Europa se ha convertido en una región donde nadie quiere invertir. Pero se equivocan. Hay dos razones por las que los títulos europeos pueden seguir bien pese al aciago estado de la economía.
El gobierno de Francia está en apuros. Las reformas en Italia se paralizan y el país vuelve a caer en la recesión de la que nunca había salido en realidad. El poderoso motor alemán se queda sin combustible. El paro sube. Las noticias de la eurozona son implacablemente desoladoras. No sorprende que los inversores huyan. El dinero que fluía hacia los títulos europeos a principios de año, cuando la opinión generalizada era que el continente empezaba a recuperarse por fin, se ha marchado este verano.
Y, aun así, es un error. Cuanto más empeoren los datos económicos de Europa, más deberíamos comprar por dos razones, una a corto y otra a largo plazo. La de corto plazo es que va a haber una respuesta del Banco Central Europeo, quizá ya esta semana. La de largo plazo es que el desempleo masivo reduce los salarios y aunque es nefasto para los trabajadores, es bueno para los grandes exportadores que dominan las bolsas europeas (y sus beneficios en aumento ya se ven en los dividendos crecientes que están repartiendo). Mientras la gente común sufre la crisis, los accionistas no están pasando necesariamente por lo mismo.
El BCE ya ha tenido varias semanas para digerir el hecho de que la economía alemana haya vuelto a encoger y se paralice el crecimiento en Francia e Italia, las dos economías siguientes en tamaño en la eurozona. La inflación vuelve a caer y se sitúa apenas en el 0,4 por ciento, a un pelo de la deflación pura y dura. Los rendimientos de los bonos se hunden en los mismos niveles vistos en Japón hace dos décadas, como si nos estuviésemos embarcando en dos décadas de deflación y estancamiento. Esta semana ha habido otra ronda de encuestas decepcionantes de manufactura que apuntan a un otoño duro. Las esperanzas de repunte cíclico que dominaban el año nuevo se han hecho añicos. Mientras tanto, el panorama político empeora. En la región alemana de Sajonia, el partido antieuropeo Alternativa por Alemania ha ganado su primer escaño en una asamblea regional este fin de semana. El primer ministro francés Manuel Valls tendrá que luchar para aprobar hasta las reformas más modestas que ha propuesto. Y el joven diputado reformista italiano Matteo Renzi verá pronto como su popularidad decae si no consigue el crecimiento.
Lógicamente, los inversores han huido mientras podían (los inversores estadounidenses de títulos han retirado 179 millones de dólares de los fondos de acciones europeas en agosto, según las cifras de Thomson Reuters Lipper, a la vez que aumentaban su exposición a otros mercados). Se ha convertido en una región donde nadie quiere invertir. Pero se equivocan. Hay dos razones por las que los títulos europeos pueden seguir bien pese al aciago estado de la economía. La primera es que el BCE está tomando medidas. Todos los demás grandes bancos centrales del mundo, incluido el de EEUU, Japón y Reino Unido, han lanzado algún tipo de flexibilización cuantitativa. El BCE lo tiene más difícil, en parte porque no todos los países están de acuerdo y hay que ver qué activos va a comprar. ¿Va a comprar realmente bonos del Estado? ¿En qué cantidades y de qué gobiernos? Aun así, son cuestiones no exactamente insuperables. Tal vez nunca tengamos pruebas fehacientes de si la flexibilización cuantitativa ha ayudado a la economía británica y la estadounidense pero ambas se han recuperado mucho más deprisa que la europea. Lo que sabemos seguro de la flexibilización cuantitativa es que fomenta los precios de los activos y el mercado bursátil en concreto. Incluso si la economía sigue plana, a los títulos les podría ir bien.
El segundo motivo es que las grandes empresas pueden aumentar sus beneficios y dividendos. Es verdad que cuesta aumentar los beneficios cuando se opera en una economía estancada pero ése no es el único factor. Si los salarios caen y crecen las exportaciones, a las grandes empresas les irá bien.
Es lo que parece estar pasando. Como sería de esperar con un índice de paro masivo y creciente, los paquetes salariales se reducen. Pongamos a Francia de ejemplo. Según la OCDE, los salarios reales en Francia subían al 1,5 por ciento anual en 2009 y 2010. Llegado 2012, habían caído a sólo el 0,2 por ciento. Y en Italia. También según la OCDE, los salarios reales están cayendo a un 2 por ciento anual. En Grecia y España, tanto los salarios reales como nominales llevan cinco años cayendo. En Grecia, el salario medio ya es un 22 por ciento menos de lo que era hace cinco años, según la Organización Internacional del Trabajo. La paga ha bajado un 7 por ciento en España y 5 por ciento en Portugal. Es lo que ocurre cuando no hay trabajo. Con una competencia tan fiera por los escasos puestos vacantes, lo raro es que los sueldos no caigan más deprisa, no que estén bajando. Pero eso no impide que los grandes exportadores (BMW, L'Oreal, Siemens y compañía) puedan aumentar sus ventas. El resto de la economía global marcha como si nada. ¿El resultado? Los costes más bajos y unas ventas constantes se convierten en beneficios y dividendos mayores. Sin duda, ya hay muestras de ello. Henderson Global Investors publicó el mes pasado una investigación según la cual los dividendos subían a un ritmo más rápido en Europa que en ninguna otra región. Las empresas europeas, salvo en el Reino Unido, aumentaron sus pagos a los accionistas un 18 por ciento anual en el segundo trimestre de 2014, con un desembolso total de 90.000 millones de dólares. Ha sido el ritmo más rápido de aumento desde 2011. Quizá sorprenda que las empresas francesas lideren el camino, con un aumento del 30 por ciento en la cantidad que han pagado a sus accionistas. Eso es mucho mejor que en otras regiones. Los dividendos británicos, que suelen estar entre los más generosos del mundo, sólo han subido un 9,7 por ciento respecto al año anterior. En Norteamérica el aumento fue del 11 por ciento, al igual que en Asia Pacífico, aunque los mercados emergentes bajaron un 14 por ciento. El crecimiento ha sido fuerte en todas partes (los dividendos globales subieron un 11 por ciento) pero fue Europa continental la que ha destacado.
Y eso va continuar así. Las empresas centradas en el mercado interior sufrirán pero las bolsas europeas están dominadas por los exportadores y no hay ningún motivo por el que no les vaya a ir mejor que nunca incluso si la economía se estanca. Mientras eso sea verdad, cuanto peor se ponga la eurozona, más deben pensar los inversores en comprar.
El superávit comercial de la eurozona mejora