Las negociaciones griegas han evidenciado un hecho mal encubierto: la deuda de su Gobierno es impagable. Aunque no constituye un problema inmediato, resulta clave para su evolución económica y es consecuencia de los cálculos erróneos o sesgados de los planes de rescate.
Una propuesta para reducir esa carga son los bonos ligados al PIB: instrumentos que pagan más intereses en un contexto de crecimiento sólido y viceversa. Ya se probaron tras el canje de hace tres años, pero en una cuantía sólo testimonial, insuficiente para aprovechar sus beneficios.
La ventaja principal radica en que alivian la presión sobre el coste financiero de los Gobiernos en momentos adversos. Así, amortiguan el círculo vicioso originado en el pago de intereses crecientes cuando más caen los ingresos. En consecuencia, contribuyen a evitar una política fiscal procíclica, la cual ha causado problemas en la eurozona, aunque más por su inoportunidad y diseño equivocado que por su mera existencia. Por eso mismo, también impiden la explosión de la deuda sobre PIB hasta niveles insostenibles a largo plazo. En suma, reducen la variabilidad de las cifras macroeconómicas.
La historia nos demuestra que dicha incertidumbre es una de las causas de impagos soberanos, por lo que en la práctica, rebajan su probabilidad. El efecto se refuerza cuantas menos herramientas tengan a su alcance las autoridades nacionales para combatir las recesiones; es decir, puede ser recomendable en una unión monetaria en la que sólo se dispone de soberanía fiscal.
¿Qué es el bono ligado al PIB?
Para conseguir todo eso, el bono ligado al PIB es en realidad una forma de transferir el riesgo de los emisores - Gobiernos- a los inversores. Por tanto, resulta análogo a la deuda convertible o participaciones preferentes de las empresas, que ante dificultades, reducen la carga financiera o se convierte en acciones. Así lo propuso el Nobel Robert Shiller. Pero también se encuentra ahí su debilidad: la compensación exigida por los acreedores es muy superior.
Varios análisis han intentado comparar ese coste con la mejora de bienestar resultante de estabilizar las cifras. Sin embargo, sus resultados no son concluyentes, principalmente porque la rentabilidad requerida es muy variable. Y esto nos proporciona una pista de la principal razón por la que probablemente sufran el rechazo en el mercado. No es una cuestión de cifras, sino de confianza. Y en un país que estuvo falsificando guarismos pese a la supervisión de Eurostat, resulta difícil invertir en instrumentos que dependen de una cifra calculada por el propio Gobierno; el mejor ejemplo lo tenemos en los problemas de los bonos ligados a la inflación argentina. El coste que exigirían los acreedores por afrontar semejante incertidumbre parece inasumible.
Sin embargo, no son los inversores quienes deben aceptarlo, sino el sector público europeo, la UE y el BCE, puesto que poseen la mayoría de la deuda helena y la capacidad de realizar un canje. Así, la situación no está sometida a la disciplina de mercado, sino a la de la imagen ante los votantes, y esta se puede gestionar con cierta facilidad si introducimos discrecionalidad en las cifras. Pero a cambio se crea otro problema: el día que Grecia quiera volver al mercado debería hacerlo con bonos convencionales para reducir el coste. Eso relegaría a los acreedores públicos a una categoría subordinada, algo tabú para los políticos continentales.
En cualquier caso, para aprovechar sus ventajas, estos instrumentos deben constituir la mayoría de la deuda. Pero efectuar un canje masivo resulta peligroso por otra razón: la opinión pública lo interpretaría como una victoria del nuevo Gobierno heleno. Eso arroja un riesgo de contagio obvio en otros países, empezando por España.
Es evidente que los rescates se han articulado con muchos errores técnicos, especialmente en Grecia. Pero también lo es que durante estos años se han dado pasos hacia una Unión Europea más sólida que la previa a la crisis. Mantener ese camino es un objetivo superior a reestructurar la deuda griega, y por eso, las autoridades continentales no pueden permitir ningún acuerdo que se interprete como un éxito de Syriza. Por tanto, los bonos ligados a crecimiento surgen como una propuesta técnica factible aunque incierta, pero las cuestiones estratégicas los invalidan como solución única.
Y es que la idea original de esta deuda se basa en considerar a los países como empresas. Pero quizá el error esté en creer que cualquiera de ellos se puede gestionar sólo con cifras.
Alberto Matellán, profesor de Análisis Financiero en Cunef.
Grecia pide ayuda a su modo
