La teleco española se convierte en el primer operador en Alemania con la compra de la filial de KPN y reequilibra el peso entre Europa y Latinoamérica.
En mi imperio nunca se pone el sol. Esta frase, que forma parte de todos los libros de historia, refleja la magnitud del territorio que llegó a estar bajo el poder de Felipe II, el Prudente. Siempre había un lugar en su imperio en el que brillaba la luz del día. Hubo un momento en el que la mitad de Europa occidental estaba bajo el dominio del monarca español, además de gran parte de América y Filipinas. Cuatro siglos después de su muerte, la compañía que preside César Alierta tiene sus propios tercios para defender su imperio. La última batalla se ha librado en suelo alemán. Telefónica ha comprado la filial germana de KPN para unir al tercer y cuarto operador del país y crear una nueva sociedad que gobernará la telefonía móvil en Alemania. Con un 37 por ciento de cuota prevista en este mercado, Telefónica recompone su estrategia reequilibrando al Viejo Continente frente a Latinoamérica.
Hace solo unos años Santiago Fernández Valbuena, el hoy máximo responsable de la operadora en Latinoamérica, defendía con voz propia que había que "girar el cabo de Hornos", continuar la expansión del imperio. Esta semana, en cambio, la bandera se ha puesto sobre suelo europeo, reequilibrando la balanza que se estaba inclinando claramente hacia el otro lado del charco.
En estos momentos Latinoamérica representa el 51,4 por ciento del beneficio bruto de la compañía. Lo lógico es que en los próximos años el crecimiento en la región seguirá siendo mucho mayor que en Europa. La propia compañía reconoce que "Telefónica Latinoamérica es el motor de crecimiento del grupo". Pero con esta operación la teleco española se asegura un mercado maduro que aporta unos de los ingresos por cliente más elevados de Europa.
La hoja de ruta que se ha marcado la operadora parece clara. "A Telefónica le interesa ser líder en los mercados en los que está y desaparecer de los que estratégicamente no tienen mucho sentido, como hizo con la venta del negocio en Irlanda", señala Iván San Félix, experto en telecomunicaciones de Renta 4. Muestra de ello es que ya se ha coronado como número uno en Brasil; tiene el poder en España, con una cuota del 38 por ciento en telefonía móvil; a lo que suma ahora el dominio en Alemania, con lo que se ha convertido en operador de referencia en los dos grandes mercados europeos, tras controlar Reino Unido con O2, donde es la segunda referencia.
No hay duda de que esta conquista encaja perfectamente en su estrategia. Como explica Andrés Bolumburu, analista de Banco Sabadell, "la operación mejora la posición competitiva de Telefónica en el país, le dota de un mayor tamaño para competir de tú a tú con Vodafone y Deutsche Telekom, reduce la competencia en el país (al bajar el número de operadores) y permite la generación de suculentas sinergias". La operadora espera que estas sinergias alcancen los 800 millones de euros anuales, hasta sumar un mínimo de 5.000 millones.
Se rearma para una ofensiva prudente
No es la primera vez que Telefónica intentaba hacerse con el reino de Alemania. Los primeros intentos fallidos en la región germana se produjeron a principios de la década de los 2000. La subasta de licencias de UMTS (Internet a través del móvil) en Alemania despertaron el interés de la operadora española hasta el punto de que desplegó su artillería junto a la finlandensa Sonera. La gran inversión se tranformó al final en fuertes provisiones que en 2002 provocaron las mayores pérdidas en la historia de Telefónica.
Tras más de una década de este despliegue por conseguir el espectro para la explotación de los servicios 3G en Alemania, Telefónica se ha rearmardo con el diseño de un plan con pocos flecos sueltos. "Hace un año esta misma operación no se pudo hacer porque las agencias de rating hubieran pasado a Telefónica a bono basura. Ahora es factible al combinar un desembolso en efectivo y acciones de la nueva empresa", señala Javier Borrachero, analista de Kepler Capital.
La compañía se las ha ingeniado para que la adquisición de E-Plus no implique un aumento de su deuda y que, por tanto, no se interponga en el objetivo de reducir su endeudamiento. Para cuadrar el círculo ha encontrado una fórmula mixta que le permite pagar los 5.000 millones de euros de la compra. Por un lado, entregará acciones de la nueva sociedad a la holandesa, dándole entrada con un 17,6 por ciento del capital. De esta forma Telefónica solo tiene que desembolsar en efectivo 4.140 millones de euros -2.840 para la ampliación de capital y 1.300 millones para comprar el 7,3 por ciento de participación a KPN-.
Aún así sería una cifra elevada si tuviera que financiarla de la forma tradicional. Es por ello que ya ha anunciado que buscará casi todo el dinero de manera que no aumente su deuda. Al menos la mitad del importe, entre un 50 y un 65 por ciento, la pretende captar con una colocación de deuda híbrida y entre un 20 y un 30 por ciento se financiará con la venta de bonos convertibles.
¿Por qué elige estas vías para pagar la operación? La respuesta está en el tratamiento contable que tienen estos activos. A diferencia de la deuda convencional, la híbrida -incluyendo los convertibles- computa al cien por cien como capital para la compañía. Es decir, que de ningún modo incrementa su deuda. Con ambas colocaciones puede sumar hasta 3.726 millones de euros, por lo que solo le quedaría financiar entre un 10 y un 20 por ciento con deuda convencional. En el mejor de los casos, únicamente la incrementaría en 414 millones de euros. Ahora bien, ya sería de cara al próximo año, cuando realmente se materializaría la operación.
Es cierto que en los análisis de las agencias de rating hay una parte de los híbridos que sí se considera deuda, concretamente, la mitad. La otra mitad la incluyen como capital, aunque no ocurre en el caso de los convertibles, en el que todo se considera capital. Así, para las calificadoras el impacto de la adquisición sobre la deuda de Telefónica puede estar entre los 1.449 y los 2.174 millones.
Una de las grandes agencias ya ha entrado a valorar la compra. Al igual que los analistas, Fitch señala que la operación tiene toda la "lógica industrial" en el negocio de la compañía. Pero lo más importante es que califica la ofensiva hacia Alemania como "conservadora", por lo que mantienen tanto la calificación creditica de la matriz española como la de su filial alemana, Telefónica Deutschland. Desde la agencia explican que pone de manifiesto la gestión financiera "prudente" de los últimos 18 meses, reduciendo el apalancamiento y mejorando "significativamente" la liquidez.
Para Telefónica es imprescindible que una de las grandes agencias de calificación haya valorado positivamente la compra y que tras el anuncio reiterase su rating. Una rebaja significaría caer hasta bono basura y este año el grupo ha encontrado en el mercado una importante fuente de financiación en la que, además, consigue bajos costes. En lo que va de año ha captado 3.250 millones de euros -más 2.000 millones de dólares de una emisión en esa divisa- logrando en algunas emisiones los costes más bajos de su historia.
Salva el dividendo al accionista
Esta misma semana Telefónica ha publicado que su deuda neta se situó en el primer semestre en los 48.614 millones de euros, por lo que está ya únicamente a 1.600 millones de su objetivo de 47.000 millones para al cierre de 2013. Pero la operadora tiene otro objetivo: dirigir su ratio de deuda sobre beneficio bruto (ebitda) hacia las 2,35 veces. Una adquisición parecía incompatible con esta idea, pero Telefónica le ha dado la vuelta y conseguirá incluso bajar este ratio gracias a la expectativa de que su ebitda aumente más que la deuda con la compra.
Según previsiones de la compañía, el ebitda que se puede apuntar con la nueva sociedad puede estar entre 1.500 y 1.600 millones de euros. El ratio de endeudamiento podría rondar entonces las 2,2 veces el año que viene, frente a las 2,35 veces que estima el consenso de mercado. "A efectos contables, la variación del ratio de endeudamiento va a ser incluso positiva. No hará falta recortar el dividendo ni vender activos", valora Javier Borrachero.
Cuando saltó el rumor sobre la reconquista en Alemania, una de las cosas que se temió fue la viabilidad de la retribución. Pero una vez conocidos los detalles de cómo conseguirá el dinero para la compra no se cuestiona ya que los accionistas se puedan quedar un año más sin dividendo. De hecho, la compañía ha confirmado su compromiso de distribuir 0,75 euros por título con los resultados de este año, lo que supone una rentabilidad del 7 por ciento y un desembolso para el grupo de alrededor de 3.400 millones.
El único impacto que puede recaer sobre los inversores es una posible dilución en la participación una vez que los híbridos y los bonos convertibles con los que se financiará la operación se canjeen por capital. Pero a día de hoy es imposible cuantificar hasta qué punto sufrirá un accionista la dilución.
La misma recomendación
El plan construido por la operadora española ha recibido el primer visto bueno del mercado y de muchos analistas. Las acciones de Telefónica se han revalorizado un 6,4 por ciento durante la semana, hasta alcanzar los 10,56 euros, su precio más alto desde finales de mayo. Eso sí, aunque más de veinte firmas de inversion han revisado a Telefónica tras comunicarse oficialmente la operación, su percepción positiva no se ha plasmado aún en una mejora de su valoración sobre el título y tampoco están elevando su recomedación.
Para el consenso de mercado todavía hay que mantener en cartera el valor, la misma recomendación que tienen sobre su filial germana, Telefónica Deutschland. El precio objetivo para la española se sitúa en los 11,75 euros, lo que aún implica un potencial alcista del 11 por ciento. La firma más optimista, Sabadell, ve a Telefónica en 13,8 euros en los próximos doce meses, un 31 por ciento por encima de su cotización actual.
Telefónica ahorrará al año 800 millones al comprar E-Plus
