L a directora del FMI, Christine Lagarde, tenía razón. Los políticos están centrados principalmente en la deuda soberana europea cuando, en realidad, el problema son los bancos. En su conferencia en Jackson Hole, dijo que el crecimiento en los países desarrollados se está viendo estrangulado por el exceso de deuda.
Es decir, amplias cantidades de activos bancarios europeos no valen nada. Lagarde también acertaba cuando señaló con el dedo a los culpables: los políticos y los legisladores, que se han demorado y han evitado las respuestas radicales necesarias para poner fin a la crisis. Sin embargo, ¿está en lo cierto al pedir más inyecciones de capital en los bancos europeos?
El capital de los bancos europeos es adecuado para soportar una reducción considerable del valor de sus activos en los tres países periféricos. Es más, la mayoría de los bancos ya han puesto precio de mercado a sus posiciones en esos activos.
Al fin y al cabo, en los últimos meses los bancos europeos han aumentado su capital considerablemente, como demuestran las pruebas de esfuerzo de julio. Según un estudio reciente de Citi, los bancos europeos han añadido 270.000 millones de euros de core capital desde finales de 2008. ¿Es posible ir más allá? ¿Es la cantidad de capital adecuada para que el sistema bancario aguante el temporal?
La respuesta es sencilla: depende. Cuanto mayor sea la incertidumbre, mayor será el capital necesario. No hay límites si la incertidumbre se eleva lo suficiente. Si el capital bancario es el 5% de los activos totales, un descenso del 10% en el valor de los activos bancarios bastaría para exponer a los acreedores a pérdidas. Si el capital bancario es el 10% de los activos totales, una reducción del 20% en los valores de los activos devastaría sus posiciones. Por supuesto, si los bancos se hunden, la economía se desploma y se lleva el valor de los activos con ella. Es una paradoja similar a la trampa de liquidez. Pasado cierto punto, la incertidumbre no puede disolverse por muy fuerte que sea la intervención pública.
El peligro de la incertidumbre
No obstante, si la crisis pasa de Grecia, Irlanda y Portugal, ninguna inyección de capital podrá garantizar a los mercados las posibles pérdidas en unos cuantos grandes países de la eurozona. Como ha señalado Wyplosz, "si sumamos la deuda pública de Grecia, Irlanda, Portugal, España e Italia, se obtiene algo así como 3,35 billones de euros, es decir, el 35% del PIB de la eurozona o el 130% del alemán".
Esta sencilla operación sugiere que sería mejor disminuir la incertidumbre que rodea a los activos bancarios europeos. Si la incertidumbre no se resuelve, ninguna cantidad de capital será suficiente. Los líderes europeos no han probado aún este camino aparte de un tímido intento de implicar al sector privado en el rescate griego en julio, lo que resultó ser inefectivo.
En todos los países europeos, los préstamos y activos bancarios han crecido a un ritmo anual al menos dos o tres veces superior al PIB nominal; el total de activos (que incluye los préstamos a otros bancos y títulos) ha seguido más o menos el mismo camino; los préstamos también han crecido mucho más deprisa que los depósitos. Por eso, el índice préstamos/depósitos aumentó considerablemente en ese periodo.
Cuando el sistema bancario al completo de un país ve cómo los préstamos pendientes se elevan a un ritmo que multiplica al de los ingresos, uno empieza a sospechar. ¿Podrá sostener el nivel actual de deuda, ya se trate de prestamistas privados o del sector público? Por supuesto, ése es el problema central de la crisis bancaria que lleva rebotando por los mercados financieros del Atlántico norte desde agosto de 2007.
Sin embargo, las cifras también indican que los bancos europeos tienen un problema de financiación que explica el por qué de sus dificultades presentes. No sorprende, pues, que el mercado valore un riesgo más alto para los bancos europeos.
Las coberturas de un impago crediticio (CDS, un tipo de seguro de impago) se cotizan cerca de sus máximos históricos y muy por encima de los mínimos de 2011. La mayoría de CDS de los bancos de EEUU se cotiza cerca de los mínimos de 2011 y muy por debajo de los máximos de 2008 y 2009.
Reestructuración bancaria
Otro indicador del problema son los diferenciales de tipos de interés en la financiación a diez años entre el bono alemán y la banca. La media de los bancos europeos se sitúa actualmente tres veces por encima de la estadounidense, con unos niveles comparables a los de la crisis de Lehman.
Las tensiones no aparecen en los diferenciales a corto plazo sólo porque el BCE está realizando unos esfuerzos extraordinarios que, por otro lado, no pueden durar eternamente. El efecto neto es un aumento permanente de los costes de financiación de los bancos europeos y un estrujón considerable de sus beneficios operativos.
Un escenario en el que los bancos puedan recaudar una cantidad considerable de capital nuevo es prácticamente misión imposible, porque sus existencias ya se cotizan muy por debajo del valor contable. La única alternativa sensata es una reestructuración considerable de los sistemas bancarios y, en ese sentido, hay dos recomendaciones.
En primer lugar, los balances bancarios deben ponerse a régimen. Eso quiere decir librarse de los activos no estratégicos que suelen pulular tras una larga ola de fusiones. Es responsabilidad de los bancos individuales y de sus altos directivos, aunque la persuasión moral de los legisladores y Gobiernos también es necesaria. Los directivos y ejecutivos pueden tener intereses propios en conservar el tamaño actual, que puede facilitar la extracción de beneficios personales y el desarrollo de una conducta destinada a las rentas.
Cabe recordar que el tamaño es la principal forma de reestructuración para los bancos en este momento. Según datos del BCE, ni las sucursales ni las plantillas bancarias han aumentado notablemente entre 1997 y 2009. En algunos casos incluso se han reducido. Por eso, los anuncios de recortes de miles de puestos de trabajo han sido difíciles de implementar.
Cómo sobrevivir
En segundo lugar, los niveles de deuda privada y estatal deben descender a unos índices sostenibles para despejar las dudas sobre la solvencia bancaria.
La sostenibilidad de la deuda privada varía de un país a otro y, por eso, no puede ser objeto de acuerdos internacionales. Sin embargo, para muchos (EEUU incluido) es la única forma de evitar una larga recesión. En Europa, la deuda soberana es un problema, pero el acuerdo internacional que aporte una sostenibilidad efectiva no hace más que retrasarse.
El plan de rescate para Grecia, Portugal e Irlanda (aunque en distinto grado) pretendía que el problema era la liquidez. Es decir, los países sólo necesitaban un par de miles de millones para sobrevivir hasta el siguiente día de paga, por decirlo así.
Esa opinión se basaba en hipótesis de un optimismo continuamente excesivo.
Con ello, los líderes europeos esperaban poder ganar tiempo, pero el resultado ha sido un pesimismo creciente y la propagación del contagio, que ha alcanzado a países con niveles limitados de déficit presupuestario o endeudamiento. Estos países poseen una deuda capaz de controlarse en un escenario que predice tipos de interés razonables y crecimiento moderado del PIB. Sin embargo, en un mundo de contagios los cálculos se disipan llevados por el miedo.
Los últimos 30 años de normativas de adecuación del capital se han basado en el supuesto de que los títulos estatales emitidos por los grandes países están exentos de riesgo.
La normativa bancaria actual no exige un único céntimo de capital para cubrir los bonos estatales en posesión de los bancos.
No se puede pasar de la noche a la mañana a un mundo en el que este supuesto deje de ser aplicable sin grandes trastornos. Claramente, la solución debe ser disminuir la incertidumbre de los activos y no aumentar el capital.
Debemos aprender la lección del fracaso del plan de rescate de julio y trabajar en una reestructuración creíble de la deuda de los países periféricos para acotar los daños. Como ha dicho Tabellini, "los líderes de la eurozona deben fijar la demarcación entre los países solventes e insolventes de la eurozona antes de que los mercados lo hagan por ellos".
Hasta ahora, los líderes de la eurozona han tratado la cuestión de la deuda soberana como un problema de liquidez. Ahora nos damos cuenta de que es un problema de solvencia y es hora de que empecemos a llamar las cosas por su nombre. Después del primer paquete de rescates en mayo de 2010, Gros y Mayer escribieron que "un problema de liquidez pospuesto es un problema resuelto, pero un problema de solvencia pospuesto es un problema convertido en intratable".
Arrinconar y acotar a los tres países periféricos ayudará a despejar las dudas sobre la deuda de los grandes países. En ese momento, incluso un nivel más bajo de capital en la banca podría ser adecuado, y la recapitalización tendría lugar más gradualmente, en unas condiciones más favorables de mercado.
Marco Onado. Profesor de la Universidad Bocconi.
