El sector utilities se ha convertido en el pilar de una de las tendencias más ambiciosas y compartidas a nivel mundial: la descarbonización de la economía, y su consiguiente electrificación, que hará que el peso de la electricidad dentro de la energía primaria pase del actual 20% al 50%. Adicionalmente, el sector cuenta con capacidad para compensar las tres mayores actuales amenazas macro: desaceleración de la economía, inflación y subida de tipos de interés.
Con respecto a la desaceleración de la economía, hay cierta descorrelación entre la evolución del mercado y el crecimiento del BPA del sector previsto para el año -mejorado por el actual entorno de precios, muy por encima de las proyecciones de hace un año-. La sombra del intervencionismo regulatorio en los mercados ha pasado factura a su comportamiento en bolsa proporcionado puntos de entrada atractivos y generando una oportunidad para acercarse al sector, que actúa como refugio en un contexto de potencial desaceleración de la economía.
Del lado de la inflación se da un alto nivel de protección de los resultados operativos. Esta cobertura no solo se recoge en el negocio regulado que, en varios mercados, se remunera en términos reales, sino también a las divisiones de generación y comercialización que incorporan cláusulas de traslación de la inflación en costes al precio final. En promedio cerca de 2/3 del ebitda del sector tiene algún tipo de cobertura.
La actual situación geopolítica refuerza las tendencias positivas para este importante sector
De otro lado, observamos la ausencia de un claro impacto negativo del aumento de los tipos de interés. Aunque suele haber una correlación negativa en el mercado entre estos y las eléctricas reguladas, cuando se considera el resto del sector, la relación no es tan clara. Además, por el lado del balance, el predominio de la deuda a tipo fijo de larga duración actúa como protección y, al considerar la inflación, los tipos se mantienen en terreno negativo.
Centrándonos en el comportamiento del sector de utilities nacionales, nuestra lectura es muy positiva, especialmente en lo que compete a las energías renovables y de cara al segundo semestre de este año. Porque abordar los tres riesgos más relevantes para los mercados energéticos -inflación, reducción de emisiones y dependencia energética-, requiere acelerar el despliegue de las energías renovables agilizando las fases de autorización y resolviendo los cuellos de botella de la red.
Con todo, no deben olvidarse los riesgos existentes, como el intervencionismo de los mercados
Las políticas climáticas de apoyo al objetivo de descarbonización en el horizonte de 2050, el incremento de la demanda de energía eléctrica (50% para 2030 frente a 2019), un fuerte despliegue de capex en instalaciones renovables y en crecimiento de las redes eléctricas, la importante cobertura operativa del sector a la inflación (a excepción de las reguladas españolas), la consolidación de la industria de renovables y la ya mencionada cobertura de la deuda a tipo fijo de larga duración para el sector son sus principales drivers. Un sector que, además, ha seguido fuertemente una política de diversificación de instrumentos de financiación en la última década. Ahora, los instrumentos de deuda corporativa representan entre el 45% y el 65% de la deuda total, lo que, frente a la deuda bancaria tradicional, aporta dos ventajas: coste y duración.
Pero no podemos obviar que también hay riesgos para las renovables. Entre los principales, el intervencionismo del mercado, el aumento de los riesgos de ejecución en el actual entorno de deterioro de las cadenas de suministro y de la inflación de costes logísticos, o la mayor competencia procedente de operadores de otros sectores, que reduce la rentabilidad esperada, especialmente en el segmento eólico marino, cuya contribución operativa es, en media, cinco veces superior a la energía solar fotovoltaica y tres veces mayor que la eólica terrestre.
Pero, conscientes de que los vientos de cola que alientan al sector de utilities no son nuevos, no es menos cierto que la reciente situación geopolítica los ha reforzado y acelerado. Recomendamos un enfoque selectivo dentro del sector apostando por los mejores candidatos dentro de cada subsegmento (eléctricas integradas, compañías reguladas y empresas de renovables -tanto promotoras como fabricantes-).
Para las utilities españolas, nuestras apuestas se concretan en Iberdrola, con una posición de liderazgo en sus distintos negocios, unos atractivos ratios de valoración y cierta diversificación empresarial y geográfica para compensar el riesgo regulatorio europeo. En el ámbito regulado, preferimos Redeia a Enagás por el mayor crecimiento operativo en el corto plazo, y dentro del sector de renovables apostamos por Acciona Energía y Soltec.
