A pesar de las fuertes bajadas de tipos, la rentabilidad de los bonos sube; ¿eso es bueno o malo? ¿Se acuerdan del 'conundrum' (enigma) de Greenspan? Fue la última gran expresión que nos legó el más duradero presidente de la Fed y se refería a la situación por la que los tipos de los bonos a largo plazo no subían pese a que él subía constantemente los tipos de la Fed a corto plazo: desde el 1% hasta el 4,5%.
Este enigma continuó durante el principio del mandato de Bernanke: cuando terminó de subir los tipos en el 5,25% en junio de 2006, la rentabilidad del bono a 10 años estaba por debajo, en el 5,22%. Y esa rentabilidad sólo estaba 0,6 puntos por encima de la de dos años antes, cuando comenzaron las alzas de tipos.
Esta resistencia a subir de los tipos a largo -los que se usan como referencia para las hipotecas en los países normales, al contrario que en España- estimuló el 'boom' inmobiliario y el apetito por unos activos respaldados por unas hipotecas cada vez más arriesgadas. Algo que ha terminado como todos sabemos y que ha sido lo que ha forzado a la Fed a la carrera para bajar tipos que comenzó este verano.
Bajada de emergencia
Esta bajada culminó el mes pasado con un recorte de 1,25 puntos en menos de dos semanas, entre la bajada de emergencia y la reunión oficial, en medio del desplome de las bolsas. Pero, con eso y con todo, los tipos a 10 años han vuelto a moverse en la dirección contraria de la Fed; es decir, al alza. Los tipos de la deuda están ahora más altos que a finales de enero: entonces cayeron al 3,28% y ahora han vuelto por encima del 3,90%. Esto significa que la rentabilidad de los bonos ha subido más en un mes, en el cual la Fed ha bajado los tipos, de lo que lo hizo durante los dos años en que el banco central subió los tipos en 4,25 puntos.
Lo cual nos provoca otro enigma, sólo que justo el opuesto al de Greenspan. Y nos deja una gran pregunta: ¿Esto es bueno o malo? Los expertos preguntados empiezan respondiendo que no se trata de algo tan extraordinario, puesto que una rentabilidad inferior al 4% para el bono a 10 años es históricamente baja. Además, muchos esperan que las bajadas de tipos de la Fed y el paquete de estímulo fiscal de 170.000 millones aprobado por el Congreso eviten la recesión o, al menos, hagan que sea corta.
Menos atractivo invertir en dólares
Más negativa es la interpretación inflacionista, la que sostiene que los bonos descuentan una escalada de los precios precisamente por culpa de una política monetaria demasiado laxa. Esta explicación está relacionada con el dólar, puesto que esta política ha resultado en una debilidad del billete verde que hace menos atractiva la inversión en activos en dólares (como los bonos americanos) para los extranjeros.
Es decir, justo lo contrario de la explicación favorita de Greenspan para el 'conundrum': que el atractivo de los bonos americanos para los extranjeros (sobre todo los países emergentes con grandes reservas de divisas) mantenía altos los precios de la deuda y bajas sus rentabilidades (que se mueven al revés que el precio).
Crisis del mercado
Una continuidad del fenómeno actual hará subir más los tipos hipotecarios y prolongará la crisis del mercado inmobiliario. Pero, por otro lado, la creciente diferencia entre los tipos a corto y a largo plazo (el empinamiento de la curva de tipos) hace más rentable para los bancos prestar dinero a largo, aunque tengan problemas para titulizar esos préstamos en activos tal como está el mercado de crédito. Y eso puede volver a poner en marcha la maquinaria del crédito necesaria para que la economía vuelva a crecer.
En todo caso, la volatilidad del mercado significa que no tiene nada claro cuál es el rumbo de la economía y si la actuación de la Fed está siendo la correcta. Al final, la respuesta y el futuro de los mercados dependerán de si tienen razón los que creen que la economía ya ha entrado en recesión o los que piensan que no es así y que las rebajas de tipos son una exageración que va a disparar la inflación.