Como ya apunté hace un par de meses, salvo por algún hecho inesperado (o cisne negro) es previsible que los mercados mantengan en 2014 el buen tono del año pasado, en un entorno de abundante liquidez (cortesía de los grandes bancos centrales como la Fed o el BCE) y optimismo generalizado respecto a la recuperación económica global.
Hasta el momento, sólo las dudas sobre los países emergentes y algún hecho geopolítico puntual (Ucrania) han perturbado el estado de karma en el que parecen vivir los inversores y han causado ciertos momentos de volatilidad.
Con la mayoría de índices de los grandes países en o cerca de máximos históricos y la renta fija en niveles mínimos, la necesidad de obtener rentabilidad ha llevado a muchos inversores a buscar alternativas de inversión en activos más baratos (al menos desde un punto de vista histórico), entre los que se encuentran los bonos y acciones españolas. Sólo así se justifica que la prima de riesgo (ese término que sólo los expertos conocían hace un par de años) esté ya por debajo de los 200 puntos básicos y la rentabilidad del bono español a 10 años en mínimos desde 2006, a pesar de que la deuda del Estado siga y siga creciendo y se sitúe ya en una ratio del 94% sobre el PIB. Cifra que supone su récord histórico.
¿A más deuda, más riesgo?
En un mercado normal, a más deuda (en relación a tus activos o a tu ingresos/beneficios) más riesgo, y por lo tanto mayor debería ser el tipo de interés que exigieran los prestamistas, ya sea a un gobierno, a una empresa o a un particular. Pero es evidente que no estamos en un mercado normal en el que mandan los fundamentales sino que es la (excesiva) liquidez la que determina la rentabilidad de los activos.
Dicho efecto de liquidez no sólo se limita a los bonos españoles, sino que afecta a la deuda pública de la gran mayoría de países considerados desarrollados. De hecho, según datos del Fondo Monetario Internacional (FMI), la inmensa mayoría de las grandes economías del mundo han aumentado considerablemente el nivel de deuda pública en relación a su PIB desde que comenzó oficialmente la crisis financiera, en 2008.
EEUU, por ejemplo, ha pasado del 73% a situarse actualmente por encima del cien por cien, con varios episodios de crisis institucional y política por el tema del techo de la deuda. En proporciones similares han aumentado la deuda los gobiernos de Reino Unido, Italia y sobre todo de Japón (cuya ratio se situaba en un increíble 243 por ciento a finales de 2013), entre otros. Y, a pesar de ello, los tipos de interés que están pagando dichos países se mantienen en niveles históricamente muy bajos.
Por el contrario, las primas de riesgo en algunos países emergentes como Turquía, Sudáfrica o Brasil han aumentado considerablemente a pesar de que mantienen niveles de endeudamiento comparativamente mucho menores.
Es evidente que se trata sólo de una ratio y que existen otros factores a tener en cuenta a la hora de evaluarla, como por ejemplo las perspectivas de crecimiento económico, de inflación y la política monetaria de cada nación. De hecho, ni siquiera hay consenso entre los grandes economistas al respecto de si existe un nivel de deuda que pueda comprometer la sostenibilidad de la misma.
Pero es innegable que crecimientos de deuda que no comporten crecimiento económico, sino que sirvan principalmente para mantener el estado del bienestar en momentos de crisis económica, deben tener en algún momento u otro consecuencias macroeconómicas y financieras.
La situación española
En el caso de España, el creciente volumen de deuda pública no sólo implica un elevado riesgo de refinanciación (cuyas consecuencias ya vivimos hace un par de años) sino también presupuestario. Únicamente los intereses ya son la segunda partida más importante de gasto público, con el consiguiente impacto negativo sobre el crecimiento económico de nuestro país que tiene esta realidad.
Conviene en este punto recordar que unos tipos de interés potencialmente más altos en la deuda pública tienen, además, consecuencias directas sobre otros activos, por ejemplo, sobre los bonos corporativos y la renta variable.
Precisamente uno de los argumentos que están utilizando los analistas de la banca de inversión para seguir apostando por la renta variable es que, en términos históricos, está barata con respecto a la renta fija. Sin embargo, en la medida en que la rentabilidad de los bonos aumente en el futuro, dicha ventaja comparativa tenderá a disminuir. Eso sí, mientras los bancos centrales mantengan su política monetaria expansiva y la inflación se mantenga contenida, tal como sucede actualmente, los inversores y sus carteras podrán seguir durmiendo más o menos tranquilos.
David Gonzalvo, miembro de CFA Society y CEO de Inveo.es.
Deuda: La espada de Damocles de Europa
