Se han dado algunos pasos importantes en la última Cumbre de la Unión Europea, y Merkel hizo más concesiones de las esperadas. Sin embargo, mientras que las medidas podrían ganar algo de tiempo, ninguna es suficiente para poner fin a la crisis. Al final, los líderes de la eurozona deberán ofrecer una estrategia para la unión fiscal y bancaria clara y creíble si quieren dejar la crisis atrás. Estos asuntos sólo se discutieron de forma marginal, y centrarán sin duda las futuras cumbres europeas.
España e Italia básicamente tomaron como rehén el pacto para el crecimiento la tarde del jueves, al mostrar su acuerdo en principio pero rechazar firmarlo hasta que se anunciasen medidas a corto plazo. De esta forma, lograron tender un puente entre el presidente francés, François Hollande, y la canciller alemana, quien acabó aceptando medidas para aliviar de manera inmediata la presión sobre Italia y España.
Las decisiones acordadas superaron las expectativas de los mercados, que Merkel había rebajado cuidadosamente durante las dos semanas previas. En consecuencia, esperamos un alza de los mercados, si bien durará poco tiempo.
A pesar de todo, la cuestión mucho más importante de un planteamiento a largo plazo para la eurozona sigue estando en el aire.
¿Qué se acordó y cuál es nuestra opinión al respecto? Como siempre en esta crisis, los problemas surgen en los detalles, muchos de los cuales aún han de precisarse.
- El BCE actuará de supervisor bancario de toda la eurozona. Esta medida es el primero de muchos pasos hacia la unión bancaria, pero fue acordada antes de la cumbre, por lo que no fue una gran sorpresa. El hecho de que el BCE sea el supervisor indica que es la eurozona -y no la UE- la que camina hacia la unión bancaria. La medida no es suficiente para crear un fondo de garantía de depósitos y un régimen de insolvencia comunitarios. Estas decisiones serán mucho más difíciles de alcanzar y, aunque se lograran, el fondo de garantía carecería de credibilidad, siendo así que los líderes de la eurozona no pueden defenderse ante posibles redenominaciones.
- Una vez que el BCE se convierte en supervisor conjunto, el EFSF/ESM (los fondos de rescate por sus siglas en inglés) pueden recapitalizar la banca directamente. Éste es un paso decisivo a la hora de romper el círculo vicioso de bancos y deuda soberana. Inicialmente, el rescate de la banca española iba a provenir del EFSF y se canalizaría a través del Estado, pero, una vez que el BCE asuma la función de supervisor, la deuda pública española será ajustada y el riesgo soberano se desplazará al EFSF/ESM y, por ende, a los países de la zona euro que contribuyen al rescate. Ello equivale a una forma de mutualización de las obligaciones. En el caso español, las dudas sobre su sostenibilidad permanecerán incluso si el rescate se inyecta directamente en los bancos; la deuda pública ya ronda el 80 por ciento del PIB, y podría ser superior si se contabilizan otras obligaciones. Además, esta medida no ataja la crisis de la balanza de pagos de España.
- Irlanda será tratada de forma similar a España, sugiriendo que los niveles de deuda pública irlandesa -que se dispararon con los rescates- podrían ajustarse. Dublín ha calificado esta decisión como un cambio trascendental para el país, y ciertamente podría acelerar la vuelta de Irlanda a los mercados de deuda a comienzos de 2014. Será extremadamente difícil separar la deuda pública de la de los bancos; es como deshacer una tortilla. Podría haber un acuerdo sobre emisión de pagarés, pero no está claro cuánto influiría en la reducción de la deuda.
- El ESM no tendrá preferencia sobre otros acreedores en el rescate español. Hasta que el BCE se convierta en supervisor de la zona euro el 1 de enero de 2013, la recapitalización del sistema financiero español se instrumentará a través del Estado, primero desde el EFSF y finalmente a través del ESM. Los préstamos del primero que pasen al segundo no tendrán estatus preferente. No obstante, se trata de una excepción, y el ESM sí tendrá ese estatus en futuras operaciones. Esto sólo es importante en los casos en que se inyecte liquidez a través de los Estados.
- Hubo un anuncio vago sobre la posibilidad de que el EFSF/ESM compre bonos de deuda soberana, presumiblemente para aliviar parte de la presión sobre España e Italia. No habrá condiciones para tales programas, y la intervención será liderada por el BCE. No se conocen los detalles sobre la forma en la se empleará el EFSF/ESM para este fin. Consideramos que las operaciones en los mercados secundarios son una manera extremadamente ineficiente e ineficaz de utilizar los fondos de rescate de la UE que benefician más a los acreedores más que a los deudores. Las compras en el mercado primario serían ligeramente mejores, pero en último término estos fondos se quedarán sin munición antes de que a Italia y España les dé tiempo a aplicar reformas que surtan efecto y apoyen el crecimiento.
- Plan de crecimiento de 130.000 millones para la creación de empleo y la inversión. Este planteamiento inspiró la campaña de Hollande y constituye una ayuda moderada. Sin embargo, no es suficiente para acabar con la recesión y darle la vuelta a la situación.
Megan Greene, de Roubini Global Economics
Mosqueteros del euro
