Madrid
A la luz de los extraordinarios tres primeros meses del año y en previsión de lo que podría deparar el futuro, seguimos apostando por empresas de calidad y compañías líderes
A comienzos de año, nuestro posicionamiento pasaba por un escenario de crecimiento y una incipiente recuperación en los mercados emergentes, en particular China y Brasil. Las expectativas se cumplieron perfectamente en enero, sobre todo con la firma de la primera fase del tratado comercial y lo que parecía ser una distensión de las relaciones entre EEUU y China. Pero la aparición, primero en China y luego en el resto del mundo, del coronavirus ha puesto todo del revés. En lugar de crecimiento, ahora estamos preparándonos para lo que podría ser la recesión más profunda y rápida de la historia. Esperemos que también sea una de las más breves en cuanto a su duración.
El mercado "hiperbajista" llegó tan de repente y dislocó tantas áreas del mercado que resultó difícil realizar cambios en la cartera.
Cuando el virus apareció por primera vez en enero y principios de febrero, el mercado se mostró sorprendentemente firme, y puede que esto provocase un exceso de confianza al tiempo que se propagaba por todo el mundo. El mercado "hiperbajista" llegó tan de repente y dislocó tantas áreas del mercado que resultó difícil realizar cambios en la cartera. A escala sectorial, el sector financiero, el de salud y el industrial fueron los menos resistentes, si bien los servicios de comunicación y los materiales aportaron buenos resultados. En cuanto a países, las sobreponderaciones de Brasil e Indonesia pesaron en la rentabilidad, como también lo hizo la infraponderación de China/Hong Kong. La selección de valores en Brasil tampoco ayudó, pero la de China y Sudáfrica reveló un signo más positivo.
El coronavirus ha hecho que la volatilidad de mercado se dispare, y nos ha dado la sensación de estar ante una situación de liquidación a escala mundial. Si bien algunos de los movimientos nos parecen justificados, la magnitud de la corrección fue tal que empezamos a ver surgir algunas oportunidades significativas. En este sentido, estamos intentando mejorar la calidad de las empresas en cartera con el fin de poder afrontar la volatilidad con nuestras más firmes convicciones. Las fluctuaciones de los precios no son necesariamente racionales ni reflejan los fundamentales a largo plazo de las compañías, y es posible que cometamos errores cuando vendemos unos valores y apostamos por otros. Ahora bien, la idea estriba en evaluar continuamente las discrepancias entre los fundamentales y las valoraciones y, a continuación, centrarse en las firmas en las que deseamos invertir a largo plazo, aquellas que se hallan en mejores condiciones para capear la tormenta y salir reforzadas de la crisis.
Tres áreas de atención
Hemos centrado la cobertura de nuestro análisis corporativo en tres áreas: Beneficiarios, penalizados a corto plazo y damnificados. Los beneficiarios son aquellos que potencialmente sacarán ventaja de la situación, como las empresas relacionadas con la nube, las dedicadas al comercio electrónico o el entretenimiento en línea. El segundo grupo son aquellos que probablemente se resentirán a corto plazo, pero que podrían emerger al final en una posición de mercado mejorada. Por último, los damnificados son aquellas empresas que prevemos que vayan a necesitar rescates y cuya supervivencia nos suscita dudas, tales como las aerolíneas.
Los beneficiarios son aquellos que potencialmente sacarán ventaja de la situación, como las empresas relacionadas con la nube, las dedicadas al comercio electrónico o el entretenimiento en línea
En resumen, las compañías que sean capaces de tolerar la presión en sus balances y que tengan acceso a liquidez estarán en mejor situación. Por lo tanto, hemos concentrado nuestros esfuerzos en los segmentos de mayor capitalización de mercado, en sólidas compañías cuyas ventajas competitivas nos inspiran confianza. Encontramos numerosas oportunidades dentro de la tecnología, dado el desajuste entre oportunidades y cotizaciones. Hemos ampliado nuestra exposición a semiconductores, dado que saldrán beneficiados por la nueva economía "del confinamiento", mientras que los fabricantes de memoria han resistido bien, apoyados por la mejora de precios de las memorias NAND (tipo de memoria flash que se utiliza en dispositivos de almacenamiento).
Tras la rápida y abrupta caída de las cotizaciones bursátiles en Brasil, vemos atractivo en las valoraciones, por lo que nuestra moderada sobreponderación trata de conjugar las preocupaciones sobre los efectos del virus y las oportunidades que han surgido
Los datos que llegan desde China están mejorando a medida que se reabren tiendas y fábricas. El gobierno chino ha sido pragmático en sus estímulos, y se ha centrado en primera instancia en resolver las cuestiones sanitarias. En Brasil, en cambio, el virus está empezando a propagarse. Además, el empeoramiento meteorológico con la próxima llegada del invierno podría agravar la situación. Nos preocupa la falta de holgura fiscal del país, y el reciente desmantelamiento de posiciones apalancadas ha ejercido más presión sobre el mercado. Tras la rápida y abrupta caída de las cotizaciones bursátiles en Brasil, vemos atractivo en las valoraciones, por lo que nuestra moderada sobreponderación trata de conjugar las preocupaciones sobre los efectos del virus y las oportunidades que han surgido.
Por el contrario, Rusia se halla mejor preparada gracias a unas cuantiosas reservas de efectivo y superávit por cuenta corriente, y cuenta con el respaldo de unos rendimientos por dividendos considerables. Además, la normalización de los precios del petróleo podría brindar un factor adicional de apoyo.
La India ha endurecido recientemente las medidas de confinamiento. Sin embargo, la naturaleza informal de su economía dificulta las ayudas públicas a favor de los sectores más afectados por la caída de la producción. No obstante, cabe señalar que el país se beneficiará de un superávit por cuenta corriente debido a la caída de los precios del petróleo.
Posicionamiento de la cartera
En vista de todo lo anterior, hemos reducido la sobreponderación de Brasil, pues preocupa la caída de ingresos de los consumidores y la capacidad del gobierno para adoptar estímulos fiscales. Hemos aumentado nuestra ponderación de China y Corea, principalmente mediante posiciones en tecnología y sectores ligados a la economía "del confinamiento", con un entorno macroeconómico que se beneficiará de la gradual recuperación en el periodo posterior al COVID. También hemos reducido nuestra exposición al sector financiero ante los temores sobre la calidad de los activos y la morosidad en el crédito, así como a la energía debido al desplome de los precios del petróleo.
No sería justo si no citásemos algunos motivos para el optimismo:
- Las valoraciones se aproximan a los mínimos registrados en la crisis financiera mundial, pero la actual no es ninguna crisis financiera, sino sanitaria. Se trata de una importante diferencia, ya que el sistema financiero formará parte de la solución cuando el virus quede relegado al pasado.
- Michael Hartnett, estratega de BofA Merrill Lynch, suele afirmar que los mercados dejan de sentir pánico cuando lo empiezan a sentir los banqueros centrales (y los políticos), y esto es a todas luces lo que está sucediendo. La respuesta monetaria y fiscal ha adquirido proporciones gigantescas: hoy es oxígeno para la economía y, cuando la recuperación comience, será un enorme estímulo.
- Al parecer, se están registrando avances en la lucha contra el virus. China y Corea han iniciado la senda de la recuperación, y Europa está empezando a doblegar la curva de contagios, lo mismo que EEUU. Está en marcha una frenética actividad médica centrada en investigar el tratamiento contra el COVID-19 y descubrir, con el tiempo, una vacuna. Estamos asistiendo a un gran aumento del número de pruebas, y vemos esperanzados el anuncio de un test serológico que llegará al mercado este mes, y que revelará si una persona ha estado expuesta y ha desarrollado inmunidad al virus: un importante paso adelante para que la gente pueda regresar al trabajo. La vida no volverá verdaderamente a la normalidad hasta que tengamos una vacuna y hayamos logrado la inmunidad de grupo.
