El buen resultado de la subasta de letras de hoy, que prolonga la racha iniciada en diciembre, ofrece otra consecuencia favorable: la deuda española, que caminaba hacia un peligroso aplanamiento, vuelve a tener una curva más pronunciada.
En noviembre, cuando el Tesoro Público se vio obligado a subastar letras a un interés superior al 5% por las tensiones vigentes entonces, la rentabilidad de los bonos españoles a dos años se movía entre el 5 y el 6%. En ese mismo momento, los títulos a 10 años oscilaban entre el 6 y el 6,7%. Es decir, entre ambos rendimientos apenas había distancia pese al diferente horizonte temporal de los títulos. El 25 de noviembre, con las presiones en máximos, la rentabilidad de los bonos a 10 años apenas superó a la de los títulos a dos años en 60 puntos básicos -ó 0,6 puntos porcentuales-, el nivel más bajo desde la sacudida provocada por la quiebra de Lehman Brothers en septiembre de 2008.
Esa exigua distancia desveló que la curva de rentabilidades de la deuda española se estaba aplanando. Es decir, que los intereses de los distintos títulos estaban convergiendo pese a tratarse de diferentes plazos. Y lo estaban haciendo para mal, puesto que lo que ocurría era que los rendimientos de las letras a 3, 6, 12 y 18 meses y los bonos a 2, 3 y 5 años iban aproximándose a los de las obligaciones a 10 años. Consecuentemente, la curva mediante la que se unen todos los rendimientos -conocida como curva de rentabilidades- se estaba aplanando, con lo que perdía la habitual pendiente que suele tener -ver línea roja del gráfico-.
Este aplanamiento era resultado de las crecientes dudas instaladas en el mercado. Como los inversores no se fiaban de la deuda española -y de otras como la italiana, que vivió el mismo proceso-, la vendían, con el consiguiente repunte de la rentabilidad, que sube cuando el precio de los títulos baja. Ante la imposibilidad de encontrar una solución europea a la crisis de la deuda, esa incertidumbre se concentraba en los plazos más cortos, de ahí que la curva se aplanara. Y a su vez, ese movimiento alimentaba el sustancial encarecimiento de los costes de financiación a corto plazo para el Estado, manifestados principalmente en las subastas de letras de noviembre, que se adjudicaron por encima del 5%, el mayor interés desde los años 90.
Hacia la normalización
Frente a esa rentabilidad, el Tesoro ha subastado hoy letras a 12 y 18 meses a unos intereses inferiores al 2,5%. Es decir, a menos de la mitad. Causalmente, que no casualmente, la diferencia actual entre el rendimiento de los bonos españoles a 10 y 2 años se encuentra en los 223 puntos básicos, la mayor desde marzo de 2011. La curva de rentabilidades, por tanto, vuelve a tener pendiente positiva; es decir, los inversores exigen menos intereses a menor plazo y más a mayor plazo, una situación más lógica -ver línea azul del gráfico-.
Esta normalización, en caso de asentarse, sería un síntoma positivo que se sumaría a otros pretendidos por las extraordinarias medidas de liquidez del Banco Central Europeo (BCE), entre las que sobresalió el préstamo a tres años que ofreció a la banca el pasado 21 de diciembre. mediante el que le suministró 489.200 millones de euros.
