Luca Paolini, italiano de nacimiento, es estratega jefe en Pictet AM desde 2012. Cuenta con 23 años de experiencia en los mercados financieros. Fue estratega global en acciones en Credit Suisse en Londres y de asignación de activos en Union Investment, así como analista en Alliance Investors en Alemania. Durante una reciente visita a Madrid, Paolini compartió con elEconomista.es su visión de los mercados para el próximo ejercicio.
Todo apunta a que en 2024 entraremos en una especie de paraíso de la renta fija. ¿Está usted de acuerdo?
Paraíso quizá sea demasiado decir, si consideramos de dónde venimos. Ten en cuenta que si hubieras invertido en bonos alemanes de larga duración, habrías perdido, después de la inflación, más del 70% del valor nominal. Pero es cierto que se dan todas las condiciones previas para un año sólido en renta fija: un crecimiento más débil, inflación a la baja, un recorte de tipos (que quizá no sea agresivo, pero será un recorte)... Todo esto, en un momento en el que la valoración inicial ya es relativamente atractiva. Dicho esto, no esperamos rendimientos superiores al 10%, sino entre el 5% y el 10%, porque muchos inversores han tomado ya posiciones: algunas encuestas de gestores de fondos revelan que éstos están más sobreponderados en bonos que nunca en la historia. Parece que todo el mundo espera una caída de las rentabilidades de los bonos, aunque también creemos que aumentarán las emisiones. Pero estamos de acuerdo en que este es uno de los mejores momentos para invertir en renta fija de toda mi carrera. Y, a mi edad, esto abarca un periodo bastante amplio.
Pero no el mejor de toda su carrera, ¿no?
Es que llevo 20 años en esto. Diría que uno de los mejores. En todos los ciclos económicos, que se entre en una recesión o que repunte la inflación es muy bueno para los bonos. Lo que es distinto en esta ocasión es que es que, además de la mejora en el precio, tienes un cupón que en EEUU es del 4,4%, lo que te brinda una seguridad que no se veía en el pasado.
¿En qué activos de renta fija debería posicionarse el inversor?
Solemos fijarnos en los mercados seguros: bonos gubernamentales de EEUU, Alemania, Reino Unido... Luego está el alto riesgo, como los emergentes o el high yield de EEUU, y potencialmente también –y aquí mencionaré a mi país, no a España–la deuda de Italia, en la que podría producirse una gran oscilación de diferenciales. Entre lo uno y lo otro, hay un punto intermedio, que son los bonos corporativos de alta calidad. A nuestro juicio, la mejor estrategia consiste en tener, por una parte, bonos gubernamentales estadounidenses a largo plazo, pero también bonos protegidos contra la inflación, porque creemos que ésta caerá, pero quizá no tanto como la gente espera. Y también deuda emergente, dado que es previsible una desaceleración de la economía estadounidense y una reducción de los diferenciales de esta deuda respecto a la de EEUU, con potenciales rendimientos muy positivos. Donde vemos más dificultades es en la deuda corporativa: creemos que los bonos de alta calidad lo harán muy bien, incluso, potencialmente, el high yield de corta duración, pero al mismo tiempo vemos un aumento de los impagos, especialmente en EEUU, lo que nos hace ser muy cautelosos con respecto a la deuda de alto rendimiento en general, especialmente los de baja, muy baja calidad. Por eso, en el segmento corporativo preferimos estar en el espacio de la alta calidad.
"En renta variable, la sorpresa puede ser Europa y la decepción, EEUU"
¿Qué posibilidad da a una recesión?
En Europa ya estamos, básicamente, en una gran recesión. En Reino Unido probablemente también. Para Estados Unidos, le calculo una probabilidad de entre 30% y 40% . Pero es importante señalar que no existen condiciones previas para una recesión profunda, porque el sector privado está en muy buena forma y sus balances son muy sólidos. No hay un exceso de apalancamiento en las empresas que creo que serían muy reacias a recortar empleos agresivamente porque hay escasez de mano de obra. El riesgo de una recesión menor es bastante alto. El riesgo de que ocurra algo muy desagradable probablemente sea muy, muy bajo. Esperamos un estancamiento en EEUU el año que viene, no una recesión.
¿Con los bonos ofreciendo un 4%, ¿conseguirán las acciones ser atractivas para los inversores?
La situación actual es interesante, porque los rendimientos de las acciones, de los bonos y del efectivo están prácticamente al mismo nivel en EEUU. Siendo así, un inversor podría pensar que lo mejor es poner su dinero en efectivo, ya que va a obtener lo mismo. Pero el efectivo no es una inversión ni debería ser el core de una cartera de inversiones (si lo fuera, ¿qué estaríamos haciendo aquí?). En lo que respecta a las acciones, el crecimiento de los beneficios no va a ser muy bueno, teniendo en cuenta la caída del crecimiento del PIB nominal y la presión en los márgenes por costes de la mano de obra y de los intereses [...]. En conjunto, vemos más riesgo de caída en las acciones y más posibilidades de subida en la renta fija.
¿En renta variable, ¿qué activos son los más atractivos para el próximo año?
Nos gusta Europa, tras haber estado cortos la mayor parte de este año. La debilidad del euro hará estas acciones más atractivas para los inversores extranjeros. Estados Unidos es percibido como país en auge y Europa en recesión, no suficientemente flexible, compuesta por empresas antiguas, bancos y algunas compañías de telecomunicaciones. Pero Europa cuenta con fantásticas farmacéuticas y es la número uno en productos de lujo. En realidad, los bancos son una parte muy pequeña del mercado. Todo el mundo está pesimista respecto a Europa, pero su economía se acelerará en 2024 mientras que la de EEUU se desacelerará. En Europa se recortarán los tipos de interés, la inflación bajará ligeramente y veremos estabilización del sector manufacturero, que ha estado muy débil en 2023. Las acciones europeas están más baratas. La sorpresa puede ser Europa y la decepción, EEUU.
¿Alguna preocupación en las principales monedas?
Esperamos debilidad del dólar. Nos preocupa su excesiva fortaleza, dado que la economía de EEUU debe desacelerarse, la Reserva Federal puede recortar sus tipos de interés más que otros bancos centrales y hay elecciones en 2024. La libra esterlina también, ya que esperamos que el Banco de Inglaterra recorte sus tipos de interés antes de lo esperado, con su economía en recesión. En 2024 esperamos un dólar más débil, pero un yen más fuerte, ya que el banco central de Japón es el único que subirá tipos de interés en 2024, con su economía siendo la única entre las principales desarrolladas con crecimiento por encima de su potencial.
¿Cuáles son las oportunidades en materias primas?
El precio del petróleo puede moverse en rango entre 80 y 100 dólares/barril de Brent. Consideramos el sector energético. Si hay recesión puede deberse a que los precios suben o hay auge del crecimiento económico, de lo que se beneficia. En esta fase y dado el riesgo geopolítico, tiene sentido sobre ponderar este sector tácticamente. También puede darse esta exposición mediante la moneda noruega, que está muy barata. Sobre ponderamos oro, dado el riesgo geopolítico, pues los tipos de interés pueden reducirse y el dólar estar más débil. Ahora bien, a 2000 dólares la onza, está por delante de nuestro valor razonable. Pero nos gusta estratégicamente. No estamos demasiado optimistas respecto a materias primas, dado que prevemos un crecimiento global más débil. Además, dada la expectativa de rentabilidades positivas tanto en renta variable, como bonos y efectivo, hay menos necesidad de diversificar. Esperamos que la correlación entre la renta variable y renta fija disminuya y en una cartera equilibrada gestionada tácticamente hay menos necesidad que en el pasado de diversificar los activos. De todas formas, los metales industriales, especialmente el cobre ha decepcionado, pero China puede comportarse relativamente mejor en 2024, generando cierto repunte de la demanda.