pero el coste de intentar tomar medidas enérgicas de una manera más específica es alto. Pero también es muy peligroso el movimiento cada vez más grande, especialmente entre los progresistas, que abogan para que los estímulos no se detengan nunca.
"De continuar a este ritmo, sin duda, se producirá una crisis de deuda en los mercados emergentes"
Entonces, ¿habrá espacio suficiente tanto desde el punto de vista fiscal como monetario para enfrentar los cambios estructurales que garantizarán una recuperación sostenida a medio y largo plazo?
Cada país es diferente. Estados Unidos, por el momento, tiene espacio fiscal de sobra, aunque eso podría cambiar. Simpatizo con lo que esta haciendo Biden. Algunas de las transferencias simplemente se convertirán en ahorros. También aboga por invertir en infraestructura, pero es difícil hacerlo rápidamente. Dicho esto, estoy muy preocupado ya que, sin duda, a este ritmo, habrá una crisis de deuda de los mercados emergentes. Ni siquiera hemos llegado a lo peor. Tampoco hay garantía de que todo mejore en un año. Es preciso tener eso muy presente.
Desgranando los diferentes aspectos de esta crisis, hemos visto una desconexión total entre lo que ocurre en la economía real y lo que ocurre en los mercados de valores. ¿Deberíamos preocuparnos?
La desconexión entre los precios de los activos y la economía real tiene algunas explicaciones. Una es que el sector de la economía real que está sufriendo son las personas de bajos ingresos. Esto no afecta tanto a las ganancias de las empresas. Es solo el 20% inferior de la población el que realmente sufre y eso no afecta a la bolsa. Es cruel, pero esa es la lógica de los mercados. Otro aspecto interesante es que los ingresos fiscales no han caído tanto. Existe toda una preocupación de que los estados podrían perder todos sus ingresos, pero a nivel federal solo han caído un pequeño porcentaje incluso durante un calamitoso declive económico. Por otro lado, están las tasas de interés y los bancos centrales, que no planean subirlas. Ya veremos, porque si lo hicieran, aunque fuera tan solo al 1%, pondrían patas arriba la valoración del mercado de valores. Provocarían una gran caída de las acciones. Otra cosa que mencionaría es que hemos visto un gran aumento en el poder monopolístico. Las pequeñas y medianas empresas, que en el futuro podrían plantar cara a estos gigantes, son las que están siendo aplastadas y aniquiladas.
¿Cuándo cree que la exuberancia que se puede ver en ciertas clases de activos se convierte en irracional y realmente hace que una burbuja estalle?
En un mundo donde los tipos de interés son cero ya no hay un precio racional de nada. El día del juicio final llegará cuando las tasas de interés comiencen a subir. Eso hará bajar las valoraciones, pero sobre todo en las empresas cuyo precio actual refleja beneficios todavía lejos en el futuro. Es el caso de muchas empresas tecnológicas y de Tesla, como un caso extremo. Una empresa tradicional no se beneficia tanto en el valor de sus acciones de las tasas de interés bajas.
"Los que crean que la deuda es un almuerzo gratis van a quedar como unos tontos en 10 años"
Mencionaba previamente que la deuda, en realidad, no es un almuerzo gratis. ¿Cómo de caro va a ser el menú que nos estamos comiendo?
Un factor crítico depende de si se está pidiendo prestado a largo o corto plazo. Estados Unidos tiene préstamos a muy corto plazo. El vencimiento de la deuda estadounidense es de casi seis años. Pero si se tienen en cuenta las compras de la Fed, son como cuatro años y medio. Si las tasas de interés subieran un 2% en los próximos años se renovaría gran parte de esta deuda con tasas mucho más altas. Y eso no es ningún regalo. Pongámonos en la siguiente situación. Asumamos que Asia se recupera realmente bien y rápido durante los próximos 10 años mientras que Europa y Estados Unidos no lo hacen. A medida que Asia crece, las tasas de interés globales, de repente, podrían comenzar a subir. Los mercados de capitales asiáticos serían mucho más atractivos, el dinero saldría de Europa y Estados Unidos. Este sería un escenario muy adverso para los que tienen mucha deuda a corto plazo. Si tienes una deuda estructurada con vencimiento a largo plazo y tu banco central no la está comprando, eso es mucho más seguro y conlleva mucho menos riesgo. Pero muy pocos países lo están haciendo.
