La economía pierde impulso, los bancos centrales suben tipos y la inflación se mantiene obstinadamente alta. Estos ingredientes están generando grandes turbulencias en el mercado de bonos y en la renta variable. Aunque solo llevamos unos pocos meses bajo este nuevo contexto, es posible que lo que se ve hoy como una anomalía sea el principio de un nuevo paradigma para el mercado de deuda y la economía, según advierten desde el banco suizo UBS.
Los riesgos para la economía global son muy elevados. Muchos de los factores que impulsan la subida de los precios hoy en día son factores del lado de la oferta sobre los que la Fed tiene poco control, y no se ven afectados directamente afectados por la política monetaria (las subidas de tipos de la Fed no alteran el curso de la guerra en Ucrania, tristemente).
Sin embargo, "los tipos más altos pretenden reducir el gasto de los hogares y presionar a la baja la demanda del sector privado en general. Así pues, la Reserva Federal cree que puede conseguirlo sin provocar una recesión, el llamado aterrizaje suave (o "relativamente suave", como dijo recientemente Jerome Powell; pero ese calificativo ya dice mucho sobre sus niveles de confianza)", asegura Jonathan Gregory, director de Renta Fija de UBS en Reino Unido.
Todo ello está generando una desaceleración que coincide en el tiempo con una inflación elevada. La política monetaria, por primera vez en mucho tiempo, está siendo procíclica, es decir, está agudizando la tendencia del ciclo (la economía va hacia la recesión).
Una desaceleración clara
No obstante, el crecimiento en EEUU ya se encontraba en territorio negativo en el primer trimestre de este año y aunque puede haber algunos factores técnicos detrás de esto, lo cierto es que el crecimiento en EEUU ya había caído a la media mostrada durante los años previos a la pandemia de alrededor del 2% en el tercer trimestre del año pasado.
Esto constituye un telón de fondo bastante inusual para este ciclo de endurecimiento monetario. Normalmente, se suele estimar que una elevada inflación está acompañada de un crecimiento por encima de la tendencia, no en tendencia - o negativo. Y la renta real disponible de los hogares ya está bajo la presión de una mayor inflación que limitará el gasto, incluso antes de considerar el efecto de las subidas de tipos.
Desde UBS AM analizan todas estas complejas interacciones y creen que "mientras la inflación estadounidense esté tan por encima del objetivo, creemos que la Fed se verá obligada a seguir subiendo los tipos. Y cada vez que la Fed suba los tipos, es probable que la TIR (rentabilidad real) de los bonos le sigan".
El caso de Europa
El Banco Central Europeo (BCE) se enfrenta a un dilema preocupante. El IPC de la eurozona superó recientemente el 8% y el crecimiento de los precios está dominado por los precios energéticos, dada la gran dependencia de la zona euro de las importaciones de gas y petróleo rusos. Mientras tanto, el euro se hunde contra el dólar, lo que podría agudizar el problema de inflación.
La inflación de los servicios, sin embargo, se sitúa en niveles mucho más bajos que la de EEUU y parece menos problemática, mientras que el desempleo, aunque está disminuyendo, sigue siendo de casi el 7%.
El BCE debe subir tipos
A pesar de ello, la elevada inflación actual obliga al BCE a comprometerse con una política mucho más dura en la reunión de junio, hasta el punto de que los mercados prevén ahora una subida de tipos de casi el 1,75% para finales de año.
"Teniendo en cuenta que los tipos de interés oficiales han sido negativos desde 2014, se trata de un cambio impactante. Pero, de nuevo, no puede dejar de sorprendernos que, al igual que en EEUU, la política monetaria se haya vuelto muy procíclica y se haya endurecido en un momento de aparente debilidad de la economía en general, lo cual es muy inusual", explican desde UBS.
¿Un cambio estructural más profundo?
"Quizás todo esto apunte a un cambio más profundo", asegura el experto de UBS. Este economista comenta que hace varios años, Mervyn King, ex gobernador del Banco de Inglaterra, describió la época de principios de los 90 como NICE (Non Inflationary Consistently Expansionary). Se podría decir que, de un modo u otro, el mundo siguió siendo NICE durante mucho tiempo: inflación baja y estable, desempleo en su mayor parte en descenso (excluyendo los períodos posteriores a la gran crisis financiera y la pandemia mundial) y mercados financieros fuertes.
"Pero este escenario NICE puede haber llegado a su fin. Desde la década de los noventa está claro que la tendencia de crecimiento global es cada vez menor. La tendencia de los datos de crecimiento del PIB de los mercados desarrollados del Fondo Monetario Internacional (FMI) tomados de las Perspectivas de la Economía Mundial de abril de 2022 (la cifra de 2020 toma los datos reales de 2020 y 2021 con la previsión del FMI proyectada hasta 2027), de modo que el crecimiento del PIB, que fue de una media del 3,1% en los años 80, se prevé ahora en torno al 1,8% para esta década".
Junto al bajo crecimiento, la inflación parece haber llegado para quedarse, lo que complicará sobremanera la consecución de rentabilidades reales positivas en el mercado. Mientras que la economía se desacelera, los bancos centrales están aplicando políticas que van a favor de este ciclo contractivo, es decir, la banca central está acelerando la llegada de una recesión.
"Al mismo tiempo, experimentamos los niveles de inflación más altos de los últimos 40 años, mientras los bancos centrales aplican maniobras de política monetaria pro y no anticíclicas. Bajo crecimiento, alta inflación, mayores yields de los bonos", sentencia el experto.
Con todo, Jonathan Gregory, director de Renta Fija de UBS en Reino Unido, asegura que "se se producirá una entrada en una fase llena de baches y a un mundo que quizás ni siquiera reconozcamos", sentencia este experto.
