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La travesía del desierto en deuda se termina: volverá a ser atractiva

  • La rentabilidad sin inflación vuelve a superar el 1% anual en renta fija
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En los últimos 20 meses los inversores en renta fija han sufrido en sus carnes la resaca de las políticas de estímulo que han implementado los bancos centrales desde la Gran Crisis Financiera.

Durante años, los tipos de interés en mínimos históricos, en el 0% o incluso negativos, dejaron muy buenos resultados. Los bancos centrales sostenían a los mercados con inyecciones milmillonarias en el mercado de bonos, hasta que las rentabilidades a vencimiento de estos títulos llegaron a profundizar por debajo del 0% (se pagaba por prestar deuda), y los precios se dispararon.

Lo que ha ocurrido en el mercado de renta fija desde que empezó 2021 es consecuencia de estas políticas. Al volver a producirse repuntes de inflación más fuertes y permanentes de lo que se esperaba, los bancos centrales se han empezado a retirar a un ritmo acelerado, y la renta fija ha empezado a reaccionar esta retirada.

Las pérdidas de 2022 son históricas, con un 16% en el índice de deuda mundial de Bloomberg, y desde el arranque de 2021, en 20 meses, las caídas ya superan el 20%. Ahora bien, esta vuelta atrás de los bonos parece estar llegando a su fin, y también la travesía en el desierto que ha tenido que sufrir el inversor: en el horizonte ya se empieza a perfilar un mercado más sano, con rentabilidades que están llevando a los analistas y gestores a volver a fijarse en la renta fija de cara al largo plazo. En periodos largos, además, los retornos que ha ofrecido la renta fija rivalizan con los de la bolsa.

Ya a finales de julio, la última encuesta sobre renta fija de elEconomista reflejaba un cambio de actitud por parte de los gestores, ya que, aunque la opinión mayoritaria, el 43%, esperaba mayores caídas en los precios de la renta fija, la mayor parte de ellos también reconocía que la situación había cambiado y empezaban a encontrar oportunidades interesantes en esta clase de activo.

Se espera que la inflación se normalice

El incremento de la inflación hasta niveles de doble dígito en España, y de más del 9% de media en la zona euro, es la gran amenaza para los inversores en renta fija. Las rentabilidades a vencimiento que mantienen ahora los principales índices de deuda no rivalizan con el incremento del coste de la vida. Si se descuenta la inflación actual, la rentabilidad real de los bonos todavía se encuentra en un terreno muy negativo, y quien espere que el IPC se vaya a mantener creciendo a tasas de doble dígito hará bien en mantenerse alejado de este tipo de activos.

Esto, sin embargo, no es la opinión mayoritaria, ni de los analistas, que esperan tasas de inflación del 4,2% de media para el año que viene en la eurozona, y del 2% para 2024, ni tampoco de los propios bancos centrales. El Banco Central Europeo pronostica que el IPC crecerá en 2022 a una media del 6,8%, y que irá disminuyendo su incremento en los próximos años, hasta el 3,5% el año que viene y el 2,1% en 2024.

"Si alguien cree que vamos a tener eternamente inflaciones de dos dígitos, no sé dónde puede invertir. Desde luego, los bonos corporativos están a derribo, con diferenciales máximos y empresas muy solventes que pagan barbaridades", explica Rafael Valera, CEO y gestor de Buy & Hold, pero descarta, como muchos otros gestores y analistas, que esto se vaya a producir: "No creo que vayamos a tener inflaciones de estos niveles más de 24 meses. Solo el efecto base ya la va a frenar mucho. Cuando comparemos agosto de este año con el del año que viene, este efecto se notará", explica el gestor, y reconoce que "en nuestra cartera hemos alcanzado una rentabilidad a vencimiento media a niveles que no habíamos alcanzado desde el peor momento de la pandemia", explica.

Benoit Anne, director del grupo de soluciones de inversión de MFS Investment Management, considera que "más allá de la volatilidad a corto plazo, la situación de las valoraciones en el ámbito de la renta fija reviste atractivo, especialmente para los inversores con un horizonte temporal a más largo plazo", señala.

Rentabilidad real positiva

Para intentar analizar el atractivo que presenta la renta fija para los inversores, los analistas atienden a las rentabilidades reales que ofrecen los títulos de deuda, es decir, el interés que ofrecen, descontando la inflación. Pero, en este ejercicio, es clave tratar de anticipar la inflación que habrá en el futuro, y no tanto la actual.

En este juego de previsiones uno de los datos más importantes que se utilizan para intentar anticipar la inflación de los próximos años son las expectativas de inflación 5y5y, un swap que refleja las tasas de inflación que están descontando los inversores para el lustro que empieza dentro de 5 años. Este dato de expectativas se vigila muy de cerca por parte de los banqueros centrales, y ahora se mueve en el entorno del 2,1%, lo que encaja con el objetivo de inflación que mantienen estos organismo.

Con este dato sobre la mesa, el índice de renta fija mundial Bloomberg Global Aggregate, el selectivo que recoge deuda de todos los tipos y de todas las regiones, ahora ofrece una rentabilidad real de 100 puntos básicos, niveles que, antes de este verano, no se habían visitado desde el año 2009. Los bonos en rentabilidades negativas prácticamente han desaparecido del parqué, una extinción que ha hecho que el mercado de renta fija vuelva a una situación más normalizada.

Si se revisa las rentabilidades a vencimiento que ofrecen las principales categorías de renta fija, el cambio ha sido radical en los últimos 20 meses. El high yield (los bonos sin grado de inversión, con los que se asume más riesgo), ya ofrecen más del 9,1% a vencimiento con una duración media de 4,7 años, lo que supone una rentabilidad real del entorno del 7%. La deuda corporativa se mantiene ahora en el 4,9% sin descontar la inflación, mientras que la soberana todavía se mantiene algo por debajo, con un 2,48% y una rentabilidad real del entorno del 0,5%.

Dónde miran los gestores

Ahora, con el incremento de las rentabilidades a vencimiento que se ha producido, el valor añadido de un buen gestor activo gana enteros. Oliver Eichmann, director de tipos de renta fija en DWS, explica que "tras años de tipos negativos y primas de riesgo mantenidas artificialmente bajas por los bancos centrales, podemos reconocer una mayor diferenciación entre las distintas clases de bonos. Los gestores de tipos tienen así un margen mucho mayor para conseguir rendimientos positivos mediante un posicionamiento inteligente".

Rafael Valera explica, con ejemplos concretos, que hay bonos con altas rentabilidades y una buena ecuación rentabilidad riesgo. "Esta semana hemos entrado en deuda de Wizz Air, una empresa con caja neta, con grado de inversión, a un 8,25% a 2026. IAG, aunque es cierto que no es grado de inversión, pero tiene buenos resultados, te paga por encima del 9%. Y en otros sectores, por ejemplo, la deuda subordinada de Unicaja paga cerca del 9%, y Cajamar un 11%", explica.

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