Empresas y finanzas

AT&T y Warner Media: las TMT, mejor separadas que juntas

  • La primera regla es que no toda adquisición vale más de lo que cuesta
  • Netflix desafía la posición de poder que se atribuye al descodificador del operador

El anuncio reciente de la escisión de Warner Media de AT&T para fusionarla con Discovery supone la renuncia a la idea sostenida por muchos directivos y consultores de los sectores de las telecomunicaciones y de los contenidos de que la concentración transversal de unas con los otros (en el acrónimo TMT en inglés, "telecomunicaciones, medios y tecnología") reporta enormes ventajas y beneficios. El tortuoso cierre de la compra de la antigua Time Warner por parte de AT&T tuvo lugar hace menos de cuatro años, cuando prevalecía una visión que asociaba a la integración de operadores de telecomunicaciones y proveedores de contenidos múltiples ventajas: de una parte, la perspectiva de generación de ingresos adicionales entre las bases de clientes de los primeros, en aquella época notablemente más grandes que el número de suscriptores de los servicios entonces llamados de "streaming", frente a la atonía de las ventas de conectividad, en una espiral acelerada de erosión de precios; la posibilidad de dar un uso y en consecuencia un retorno adecuado a las cuantiosas inversiones en despliegue de banda ancha, en sus distintas modalidades; la generación de una propuesta de valor diferencial y única, basada en la exclusividad de los contenidos propios o adquiridos, reservados a los clientes de lo que vino a llamarse el paquete de servicios "cuádruple" (voz fija+móvil+banda ancha+TV), en la actualidad extensamente implantado pero entonces una fórmula novedosa de captación y retención de los clientes con un esfuerzo financiero anticipado que aún hoy sigue requiriendo períodos de permanencia más allá de la siguiente campaña similar de algún competidor y asociado en el pasado frecuentemente con algún aliciente añadido, como un terminal subvencionado; finalmente, aunque ahora no sea el caso, mediante la adquisición de negocios de contenidos, tradicionalmente considerados más arriesgados que los de telecomunicaciones, aprovechar el menor coste de capital y mejores condiciones de acceso al crédito de los operadores para crear una fuente de ingresos complementarios en lugar de reembolsar a los accionistas o aumentar el reparto de dividendos, convencionalmente relacionados con las empresas de crecimiento vegetativo ("utilities").

Con el cambio de siglo los operadores habían llegado a ciertos acuerdos de comercialización conjunta con plataformas de TV de pago (HBO en Estados Unidos, Canal Satélite Digital en España) e incluso desarrollado sus propias "parrillas" haciendo los primeros tanteos en la compra de contenidos temáticos, mientras se avanzaba trabajosamente en el desarrollo técnico y comercial de la TV IP (como "Imagenio" de Telefónica), que permitiría poner en valor por tiempo muy limitado la extensión de la vida útil de las redes de cobre (ADSL) y justificaría incuestionablemente la necesidad de los despliegues de fibra óptica hasta los hogares, pues el vídeo, de resolución progresivamente más nítida gracias al acortamiento del retardo, ya era percibida como la aplicación singular que cambiaría la trayectoria incipientemente cansina de los operadores de los países de renta alta que se enfrentaban por entonces a la sobresaturación de los mercados móviles, todavía con un consumo de datos mensual cerca del 5 por ciento del actual (era el 3G, previo a las aplicaciones de mensajería instantánea, buscador y redes sociales en los móviles).

La historia reciente muestra un empeño de los operadores líderes en sus respectivos mercados por hacerse con los contenidos más demandados (primero en la fórmula de pago por evento y posteriormente como parte de distintos paquetes de entretenimiento), pagando sumas astronómicas e iniciando la comercialización de producciones propias aprovechando los activos adquiridos. Entretanto, surge el fenómeno Netflix, que con un esquema de suscripción facilitado por la generación de receptores conectados a Internet, desafía la posición del descodificador del operador, hasta entonces pieza fundamental en la capacidad de diferenciar la oferta de TV y detrás vendrán las réplicas en Internet de los canales de pago tradicionales (como HBO), los nuevos servicios de "streaming" a medida como YouTube y más recientemente los servicios de TV basados en la oferta de contenidos propios (Amazon Prime, Disney). Facilitadas por la disponibilidad ubicua de Internet, se han producido múltiples combinaciones, de consumo pagado y gratuito, con un impacto limitado en los ingresos de los operadores, que se ven forzados a igualar y rebasar las ofertas de sus competidores.

El estado de la cuestión, tras la decisión de AT&T de transferir la propiedad de Warner Media a sus accionistas, después de acordar la fusión de esta última con Discovery apunta a la separación de los activos y de la gestión de los negocios de telecomunicaciones y de contenidos, compitiendo en mercados diferentes, para satisfacer necesidades independientes. Por enésima vez, como suele ocurrir según está ampliamente documentado en la literatura de gestión, cuando una empresa se convierte en una "vaca lechera", generando recursos excedentarios y considera preferible explorar negocios adyacentes para lograr el crecimiento del que ha pasado a carecer, las sinergias esperadas, tal vez magnificadas en las previsiones de contribución a ingresos, de reducción de gastos y de optimización del capital, se han volatilizado.

La destrucción de valor es habitual en las fusiones entre 'media' y 'telecos'

Es más, incuestionablemente se ha producido una destrucción de valor -medido según la diferencia entre el precio pagado (85.000 millones de dólares, la variación media de la capitalización bursátil durante el tiempo en que Warner Media forma parte de AT&T (prácticamente nula) y la valoración atribuida al negocio al acordar la fusión con la entidad a la que se incorporará (43.000 millones de dólares)-, a los que habría que añadir como mayor quebranto los cerca de 51.000 millones de dólares de pérdidas en la escisión de DirecTV, salvo que se acepte una supuesta valoración del negocio integrado resultante muy superior (cerca de 150.000 millones de dólares según Financial Times, del que el 71% sería atribuible a los accionistas de AT&T, o sea 105.000 millones de dólares), en cuyo caso, en la confusión entre la realidad y el deseo no cabe la exigencia de más justificación a quien por otro lado lo que está haciendo es reducir el lastre del negocio de telecomunicaciones, necesitado de una nueva ronda de inversión que podrá aprovechar la capacidad de endeudamiento liberada y la posibilidad de revisar la política de remuneración de los accionistas en las nuevas circunstancias. Naturalmente, el presidente de AT&T que llevó a cabo tales miopes inversiones ya está jubilado. No muy distinta de esta historia fue la experiencia de Telefónica con Endemol, adquirida en 2000 por 4.800 millones de euros y vendida siete años después por 3.500 millones de euros, tras ponerse de manifiesto que la propiedad por parte de los operadores de activos de producción de contenidos no sólo no da valor a la oferta de telecomunicaciones ("lo distintivo") si no que genera un coste de oportunidad superior a los recursos comprometidos en estas iniciativas fallidas.

¿Por qué negocios que pueden tener potencialmente los mismos clientes no se refuerzan entre sí cuando están en la misma mano? Lo primero que hay que tener presente es que no toda adquisición vale más de lo que cuesta. Al fin y al cabo quien vende está proyectando en su expectativa de precio -razonablemente próxima al precio finalmente acordado- la capacidad del comprador de sumar valor al negocio que adquiere, siquiera cuando el precio refleja un valor asociado a la caja que se espera generar descontada al presente, más allá de la interpretación restrictiva aplicada a los accionistas en boga desde hace casi cuarenta años por estudiosos de la materia como Alfred Rappaport.

Probablemente tras estos errores garrafales se encuentren una o varias de las siguientes explicaciones, comunes a las compras fracasadas de empresas: a) la propensión a tomar decisiones de gestión con impactos inmediatos (principalmente una apreciación de la acción por cuya evolución se es juzgado y respecto de la cual depende una parte sustancial de la retribución personal) -el equivalente a "comerse las semillas" ("eating our seed corns"), como recientemente señaló el presidente Biden al columnista de The New York Times David Brooks a propósito de la confesión de algunos notables dirigentes empresariales norteamericanos- despreciando la posibilidad de que los acontecimientos se desarrollen de manera significativamente distinta a la contemplada, incluso mediando un análisis compartido, b) la distorsión habitualmente involuntaria de la percepción de los riesgos emergentes asociados a la combinación de negocios propuesta, suponiendo frecuentemente que existen más elementos comunes que perspectivas divergentes, c) la tendencia a priorizar el crecimiento a la mejora de productividad entre los motivos de las combinaciones "transversales" (entre negocios diferentes), presuponiendo erróneamente que los recursos financieros dedicados adicionalmente tendrán un coste menor, que compensará las ineficiencias esperadas hasta lograr, en su caso, la integración exitosa de los negocios, d) la comprensión imperfecta de los impactos de la combinación de negocios por parte de los encargados de velar por el interés público en mercados competitivos, simplificando su parecer y adoptando medidas administrativas en función de la capacidad de imponer precios en función de las cuotas de demanda y e) finalmente y no por ello con menos importancia, en un plano antropológico, el efecto devastador de la codicia, que asoma a veces detrás del ánimo de lucro que justifica las decisiones de gestión en las sociedades mercantiles.

El reconocimiento de que también en el ecosistema fluido de las tecnologías de la información y de las telecomunicaciones se cumple la regla de la ventaja competitiva aplicada al núcleo del legado de recursos y de las habilidades presentes y la tremenda inversión en la evolución del coste de capital (históricamente muy inferior para los operadores que para los generadores de contenidos, por la menor predecibilidad de sus resultados) entre sectores de las TIC hace pensar que la aventura en activos de producción de contenidos por parte de los operadores probablemente ha conocido ya su apogeo. No se han logrado las sinergias esperadas -en gran medida porque las culturas empresariales discurren por derroteros antitéticos-, no se han reforzado mutuamente las distintas posiciones de mercado y los operadores incumbentes cada vez son más renuentes a asumir la carga de respaldar empresas que requieren por razones estructurales una asistencia financiera continuada.

La diversificación de negocios es cada vez más difícil de justificar cuando la competencia en el negocio principal es más intensa -como demuestra la continua erosión de precios unitarios y la profusión de tarifas ilimitadas- y más allá de las pretensiones ya tan solo de parte de los poderes públicos europeos de propiciar un apoyo privado a las industrias del entretenimiento, las expectativas de una comunidad inversora cada vez más rigurosa con el empleo del capital y los retornos esperados conducen a la nueva disciplina de gestión que propugnan los mismos consultores que aconsejaban hace solo algunos años la creación de conglomerados de telecomunicaciones que no fuesen solo la tradicional explotación comercial eficiente y por ello muy rentable de infraestructuras de redes, dejando que quienes tienen músculo en el negocio de la TV por Internet, como Amazon, que quizás comience con la anunciada compra de MGM la consolidación de proveedores de contenidos que la brutal competencia entre plataformas y personalidades del entretenimiento está demandando.

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