Madrid
El índice bursátil brasileño Bovespa es de los que peor comportamiento está registrando en 2021, sobre todo en los últimos meses. Ha llegado a caer un 15% frente a una subida del 16% del índice general MSCI y comportamiento plano del índice MSCI de emergentes. De hecho, ha llegado a cotizar en precio/beneficios esperados a doce meses 20 veces, por debajo de su media histórica, como en la Gran Crisis Financiera.
Hay que tener en cuenta que los indicadores de confianza empresarial y del consumidor se han deteriorado a medida que ha aumentado la inflación y su Banco Central ha subido los tipos de interés hasta 7,75% desde el 2% en enero. Además, su índice de incertidumbre política ha estado en máximos desde 2017.
El consenso de mercado -conservador- espera que su PIB crezca 5% este año, un 1,8% en 2022 y un 2,3% en 2023 y que, tras un fuerte crecimiento de los beneficios por acción en 2021 del 200%, estos se contraigan en 2022 un 10% y otro 1% en 2023.
No obstante se ha descontado mucho, tanto respecto a beneficios empresariales, como inflación, políticas y riesgos fiscales. Además, la inflación debe moderarse para fin de año. En cuanto al real, es probable que el Banco Central de Brasil se vuelva aún más agresivo e incluso intervenga en el mercado de divisas para frenar cualquier presión inflacionaria no deseada liderada por la depreciación de la moneda.
De todas formas el cupón del bono brasileño es cada vez más atractivo, lo que debe proporcionar cierto apoyo al real. De hecho, estamos más cerca del final del ciclo de subidas de tipos de interés. Mientras, la depreciación del real puede impulsar las exportaciones ante una demanda externa muy dinámica.
El caso es que el índice Bovespa ha estado en nuestro ranking como el mejor por valoración, apuntando a que el mercado se ha excedido en las caídas. Las acciones brasileñas cotizan con una relación precio/beneficios esperados a doce meses de 7,6 veces, con un descuento del 36% respecto a su promedio a largo plazo y un 42% respecto al índice MSCI de emergentes. Así que parecen extremadamente baratas, aunque en precio/valor contable en línea con su promedio de los últimos 15 años.
El descuento se reduce al tener en cuenta el factor sectorial y expectativas de crecimiento de beneficios. En cualquier caso, históricamente, cuando las acciones en Brasil han estado a estos niveles relativos recuperan un 12% de media los tres meses siguientes frente al resto de emergentes.
De manera que era previsible un rebote en las acciones de Brasil, aunque sujeto a volatilidad, dada la dificultad del país para encauzar su déficit fiscal, ausencia de reformas de calado y unas elecciones presidenciales en 2022.
Al respecto, la administración de su presidente Bolsonaro, ante la caída de aprobación, ha presionado con el programa de bienestar Bolsa Familia, pieza central de la política social del ex presidente Lula, que ha pagado en promedio 189 reales (34 dólares) al mes a 14 millones de beneficiarios, siempre que sus hijos asistan a la escuela y acepten vacunarse. Su coste anual es de un 0,4% del total del PIB.
Ahora el Gobierno ha conseguido sustituirlo por el programa Auxílio Brasil con expectativa de que llegue a 17 millones de familias a las que pagará una media de 400 reales (73 dólares), para un coste anual de 82.000 millones de reales, 1% del PIB. Sin embargo esto implica violar el límite de gasto fiscal introducido en 2016. El Gobierno trata de limitar la cantidad de pagos, lo que puede ahorrar 47.000 millones de reales en 2022 y cambiar la forma en que se calcula el límite de gasto, ligándolo así a la inflación de fin de año en lugar de mitad de año, lo que puede proporcionar 50.000 millones de reales de espacio fiscal adicional.
El caso es que esta situación perjudica la credibilidad de la política fiscal y presiona al alza las perspectivas de inflación a medio plazo. Incluso su deuda soberana puede verse afectada, dado que su coste supera el crecimiento del PIB nominal e implica aumento de la relación deuda/PIB.
En este contexto, tenemos una posición táctica neutral en renta variable brasileña a corto plazo, aunque estratégicamente somos más pesimistas.
