Después de las crisis de deuda griega e irlandesa y su contagio a Portugal, España y posiblemente a Bélgica e incluso Italia, la Unión Monetaria se enfrenta a una seria amenaza para su supervivencia.
La prueba de la solidez de cualquier marco institucional y económico la constituye su capacidad de respuesta y adaptación a los shocks y, obviamente, el construido alrededor de la moneda única ha suspendido el test crítico. En un período de tiempo récord, el andamiaje de instituciones y de reglas creado para garantizar la estabilidad del euro ha saltado en pedazos.
La eurozona vive en una situación caótica y parece incapaz de dar una solución colectiva eficaz a sus graves problemas. Si este escenario se consolida, el euro está en peligro, lo que abriría un panorama desestabilizador de consecuencias imprevisibles.
De entrada, el diseño de los rescates aplicado hasta el momento es inadecuado, como lo muestra de modo paradigmático el caso de Grecia. A pesar de la ayuda articulada por el FMI y la UE, el diferencial del bono heleno con el alemán no se ha reducido, lo que refleja algo evidente: la asistencia financiera a la economía griega no ha eliminado ni reducido las dudas sobre su solvencia.
La ratio deuda/PIB sigue creciendo y se ha colocado en una senda insostenible a pesar del ajuste fiscal y las reformas introducidas por el gabinete griego. Se han enterrado miles de millones de euros en suministrar liquidez a un país que no va a ser capaz de devolverlos jamás, lo que forzará, de manera inevitable, a una reestructuración de la deuda helena, o Grecia irá a la bancarrota. Algo parecido puede ocurrir en Irlanda. En este marco, la pregunta es qué hacer?
La alternativa de articular una plena unificación fiscal, un Tesoro Público único en la UE o una variante más débil, la creación de un mercado europeo de bonos, supone que los estados centrales de la eurozona estén dispuestos a socorrer permanentemente a los de la periferia en caso de que éstos se enfrenten a crisis como la actual.
Esta opción plantea serios interrogantes. Por un lado, genera una situación de riesgo moral en tanto los estados periféricos tienen menos incentivos para desplegar estrategias de disciplina fiscal ya que, ante el riesgo de bancarrota, serían salvados del desastre por Europa. Por otro lado, los estados con una posición fiscal sana se verían forzados a soportar una prima de riesgo más alta sobre su deuda, unos tipos de interés más elevados, ya que se transformarían en prestamistas de última instancia de los indisciplinados.
En consecuencia, las soluciones del estilo de los eurobonos y similares plantean serias objeciones de índole teórica, práctica y política.
Esas contraindicaciones no se solucionan con una mayor dotación de recursos a instrumentos como el European Financial Stability Facility o similares. Los problemas de solvencia de Grecia, de Irlanda, de Portugal y, posiblemente, de España no se resuelven con inyecciones de liquidez.
Exigen que los acreedores de los bancos y de otras instituciones financieras asuman la pérdida de una parte de sus posiciones. Esto es fundamental para prevenir, como ha sucedido en Irlanda, que el sector público se vea abocado a absorber el grueso de la deuda privada y se produzca una crisis fiscal. Esperar hasta 2013 para implementar este tipo de reestructuraciones, como ha sugerido la canciller Merkel, es un modo de estimular la espiral y el contagio de las crisis de deuda, ya que los acreedores intentarán forzar el cobro de sus préstamos antes de que se les obligue a asumir pérdidas. De hecho, esto es lo que ya está pasando.
Tampoco ofrece una solución el fortalecimiento del Pacto de Estabilidad y Crecimiento planteado por algunos estados. En concreto, por Alemania. En 2003, Francia y ese país contribuyeron a debilitarlo en el período previo a la crisis a favor de sus intereses económicos y políticos en el corto plazo.
Desde esta perspectiva, si las reglas de disciplina fiscal y presupuestaria fueron sacrificadas en el altar de la conveniencia política en el pasado, nada indica que no puedan ser vulneradas en el futuro.
Esto resta credibilidad a cualquier iniciativa destinada a restaurar un contexto normativo-institucional que asegure una gestión prudente y rigurosa de las finanzas públicas. Es un caso claro del Teorema de la Inconsistencia Temporal de la Política Económica formulado por Kidland y Prescott.
Por último, sin crecimiento es improbable, por no decir imposible, estabilizar la deuda pública, la privada y los déficit como porcentaje del PIB, y éste es el indicador más importante de sostenibilidad fiscal. Al mismo tiempo, si las economías periféricas no crecen, la emergencia de una fuerte oposición social y política puede echar por tierra los procesos de austeridad fiscal y de reformas estructurales.
En este caso, los movimientos desestabilizadores se potenciarían, las crisis de deuda se extenderían por toda Europa, golpeando de inmediato a España, Bélgica e Italia y, en consecuencia, la viabilidad del euro estaría en serio peligro. Esta hipótesis no es descartable, sino, por el contrario, presenta elevadas posibilidades de materialización.
Si el rescate de Portugal se realiza sin una reestructuración de deuda, los incentivos de los mercados para que España siga la senda lusitana son muy altos. Entre tanto, el Gobierno sigue tratando el cáncer con aspirinas?
Lorenzo Bernaldo de Quirós. Miembro del Consejo Editorial de elEconomista.
La Unión Europea lista para ampliar el rescate
