La bolsa española acogerá esta semana, en un mismo día, a dos nuevas cotizadas, Cellnex Telecom y Talgo. La hasta ahora filial de telecomunicaciones de Abertis protagonizará el 7 de mayo el segundo mayor debut del año en España y la pregunta es si, a pesar de que sólo pueden acudir institucionales a la OPV, resultará atractiva para el pequeño inversor desde el momento de su estreno.
No hay anuncios publicitarios. Tampoco puede acudir a la ventanilla del banco en busca de información. La salida a bolsa de Cellnex Telecom, como en la mayoría de las últimas colocaciones en la bolsa española, se ha restringido a grandes inversores institucionales. Será el día de su debut, el próximo 7 de mayo, cuando los particulares puedan plantearse entrar en la hasta ahora filial de telecomunicaciones de Abertis, una compañía que aspira al Ibex 35 en el corto plazo. ¿Resultará atractiva el día de su estreno?
Depende del precio final y de con quién se compare. El definitivo se fijará dos días antes, el 5 de mayo, pero la compañía ya ha dado un rango orientativo, entre 12 y 14 euros por acción (que equivalen a una capitalización de 2.780 millones y 3.243 millones) y, como es habitual en una colocación, debería ofrecer descuento respecto a sus rivales. En la parte central de esta horquilla, 13 euros (3.012 millones), Cellnex comenzaría a cotizar rondando los mismos múltiplos de sus comparables.
En cambio, si el precio se fija en el mínimo de la banda el inversor sí estaría comprando el título con un pequeño descuento, que alcanzaría el 7 por ciento, según las previsiones para la firma y los precios a los que cotizan sus grandes rivales (ver gráfico). Un precio de 12 euros (2.780 millones) supondría un EV/ebitda -el valor de la empresa, incluyendo la deuda, frente al beneficio bruto- de 15 veces, mientras que el mercado paga 16,3 veces de media por el sector.
Las valoraciones de algunas firmas de inversión se van precisamente a esa parte baja del rango. Desde Deutsche Bank estiman una capitalización para Cellnex de 2.880 millones de euros y en UBS la sitúan en 2.718 millones, incluso ligeramente por debajo del rango anunciado. Banco Sabadell, en cambio, la valora por encima de la media de la banda, en 3.154 millones de euros. Y desde Renta 4 sostienen que en cualquier precio de la horquilla debutaría a una valoración baja, por lo que Abertis "la sacará con recorrido", opina Ángel Pérez, analista de la entidad.
Dos negocios diferentes
En algunas de estas valoraciones los analistas aplican varios multiplicadores de EV/ebitda, ya que en Cellnex hay que distinguir dos vectores importantes dentro de su negocio. El primero es el de la transmisión de señal de radio y televisión, que el año pasado supuso un 57 por ciento de sus ingresos. Este negocio cotiza a menores múltiplos. Aquí la compañía más similar es la italiana Rai Way, el grupo de radio y televisión pública de Italia que privatizó parcialmente el Gobierno el año pasado y que hoy vale alrededor de 1.170 millones. El mercado paga un EV de 11,5 veces el ebitda previsto para este año.
Pero la parte de más crecimiento es otra. Cellnex es el primer proveedor de servicios de infraestructuras para operadores de telefonía móvil en Europa y sus últimas adquisiciones se han centrado en torres de telefonía -ya dispone de una cartera de 15.170 activos- que después alquila a las telecos, para consolidar esta posición. Por este negocio, donde se focaliza el crecimiento y que en 2014 significó un 25 por ciento de los ingresos, los inversores están dispuestos a rascarse el bolsillo. Un precio mayor que estaría justificado. En UBS explican que las torres ofrecen "ganancias predecibles con contratos a largo plazo, altos márgenes y generación de caja". La entidad prevé que Cellnex pueda elevar sus márgenes de ebitda del 40 por ciento de 2014 al 50 por ciento en 2017 gracias a las sinergias de las últimas compras.
En Europa, la empresa con una actividad semejante es la italiana EI Tower, cuyo principal accionista es Mediaset. Esta compañía, que tiene una capitalización de unos 1.500 millones, incluye la parte del negocio de radio y televisión y la de torres de telefonía. El mercado paga un EV/ebitda de 14 veces.
Las cifras se disparan en las grandes operadores estadounidenses American Tower y Crown Castle, que también prestan y administran servicios de comunicación inalámbricas. Estas empresas cotizan a múltiplos más elevados, cercanos a las 20 veces en ambos casos, y son muy superiores en tamaño, al tener una capitalización de 39.700 millones y de 28.300 millones, respectivamente. Para Banco Sabadell, la valoración de Cellnex sería correcta, por tanto, "por debajo de las 20 veces a las que cotizan las comparables americanas, pero prácticamente en línea con las 14,2 veces de la italiana EI Tower".
Con independencia del precio final, lo que sí debe tener claro un inversor que se plantee invertir en Cellnex es que es una compañía muy distinta a su matriz. El objetivo principal de la nueva cotizada es el crecimiento, dejando en segundo plano el dividendo, que será muy inferior a la atractiva política de retribución de Abertis. Por este crecimiento, el inversor deberá aceptar múltiplos más elevados de los que cotiza la matriz (que acaba de anunciar junto con Brookfield una opa por el total de la brasileña Arteris), donde el EV/ebitda de 2015 ronda las 8,4 veces.
