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Peter Marsland (abrdn): "Nos gusta Grifols, pensamos que se exageró la negatividad"

  • Es especialista de Inversiones de renta fija de abrdn, experto en 'high yield' europeo
  • "Vemos valor en los bonos del sector inmobiliario, excepto el segmento de oficinas"
Peter Marsland, especialista de Inversiones de abrdn. Foto: David García

La reciente crisis desatada por el inversor bajista Gotham pilló al fondo abrdn SICAV I - Select Euro High Yield Bond Fund con Grifols en cartera. Este vehículo arrancó 2024 con la farmacéutica española entre sus principales posiciones, con un peso del 2,5% en el fondo. Enfocado en la denominada deuda basura (high yield) europea, con una duración media de la cartera de 3 años, este producto ronda los 430 millones de euros de patrimonio. Obtiene un 2,63% en rentabilidad anualizada a 5 años, periodo en el que, de media, ha venido igualando a su índice de referencia, según recoge Morningstar. Peter Marsland, especialista de Inversiones de renta fija de abrdn experto en high yield europeo, compartió con elEconomista.es su visión de este activo. También explicó que la reacción del mercado en Grifols fue "excesiva", que confía en la compañía española y que empieza a ver "bolsas de valor" en el real estate.
Actualización: En días posteriores a la realización de esta entrevista, y después de la mala acogida por parte de los inversores de las cuentas no auditadas de Grifols, abrdn optó por reducir parte de su exposición a la compañía. "Dado el alto precio en efectivo de los bonos subordinados a corto plazo y el bajo rendimiento de los bonos garantizados a largo plazo, decidimos salir de ambos valores, manteniendo una pequeña posición en los bonos a más largo plazo con mayor potencial alcista, pasando de sobreponderar a infraponderar", aclaran desde abrdn.

Las gestoras, en sus presentaciones de perspectivas para el año 2024, hablan en renta fija de deuda de calidad, con grado de inversión. ¿Qué se están perdiendo al no mirar hacia el 'high yield'?

Tengo un gráfico que analiza los últimos 14 años que muestra que los bonos high yield ofrecieron constantemente rendimientos más altos que el grado de inversión. Hablamos, de media, de un 3% extra anual durante 14 años; no es nada despreciable. A cambio, los inversores han tenido que aceptar el 2% o 3% de volatilidad adicional. Creo que la clave del mercado de alto rendimiento en este momento es que la tasa de impago prevista es bastante benigna; es, según Moody's, de alrededor del 3,6% de cara a los próximos 12 meses en su escenario base. Pero, además, si se tienen en cuenta las tasas de recuperación de los bonos que incumplen -que normalmente ronda el 40%-50%-, el diferencial que obtendrá compensará con creces el impacto del impago. En esencia, estás siendo recompensado por el riesgo. La razón por la que los diferenciales son tan estrechos en este momento es porque el panorama económico subyacente ha mejorado.

¿Qué sectores son los más interesantes dentro del alto rendimiento europeo?

Hay mucho donde elegir. En el fondo estamos sobreponderados en el sector farmacéutico, en empresas que tienen buenas barreras de entrada y que son predecibles en términos de generación de flujo de caja libre, además de contar con buenos modelos de negocio. Destacaría la atención médica [healthcare] y los productos farmacéuticos como segmentos que nos gustan en este momento. En bancos estamos infraponderados, pero nos gustan otras compañías financieras que dan servicio a otros segmentos del entorno crediticio. También el ocio y los medios de comunicación son interesantes, porque son empresas que pueden trasladar la inflación. En el sector energético, por el contrario, no vemos nada que nos parezca atractivo desde el punto de vista del riesgo/rentabilidad. Y estamos empezando a ver bolsas de valor dentro del inmobiliario. Si nos fijamos en el mercado subyacente y en los bonos clasificados como "en dificultades" dentro del índice europeo de alto rendimiento, vemos que esas compañías inmobiliarias sólo representan alrededor del 4% del índice. A menudo sucede que, cuando un sector empieza a tener mala reputación, todas las empresas sufren, incluso las buenas. Nos gusta el real estate, especialmente los distribuidores de naves logísticas tipo big box [de gran tamaño], preferiblemente fuera de las ciudades. Lo que creemos que estará más bajo presión es el sector inmobiliario comercial. A las oficinas probablemente les espera un futuro más problemático.

¿Por el teletrabajo?

Así es. La gente se ha acostumbrado bastante al estilo de vida laboral flexible; creo que este tipo de acuerdos laborales durarán todavía algún tiempo. Y no sólo es que los espacios de oficinas reciban menos demanda, sino que este efecto se extiende también a las empresas o establecimientos que ofrecen servicios a esas personas: cafeterías, restaurantes y tiendas minoristas.

¿Tienen empresas españolas en cartera?

Sí, aunque realizamos una selección de valores de abajo arriba, es decir, no nos fijamos primero en el país. Tenemos exposición a Grifols. Obviamente, no han faltado titulares sobre lo que ha sucedido con el desafío de Gotham sobre sus niveles de apalancamiento. Pensamos que se exageró la negatividad, así que nos mantuvimos en el capital. Todavía mantenemos una posición a día de hoy en Grifols. Se ajusta al tipo de empresa más defensiva que buscamos tener en cartera. Cuenta con buenas barreras de entrada, un lugar establecido en el mercado y un buen poder de fijación de precios. Sí, es una empresa que nos gusta en este momento.

¿En qué medida ha sufrido el fondo por tenerla en cartera?

Se produjo cierta, digamos, decepción en el precio de los bonos. Pero ese impacto negativo no ha sido demasiado doloroso para nosotros. En momentos como ese [cuando se desató la crisis a raíz del informe de Gotham] es cuando necesitas redoblar tu comprensión de la empresa y de tus perspectivas para ella, y ver si tu tesis de inversión está rota o simplemente está sufriendo un golpe temporal que puede resolverse o o mitigarse. Sacamos la conclusión de que gran parte de la negatividad en torno a Grifols era exagerada, por lo que decidimos seguir adelante. [...] Pero a veces es fácil dejarse llevar por la exageración de los titulares, especialmente en el caso del high yield.

¿Cuántas posiciones tiene el fondo?

Alrededor de 125 posiciones de 89 emisores. Necesitamos asegurarnos de que tenemos un nivel adecuado de diversificación. Al mismo tiempo, en este segmento particular del mercado, donde el riesgo a la baja puede ser tan grande, debes tener un alto grado de confianza en tus posiciones. Afortunadamente, durante los últimos 11 años sólo hemos tenido cuatro bonos que han entrado en liquidación. Creo que se han registrado cerca de cien impagos en todo el mercado y hemos sufrido un porcentaje muy pequeño de eso.

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