Opinión

Kenneth Rogoff: La inflación, el antídoto contra la recesión

K. Rogoff

La inflación moderada es un remedio mejor que persistir en un crecimiento lento.

Los principales bancos centrales de todo el mundo siguen mostrando su preocupación en relación con un posible aumento de la inflación, que sería la consecuencia indirecta de sus esfuerzos por luchar contra la recesión. Es un error. Comparada con los riesgos políticos, sociales y económicos que plantearía la permanencia de un crecimiento lento, tras una crisis financiera como solo ocurre una vez cada siglo, el aumento duradero de una inflación moderada no es algo que haya que temer. Al contrario, debería adoptarse en la mayoría de las regiones. Cinco años después del inicio de la crisis, la deuda pública, privada y externa, alcanza niveles récord en numerosos países. Siguen siendo necesarios enormes ajustes salariales en la periferia de Europa y su núcleo. Pero los principales bancos centrales no parecen haberse dado cuenta.

En EEUU, la Reserva Federal ha provocado la locura en los mercados de obligaciones al anunciar que la flexibilización cuantitativa (QE) podría tocar a su fin. La salida planteada parece reflejar un acuerdo de tregua entre los halcones y las palomas de la Fed. Las palomas han conseguido liquidez masiva pero, con el refuerzo actual de la economía, los halcones insisten en poner fin a la QE. Se trata de una variante moderna de la prescripción clásica consistente en empezar a reajustar las condiciones antes de que la inflación enraíce demasiado, aunque el empleo no se haya restablecido del todo. Como anunció en su momento William McChesney Martin, presidente de la Fed en los años 1950 y 1960, el trabajo del banco central es "retirar el ponche justo en el momento en que empieza la fiesta".

El problema es que no se trata de una recesión corriente, y a mucha gente aún no le ha tocado ponche, sin siquiera hablar de cantidad. Es cierto que existen problemas técnicos legítimos relativos a las distorsiones del precio de los activos generadas por la QE, pero la explosión de burbujas sencillamente no es el principal riesgo hoy en día. EEUU tiene en este momento la mejor oportunidad desde el inicio de la crisis para empezar una verdadera recuperación duradera. Y sería una catástrofe si la recuperación muriese antes de nacer a causa de una excesiva devoción hacia la doctrina anti-inflacionista, como cuando algunos bancos centrales se mostraron excesivamente ligados al patrón oro en los años 1920 y 1930. Nos encontramos en el momento en que los dirigentes deben arriesgarse con una estrategia clara.

Por su parte, Japón se enfrenta a otro tipo de dilema. Haruhiko Kuroda, nuevo gobernador del Banco de Japón, ha enviado una clara señal a los mercados, indicando que su institución se ha fijado un objetivo de inflación anual del 2 por ciento, después de años de un aumento de los precios próximo a cero. Sin embargo, mientras los tipos de interés a largo plazo se encuentran actualmente en ligero ascenso, el Banco de Japón parece tomarse una pausa. ¿A qué esperan Kuroda y sus colegas? Si el Banco de Japón consiguiera aumentar las expectativas de inflación, los tipos de interés a largo plazo deberían necesariamente reflejar una prima de inflación especialmente más elevada. Mientras los tipos de interés nominales aumentan debido a expectativas de inflación, la subida forma parte de la solución, no del problema. El Banco de Japón tendría motivos para preocuparse, por supuesto, si los tipos de interés aumentasen debido a una prima de riesgo creciente, más que debido a expectativas de inflación más elevadas. La prima de riesgo podría aumentar, por ejemplo, si los inversores perdieran confianza en cuanto al punto de saber si Kuroda cumplirá su compromiso. La solución, como siempre con la política monetaria, es una estrategia de comunicación clara, coherente y sin ambigüedad.

El Banco central europeo se encuentra en una situación totalmente distinta. Dado que el BCE ha recurrido ya a su balance para ayudar a reducir los costes de préstamo en la periferia de la zona euro, se ha mostrado prudente en su planteamiento de la flexibilización monetaria. Pero la inflación contribuiría a acelerar el ajuste que necesitan desesperadamente los bancos comerciales europeos, donde numerosos préstamos permanecen inscritos en los libros por un valor ampliamente superior al de mercado. Proporcionaría asimismo un telón de fondo sobre el que los sueldos podrían aumentar en Alemania sin que los de la periferia deban necesariamente disminuir. Cada uno de los grandes bancos centrales puede hacer valer argumentos plausibles a favor de la prudencia. Y los bancos centrales tienen razón en insistir sobre las reformas estructurales y los planes creíbles de equilibrio presupuestario a largo plazo. Pero, desgraciadamente, estamos lejos del punto en que quienes toman las decisiones políticas deberían dudar en relación con el riesgo de inflación. Deberían darle más cuerpo al ponche, en lugar de retirarlo

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