En septiembre de 2012 el Banco Central Europeo (BCE) aprobó un programa de compra de bonos soberanos para los países que pidieran el rescate, que fue bautizado con el nombre de Transacciones Monetarias Directas (OMT, por sus siglas en inglés). Con esta medida, la entidad consiguió cortar la mayor crisis de la historia de la moneda común sin emplear ni un solo euro.
Sin embargo, los problemas no tardaron en aparecer, ya que Alemania dudó de su legalidad y lo llevó inmediatamente ante su Tribunal Constitucional. Habría que esperar un año y medio hasta que el alto tribunal dictara sentencia. Sus miembros consideraron que el BCE se había excedido de sus competencias, pero no quiso emitir una sentencia, por lo que remitió el caso al Tribunal de Justicia de la Unión Europea. De este modo, han pasado casi dos años y medio y el BCE todavía no sabe si este programa es legal o no. La resolución definitiva llegará el próximo miércoles, día 14.
De este modo, la entidad todavía no sabe si el programa que está preparando será aceptado o no. Draghi lo expuso en la última reunión del BCE: "Estamos realizando los preparativos técnicos para adoptar más medidas", que probablemente sean aprobadas en el encuentro del día 22. Los economistas esperan que la institución apruebe su programa de compra de activos más heterodoxo, que volverá a incluir la compra de bonos soberanos. También lo dijo Draghi ayer: "Debería incluir la compra de una variedad de activos, incluidos los bonos soberanos". La duda es, ¿qué cambios tiene que incorporar respecto a la OMT para que no acabe en los tribunales?
En primer lugar, las compras de bonos soberanos no pueden ser ilimitadas. El estatuto del BCE no le permite financiar a los Estados, por lo que un programa sin límite de compra sería arriesgarse a exceder su mandato. Así lo reconocen los expertos, como indica José Luis Martínez Campuzano, estratega de Citi en España: "Pensamos que la justicia europea aceptará este programa, pero para ello no podrá ser ilimitado". Tampoco el BCE quiere aprobar un programa sin límites, por lo que este problema queda resuelto.
La prohibición de financiar a los Estados implica que el BCE no puede acudir a las subastas de deuda, punto que aparece explícito en el artículo 21 del BCE: "Queda prohibida la adquisición directa de instrumentos de deuda". Por este motivo, la entidad tendrá que acudir al mercado secundario para comprar estos bonos, un hecho que puede justificar como parte de sus operaciones de política monetaria en mercado abierto.
Otro punto clave del programa OMT que generaba muchas dudas jurídicas era el relativo a comprar deuda de un solo Estado miembro (el que pidiese el rescate). Este concepto también cambiará con el nuevo programa de compra de deuda soberana, ya que comprará deuda de todos los países del euro. Precisamente aquí reside una de las grandes incertidumbres de este programa, ya que el BCE tendrá que determinar las proporciones de bonos que adquiera de cada Estado.
La diversificación geográfica genera otro problema: la asunción de riesgos que supone comprar deuda de los países en problemas. Muchos miembros del Consejo de Gobierno se oponen a que el BCE incluya riesgo en su balance, por eso sólo compra ABS que tengan un rating elevado: BBB- o superior. Este umbral dejaría a Portugal, Grecia y Chipre fuera, por lo que es necesario buscar una alternativa. La solución puede ser realizar las compras a través de los bancos centrales nacionales. Este punto es importante, ya que así los riesgos se quedarían dentro del banco central de cada país, además, estas operaciones entrarían dentro del sistema de liquidación con contrapartida (Target2). "Así podrían camuflar el programa como una intervención activa en el sistema de pagos para asegurar que siempre haya liquidez y aliviar la posición acreedora del Bundesbank", explica Javier Santacruz, economista asociado a la Universidad de Essex.
Javier G. Jorrín es redactor de Bolsa&Inversión.
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