Emplear el EFSF para comprar bonos del Estado español e italiano en el mercado secundario no sólo es un error, sino un error peligroso.
En 1983, gracias a la incansable insistencia de Mario Monti, el Banco de Italia abandonó el vínculo de cartera (la obligatoriedad de invertir en cierta clase de bonos del Estado para prestamistas). En la Universidad Bocconi aprendí que Monti criticaba el vínculo de cartera porque distorsionaba la asignación de crédito, al mantener el coste de financiación de deuda pública a un nivel artificialmente bajo, eliminando las presiones políticas para reducirla. Lo decía el propio profesor Monti.
Hoy, si la información que se ha filtrado desde la cumbre de Los Cabos es correcta, el primer ministro Monti ha cambiado de idea. Quiere emplear el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera (EFSF, por sus siglas inglesas) para reducir artificialmente el coste de la reestructuración de la deuda pública italiana, acallando así las presiones políticas que exigen su reducción. Obviamente, el contexto es diferente, aunque no deja de sorprender que la misma persona que creía en la importancia de no distorsionar los mercados se haya unido a la postura de la mayoría de nuestros políticos, convencidos de que los precios no son indicadores importantes, sino el producto de los malvados especuladores.
Lo diga Monti o no, emplear el EFSF para comprar bonos del Estado español e italiano en el mercado secundario no sólo es un error, sino un error peligroso. Y lo es porque se basa en la premisa de que el coste de financiación de nuestra deuda no tiene una base real, sino que es el resultado de la especulación. Como he dicho en otras ocasiones, para contener la ratio de deuda pública/PIB a los niveles actuales, el excedente primario italiano tendrá que crecer un 3,6 por ciento del PIB anualmente durante los próximos treinta años. El excedente ha superado muchas dificultades, pero ¿quién garantiza que podamos mantener el mismo ritmo? ¿Acaso es un disparate especulativo dudar de ello?
Como en el caso del vínculo de cartera, la compra obligatoria de bonos del Estado es un intento de curar la fiebre con una bajada artificial de la temperatura. Es una estrategia equivocada, porque no reduce directamente el coste de la reestructuración de nuestra deuda (como ocurriría si la compra de bonos del Estado se produjese en el mercado primario). Los costes para Italia sólo se reducirán si las compras alcanzan un nivel suficiente para determinar un precio más bajo de emisión para los nuevos bonos públicos. Y es la manera menos eficaz de emplear los recursos (limitados) del EFSF.
¿Para qué sirven estas adquisiciones además de para reducir las posibles pérdidas de los inversores extranjeros? Como ya ocurrió con la compra de bonos griegos por el BCE, la noticia de que el EFSF, de recursos finitos, comprará bonos del Estado en los mercados va a interpretarse como una señal para vender. Los inversores extranjeros, dispuestos a deshacerse de nuestros bonos, se apresurarán a hacerlo para limitar sus pérdidas. Por el contrario, llevados por un sentimiento de obligación o por la persuasión moral del Gobierno, los inversores italianos seguirán conservándolos. A quien dude de la integridad de Monti, le diré que esta maniobra está estudiada para complacer a los inversores extranjeros, en detrimento de los ciudadanos italianos.
Si, como ya sucedió en Grecia y probablemente vuelva a ocurrir en nuestro país, la manipulación temporal de los tipos por el EFSF no funciona e Italia se ve obligada a reestructurar su deuda tras la intervención, tendrá que hacerlo con muchas más cargas y costes para sus ciudadanos. Si Grecia hubiese reestructurado su deuda en 2010, un recorte del 50 por ciento habría bastado para poner el país en una situación sostenible. Por el contrario, los rescates del BCE y el EFSF transfirieron la deuda griega de los inversores privados extranjeros a entidades internacionales que no aceptan renegociaciones, lo que redujo la base en la que el recorte es aplicable, aumentando el recorte necesario para reducir la deuda hasta niveles sostenibles. En consecuencia, un recorte del 75 por ciento no logró resolver los problemas griegos. Y el coste lo asumieron casi en su totalidad los ciudadanos griegos.
Italia no es Grecia y, si aplica efectivamente el plan de privatización recién anunciado, podría conseguir salir del atolladero por sí sola. Sin embargo, si el Gobierno no estima que el objetivo esté al alcance, sería mejor utilizar los recursos del EFSF para financiar préstamos directos al Ejecutivo italiano que reduzcan el coste de nuestra deuda en vez de recortar las pérdidas de los acreedores extranjeros. Una reducción, aunque sólo sea temporal, de los costes de financiación de nuestra deuda podría hacer amainar la espiral de tipos altos, déficits crecientes, mayor riesgo de impago y tipos todavía más altos en la que está sumida Italia. Sería una forma más directa y honrada; más apropiada para el profesor Monti a quien conocí y admiro.
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