Opinión

Lorenzo B. de Quirós: Un ciclón recorre Europa

Como era previsible, los mercados han considerado insuficientes las medidas planteadas por los líderes de la UEM para conjurar la crisis de deuda europea que se ha extendido a España e Italia.

El temor de los inversores se ha visto fortalecido por la rebaja de la calificación de los bonos norteamericanos y por las expectativas de una ralentización del crecimiento económico en EEUU y en Europa que incluso puede desembocar en una nueva recesión. A lo largo de la historia, los colapsos bancarios se han visto seguidos por crisis de deuda creadas por los intentos de los Gobiernos de reactivar la economía a golpe de gasto público.

Por desgracia, con un alto endeudamiento del sector privado y un deterioro sustancial del sistema financiero, los estímulos keynesianos no funcionan. Inmersas en un proceso de desapalancamiento, las familias y las empresas no demandan crédito y, cuando lo hacen, los bancos no tienen capacidad para prestar. En este escenario, el aumento del binomio déficit-deuda sólo conduce a un incremento exponencial del endeudamiento total de la economía, que en un contexto de recesión y/o de estancamiento pone en cuestión la solvencia de los Estados. Ésa es la situación europea.

La teoría económica y la evidencia empírica enseñan que las pérdidas de confianza tienden a generar un ciclón de dudas sobre la solvencia de los países afectados por ellas. Una vez iniciado ese proceso, su reversión es harto complicada.

Los temores

Cuando los inversores consideran que un país tiene posibilidades de suspender pagos, éste debe abonar una prima de riesgo para seguir financiando su endeudamiento. Sin embargo, esta situación se vuelve insostenible cuando elementos endógenos (falta de disciplina fiscal o medidas estructurales para animar la actividad) o exógenos (un dramático deterioro de las expectativas de crecimiento) aumentan el riesgo de que no sea capaz de hacer frente a sus obligaciones.

A partir de ese momento, los potenciales prestamistas ya no compran deuda aunque se les ofrezcan unos tipos de interés cada vez más elevados. En el caso europeo, los temores de los inversores se ven agudizados por la fragilidad de los bancos continentales que, además, han invertido sumas astronómicas en bonos de los Estados más castigados por la crisis.

El peligro real estriba en un hecho que se olvida con demasiada frecuencia: el equilibrio del mercado financiero concierne a los stocks, no a los flujos. En román paladino, lo relevante no es el porcentaje de deuda que debe financiarse en los próximos meses, sino la totalidad de la deuda nacional, pública y privada. Esto se traduce en la existencia de un problema de solvencia, no de liquidez. En ese punto se encuentran Grecia, Irlanda, Portugal y, guste o no, España e Italia. Francia y Bélgica tienen todas las papeletas para ser los siguientes.

Alto riesgo

Así pues, la coyuntura es de alto riesgo. El ciclón tiene serias probabilidades de llevarse por delante el euro, fenómeno que tendría unas consecuencias imprevisibles, pero sin duda dramáticas sobre la economía y las finanzas globales. Ante este panorama, medidas como las aprobabas en la Cumbre Europea de julio llegan tarde y son insuficientes.

La decisión del BCE de comprar bonos españoles e italianos es la contrastación de la anterior afirmación. Sin embargo, el recurso al instituto emisor para solventar el problema plantea serios interrogantes. Por un lado, la institución presidida por Trichet se verá forzada a adquirir bonos no sólo de España y de Italia, sino de cualquier otro Estado de la Eurozona que o bien no logre colocarlos en el mercado, o lo tenga que hacer a un precio prohibitivo. A la vista de la evolución de los acontecimientos, esto es inevitable.

Por otro lado, a priori, el BCE con sus recursos propios no puede absorber de manera indefinida bonos, lo que antes o después le obligará a hacer frente a reestructuraciones de deuda que causarán un impacto negativo sobre los balances de las entidades financieras, algo que tendrá también que cubrir la autoridad monetaria salvo que opte, extremo improbable, por dejarles quebrar.

Monetizar la deuda

En esa tesitura, el BCE está abocado a una dinámica de monetización del endeudamiento para soportar la indisciplina presupuestaria de los Gobiernos y su negativa a poner en marcha las reformas estructurales imprescindibles para crecer. Ese tipo de cooperación entre la política fiscal y la monetaria es lo que intentó siempre impedir la demanda de autonomía para la banca central.

El recurso a utilizar la máquina de hacer billetes para convalidar y financiar el déficit y la deuda ha sido la madre de casi todas las grandes inflaciones registradas a lo largo de la historia. En concreto, fue el origen de la estanflación de mediados y finales de los años 70 del siglo XX, de las hiperinflaciones latinoamericanas, etc. Un régimen monetario no inflacionario tiene dificultades para sobrevivir en presencia de un déficit público alto y permanente. Por desgracia, ésta es la situación de la economía europea en el corto y en el mediano plazo (ver Sargent T. & Wallace N., Some Unpleasant Monetarist Arithmetic, Federal Reserve Bank of Minneapolis, 1981).

Por otra parte, la base teórica de esa política, avalada por los hechos, es contundente: los Gobiernos enfrentados a un muy elevado y/o creciente nivel de endeudamiento encuentran cada vez más dificultades para cubrir ese desequilibrio en el mercado de capitales. Además, se resisten ellos mismos y se enfrentan a una fuerte y amplia oposición para subir los impuestos y/o a disminuir el gasto para conseguir cerrar o rebajar el agujero de las finanzas públicas. Para más inri, creen que la monetización de la deuda reduce el efecto expulsión sobre la demanda privada generado por las necesidades de financiación del sector público. Por tanto, la tentación de monetizarlas es muy elevada. Como en la UEM los Estados aislados no tienen posibilidades de hacerlo, el BCE ha de realizar ese papel.

Ahora bien, los resultados de esas iniciativas generan expectativas de un aumento de la inflación y, con ella, se anticipa una subida de los tipos de interés que lastra cualquier posibilidad de reanimación de la economía. En otras palabras, el impuesto inflacionario es un mecanismo que cobra mayor atractivo a medida que el binomio deuda/déficit es más alto, y Europa parece haber optado por esa vía. La arquitectura monetaria de la UEM, con un BCE cuyo único objetivo era ocuparse de la estabilidad de precios, ha saltado en pedazos. En realidad, ya no queda nada del marco institucional que soportaba el euro.

Lorenzo B. de Quirós, Miembro del Consejo Editorial de elEconomista.

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Comentarios 22

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bien traido
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Correcto, Quiros, muy correcto, se ve donde hay nivel. Ademas que, aunque la solucion de la civilizacion actual con cualquier problema es negarlo, como dijo aquel, cuando se despertó, el dinosaurio seguía allí.

La monetizacion de la deuda será al final y como siempre la salida al laberinto, haciendo un agujero en la pared.

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#1
URSíšA
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Este diagnóstico parece el de un médico al que le gusta oírse pero desconoce el tratamiento adecuado: como la práctica totalidad de los diagnósticos económicos.

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#2
yo no soy tonto
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Baja los tipos trichet......subnormal perdido...sabemos que eres banquero.....no lleva a la ruina este tio.

Puntuación -8
#3
euro rip
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Está claro, el euro es inviable en la UE.

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#4
buc
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Lo peor que ha podido hacer el BCE es comprar bonos basura de países quebrados. Con ello pierde su neutralidad institucional y se convierte un "bad bank". Aparte de ello, crea y mantiene estímulos para que los países indisciplinados no hagan las reformas necesarias para sanear sus economías. Todo ello contribuye a un deterioro del Euro.

Puntuación 9
#5
liberal1
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El endeudamiento es el esclavismo del siglo XXI:

¿Por qué no enfrentamos el verdadero problema de la deuda? ¿Por qué no eliminamos el déficit ya? No en diez años o en veinte, sino en uno.

A quien le interesa el endeudamiento?! A LOS POLÍTICOS Y ATLATERES que quieren gastar, gastar y gastar"¦para cobrar sus "comisiones" y enchufar a sus "protegidos" "¦.. Y ENCIMA DICEN QUE ES POR NUESTRO BIEN, CUANDO ES NUESTRA MUERTE "¦

Si España, o cualquier otro país, plantease un plan creíble que garantizase que el gobierno no gastará en los próximos presupuestos más de lo que ingresa, los mercados se pelearían por prestarles dinero. Lo mejor de todo es que daría igual, pues no lo necesitaríamos.

Y el que no necesita endeudarse, no tiene que estar pendiente de la prima de riesgo, de inventar eurobonos, devaluar la moneda o cualquiera de esas falsas panaceas que pretendan vendernos.

Y si el presupuesto funciona, al final el país funciona. Si hay gangrena.. es mejor cortar la mano y salvar todo el cuerpo, que palmarla definitivamente.

Hay que tomar TODAS las medidas de golpe y no ir mortificando a la gente. Lo peor de todo, es no actuar y engañar "¦. Eso a la larga lo estamos pagando.

Puntuación 32
#6
emilio
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Al final Sr. Quirós, la economía como la religión y, en general, todo lo que "sostiene" la sociedad, este sistema, es una cuestión de fe, de creencia y de estado de ánimo. Si no se cree y no se tiene ánimo nada funciona en este tinglado. Por eso los catastrofistas, los que utilizan la economía como arma arrojadiza a la política o a los gobiernos de turno que, como estamos viendo, da los mismo el color, al final son los inductores de la crisis porque quitan la fe, la esperanza y el ánimo necesario para que la economía, como todo, funcione. Como termina esto ya se sabe, la crisis-estafa la pagarán los ahorradores, vía inflación o confiscación directa a través de los Bancos (corralito) o de los gobiernos (expropiaciones más o menos grosera). Vivimos en una sociedad "democrática", no lo olvide, de mayorías y las mayoría esta endeudada hasta las trancas; por lo tanto, las minorías, los ahorradores, saldrán escaldados de una manera u otra y los que provocaron la crisis-estafa seguirán de rositas.

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#7
Antonio
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Sr. Quiros, sabeu Ud. quien realmente mueve los mercados ?... si dentro de dos meses, los mercados se recuperan, seran entonces que los mercados aprueban las medidas adoptadas por los politicos que no ha tocado sufrir ?...

Vamos anda.., alguien que habla de los mercados, y no sabe quien los mueve... vaya ejemplo.

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#8
paco
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Los politicos, al menos a los que estamos acostumbrados por españa, funcionan asi: ante un problema que surge no hacen nada, el problema va creciendo y siguen sin hacer nada, el problema se hace terrible y la gente les apunta con el dedo por su irresponsabilidad y entonces se ponen manos a la obra y... toman medidas insuficientes.

Un politico se le paga un paston digno de dioses. A cambio ellos no tienen que cavar en una zanja ni levantarse a las 6 de la mañana. Solo tienen que crear leyes y aplicarlas para mejorar nuestra vida en todos los ordenes posibles (economicos, sociales, etc). Y los politicos que hay por aqui (y por parte del extranjero) lo hacen fatal. Es verdad que es dificil contentar a todos pero la mas de las veces tienen descontenta a la inmensa mayoria. Tendrian que anticiparse a los problemas, pero no lo hacen. Los problemas surgen y deberian dar solucion a esas situaciones "inesperadas" y tampoco lo hacen. En lo que si andan rapidos es en crear decretos para subirse el sueldo y blindarse economicamente sus vidas. Se aprovechan de nosotros porque saben que no los cambiariamos por una dictadura (especialmente habiendo salido de una hace relativamente poco tiempo) y que es muy dificil que la ciudadania se aglutine en un nuevo partido politico diferente a los existentes. Nos tienen agarrados por los mismisimos, de la misma forma que los controladores aeros. Tienen el monopolio de la gestion de nuestras vidas y se han relajado y se han hecho unos vividores, y todos los dias salen excandalos de ellos (de todos los partidos) y no pasa nada, no les aplican ni expulsiones ni multas ni nada. Y aunque pataleemos y nos manifestemos no cambiaran porque saben el poder que tienen. Y sabed que les da igual que no vayas a votar. Saben que por mucha gente que no vote, siempre les quedara un remanente de gente que si les ira a votar y con esa gente haran sus proporciones de poder. En un caso hipotetico imaginaos que solo va a votar un par de millones de personas y que gane pongamos el psoe (o el pp, da igual) con un 55 por ciento. Pues en ese caso saldria Rubalcaba (o rajoy, me da igual) diciendo que toma nota por la alta abstencion pero al dia siguiente haria su equipo de ministros y a seguir la vida. Esta democracia se ha transformado en una especie de dictadura: nos los tenemos que comer con patatas... y ellos lo saben

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#9
vaya..vaya..
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Señor Quirós, estoy de acuerdo con usted en que el BCE debe controlar la inflación porque (legalmente) ese es su principal objetivo (aunque economicamente es más que cuestionable). Ahora bien, no me parece muy lógico que el BCE se quede impasible mientras España o Italia quiebran, haciendo que el Euro "salte por las costuras". Me explico: ¿qué función puede tener un Banco Central si la moneda que gestiona ha desaparecido? Aunque también es verdad que todos sabemos que el Euro es una moneda muerta y sólo se va a largar lo inevitable, que es su desaparición y veremos a ver si no se lleva consigo al resto de la Unión como proceso político.

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#10
bastian
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6.-



Muy bueno tu comentario.Te felicito

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#11
slevin
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Cómo se puede decir que el keynesianismo ha fracasado si duró dos días acabándose con un par de llamadas a ZP..., despúes; consolidación fiscal prematura dinamitando le crecimiento leve de España, y olé, aumentnado los i (más contracción para uno que todavía respira con dificultad)...pero la culpa es de keynes, no de las recetas neoclásicas. Para acabar nos cuentan su eterna historia de terror, la inflación.

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#12
Bellino
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comentario Nº2.... estudia un poco de economía y verás cuánta razón "suelta" hay por este artículo!!!

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#13
antoio
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Si hay riesgos de una nueva recesion, la pregunta que se me ocurre, es ¿ por que siguen con la subida de tipos de interes en el BCE ?

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#14
antonio
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Si existe un riesgo real de una nueva recesion, la pregunta que se me ocurre es ¿ por que siguen con la subida de tipos por parte del BCE ?

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#15
manolo
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si a los trabajadores nos piden moderacion salarial, porque no dejamos de pagar un punto de la deuda que debemos , o es que los poseedores de deuda son de una casa especial al de un trabajador

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#16
victor399
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LBdQuiros llega hoy hasta la divergencia entre funcion BCE-situacion euro.Como buen doctor administra por dosis.luego llegara como sera el nuevo euro y con quien(fijaros que digo nuevo,no que desaparezca el nombrecito)

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#17
victor399
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mas(se corta):Trichet,de siempre tuvo una norma:"to keep up the nerves",algo como sostenella,rigido.si encima confunde nervios con tipos y los sube "up" en 2008,despistado y ahora,otra vez,no ha sido el presi para capear el temporal.

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#18
antonio
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¿Como es posible que fueran tan ingenuos creando el euro para paises tan diferentes?

¿Todos eran ignorantes?

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#19
victor399
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el 16: lo redacte' confuso.el Sr.Bernaldo de Quiros describe al final la situacionBCE-euro.sobre un posible nuevo euro que añado,es una simple intuicion mia.

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#20
pol
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¿Inflación? Con las empresas en ruina, un paro del 20% y sin crédito en las familias y empresas medianas y pequeñas, el consumo estancado o decreciendo y la inversión inexistente???? "Ni está ni se la espera".

Otra cosa son las tarifas reguladas por el gobierno, esperemos que no vuelvan a subir la luz,gas,agua,gasolina, etc...

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#21
Danilo
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Brillante: el análisis es tal cual lo vemos la mayoría de los actores económicos, el mercado ahora con todos mis respetos me permito disentir en lo del euro. Me parece que no existe riesgo de desaparecer antes nos echaran de él a los periféricos para poder cobrar las deudas en una moneda fuerte. Lo único claro en semejante depresión es el cambio euro dólar parece ser inmune.

Puntuación 2
#22