Antes de la crisis financiera de 2007, los grandes bancos centrales solo intervenían en los mercados de deuda para realizar operaciones de muy corta duración (una noche, una semana...) que ayudasen a mantener los interés principales en su sitio. Los balances de estas instituciones ni se acercaban al billón de euros/dólares. Sin embargo, hoy la situación es muy diferente. La intervención de la banca central se ha multiplicado generando la falsa sensación en los gobiernos de que el endeudamiento no tiene límites ni consecuencias.
Con datos de finales de agosto, el Banco Central Europeo acumula en su balance más de 8 billones de euros en activos (seis veces el PIB de España), mientras que la Reserva Federal también supera los 8 billones de dólares. El resultado son unos tipos de interés muy bajos y unos mercados de deuda 'dopados' que han dejado de responder a los fundamentales de la economía, generando una calma relativamente artificial.
Desde el Institute of International Finance (IIF) han analizado la evolución de la rentabilidad de la deuda en los últimos años y el impacto que tenían los datos 'macro' en esos rendimientos. Estos expertos han usado el consenso de bloomberg para establecer una desviación estándar según se alejasen los indicadores económicos de ese consenso del mercado. Es decir, estos economistas han analizado cómo se mueve la deuda cuando los datos son mejor o peor de lo esperado.
De este modo, los economistas del IIF quieren comprobar si los bajos tipos de interés actuales son sinónimo de que los países desarrollados aún cuentan con un elevado margen fiscal para seguir gastando y acumulando deuda pública o si, por el contrario, se debe a una mala valoración que está otorgando a la deuda unos precios muy altos (intereses bajos).
"Concluimos que los bajos rendimientos exageran el 'espacio fiscal', dado que, especialmente en la periferia del euro, el QE (programa de compra de bonos) del BCE está, esencialmente, financiando casi toda la emisión de deuda, y algunos países tienen de facto poco acceso al mercado", aseguran estos expertos.
La deuda pública en la zona euro se ha disparado de un año para otro en casi quince puntos de PIB, siendo los países con unas finanzas más dañadas los que han llevado buena parte del peso. Como se puede ver en el gráfico, Chipre, Grecia, España, Italia y Portugal son los que registran mayores incrementos de deuda entre 2020 y 2021, sin embargo los tipos de interés de la deuda soberana se han mantenido a la baja. Mientras que la deuda se dispara en los países que ya estaban más endeudados, la prima de riesgo baja. El BCE tiene casi todo el mérito de esta tendencia.
Es más, Robin Brooks, Jonathan Fortun y Jack Pingle, autores del informe, recalcan que "de hecho, los inversores extranjeros han aprovechado el QE del BCE para vender sus posesiones de deuda soberana de Italia y Grecia, lo que es difícil de conciliar con la hipótesis de que el 'espacio fiscal' sigue siendo amplio".
De este modo, el IFF cree que se puede haber producido un desacoplamiento temporal entre los bonos y los fundamentales de la economía o que quizá los mercados no prestan tanta atención a los indicadores económicos por el excesivo "ruido" que genera el covid. Durante la pandemia, los indicadores se han convertido en una suerte de montaña rusa que poco tiene que ver con las previsiones a largo plazo de la economía.
¿Ruido o precio incorrecto?
"Nuestro estudio muestra que las sorpresas en los datos han jugado un papel pequeño a la hora de mover los rendimientos durante gran parte de 2021 en la Eurozona. Una posibilidad es que los mercados simplemente estén ignorando los datos ruidosos durante la reapertura posterior al covid y la incertidumbre considerable en torno a la variante delta. Otra es que esta desvinculación es temporal y que los bajos rendimientos estén mostrando un precio incorrecto", advierten los analistas del IFF.
El caso de EEUU es un tanto simular. Estos expertos concluyen que "la sensibilidad del rendimiento de los bonos del Tesoro a 10 años ha caído a cero desde que comenzó el covid. La primera vez en la historia que los rendimientos se han desacoplado de los fundamentales de esta manera. Eso podría ser ruido o una señal de que los bajos rendimientos actuales están potencialmente mal valorados".
