Cuadratura del círculo. Es un problema geométrico que se planteó en la antigua Grecia que consistía en encontrar, valiéndose de regla y compás, un cuadrado cuyo área fuera equivalente a la de un círculo. Este enigma intentó resolverse hasta el siglo XIX cuando se demostró que era matemáticamente imposible hallar un cuadrado cuya superficie fuera exactamente igual a la de un círculo. En el siglo XXI, desde el estallido de la crisis, el reto consiste en cuadrar otros círculos que no afectan ni a la geometría ni a las matemáticas sino a la economía.
En concreto, el problema a solucionar es el doble círculo vicioso en el que se encuentra atrapada Europa (ver gráfico) y cuyo eje central radica en las dudas de los mercados sobre las cuentas públicas de algunos europaíses. Una espiral diabólica por partida doble que por un lado evita que los Estados puedan reducir la velocidad a la que se endeudan en el plazo necesario, mientras que por otro evita que el crédito fluya a empresas y particulares y con ello limita las posibilidades de que se produzca crecimiento económico.
Este miércoles se corroboró que el crédito al sector privado (que en una economía cumple la misma función que la sangre en el cuerpo) sigue sin circular, tal y como se desprenden de los datos que publicó el Banco Central Europeo (BCE) correspondientes al agregado monetario M3, (la masa monetaria elegida por el Eurosistema como referencia para estimar el crecimiento del dinero, por ser la más estable) durante el mes de abril y de sus contrapartidas, el crédito al sector público y al sector privado. En concreto, la M3 se desaceleró hasta una subida interanual del 2,5% en abril frente al 3,1 por ciento en marzo. Mientras, que el crédito al sector privado se quedó en abril de nuevo a las puertas de un 'credit crunch' al caer la tasa interanual al 0,0% frente al 0,5% de marzo a la par que el crédito al sector público se aceleró y en abril la tasa se incrementó hasta el 7,7% frente al 7,5% del mes anterior, lo que pone de manifiesto que entre las consecuencias que está provocando este círculo vicioso es un efecto 'crowding out', o efecto expulsión en castellano, en el que el sector público drena recursos financieros al conjunto del sistema reduciendo el acceso a la financiación al sector privado.
El origen del mal
El principio de esta espiral que constriñe el crédito comenzó en 2008, tras la quiebra de Lehman Brothers. Este hito se interpretó en el sentido de que ya no existían bancos suficientemente importantes para que no se les deje caer, lo cual generó una pérdida de confianza en todos los sistemas bancarios, con retiradas masivas de depósitos, que obligaron a los Estados a intervenir de diversas formas. Entre ellas destacaron una intensa elevación de las garantías de los depositantes, a la par que se inyectaron enormes sumas de capital, se ejecutaron programas de compra de activos 'tóxicos' y emisiones avaladas.
Aparte de ésto, los países con el fin de evitar que la crisis hiciera colapsar las economías y los sectores productivos tuvieron que asumir importantes paquetes de estímulo fiscal que contribuyeron a incrementar fuertemente la deuda pública en la mayoría de naciones, a la vez que el sector privado se desapalancaba reduciendo su deuda viva. Un proceso que, por otro lado, sigue un ritmo bastante asimétrico, ya que mientras en EEUU y Reino Unido se está ejecutando muy rápidamente en otras economías, como las de la periferia de Europa, este proceso va mucho más lento.
Un incremento de la deuda pública de esa magnitud no resultó inocuo desde el punto de vista de los mercados. Ya que la rapidez con la que los Estados se endeudaron, menoscabaron la credibilidad de los países para hacer frente a sus compromisos financieros y que los bonos emitidos por las naciones dejaran de considerarse activos sin riesgo. En la medida en que la deuda pública perdió esa distinción tuvo importantes implicaciones sobre los tenedores de la susodicha, al estar sometidos a un mayor riesgo fruto de las alteraciones en la percepción de la calidad crediticia, en tanto en cuanto que el valor de mercado de sus tenencias de deuda puede sufrir depreciaciones, por la variación de las primas de riesgo que el mercado imputa a esos activos.
En la medida en que los bancos son los principales propietarios de la deuda pública de sus países, se produciría este círculo vicioso entre estrés soberano y estrés bancario en el que el deterioro de la deuda pública que hubo que asumir para salvar de la debacle al sector financiero, se vuelve ahora en contra de los bancos, principales tenedores de la deuda de los Estados. De esta forma, actualmente en la eurozona resulta imposible resolver por separado los problemas de financiación de los países y de saneamiento del sector bancario, sino que estas tesituras requieren de una solución conjunta.
El reto de Draghi
Por tanto, uno de los retos que tiene que resolver la eurozona para sobrevivir a la crisis que actualmente le castiga es romper el doble círculo vicioso, en el que el debate sobre que hay que priorizar la austeridad o el crecimiento cae del lado de los Estados miembros, mientras que el reto de terminar con la circularidad que constriñe el crédito recae sobre la autoridad monetaria, el BCE.
De esta forma, las decisiones del actual presidente de la entidad, Mario Draghi, son las que más efecto pueden tener para hacer frente a este desafío. Desde su llegada al cargo, en noviembre de 2011, Draghi respondió con medidas excepcionales, en la historia del BCE, ante la situación también excepcional que atraviesa la eurozona. Entre las determinaciones adoptadas por el actual mandamás de la institución financiera destacan bajar el precio del dinero del 1,50 al 1,25% (decisión que adoptó sólo ocho días después de entrar en el cargo, el 9 de noviembre de 2011,) y el 14 de diciembre repetir esa operación hasta fijar el tipo de interés oficial en el 1% actual.
Otra de las medidas adoptadas por el banquero italiano para combatir la crisis y tratar de reactivar el flujo de crédito en la eurozona fueron que, desde el 18 de enero de este año el coeficiente de reservas (porcentaje de las reservas que mantiene un banco en forma de liquidez sobre los depósitos a la vista) se redujo a la mitad, del 2 al 1% una ratio que nunca el BCE había disminuido hasta entonces. Otra ha sido relajar las exigencias de contrapartida que la institución financiera exige para prestar dinero. Así, para la deuda garantizada esta institución acepta como contrapartida títulos de deuda con un rating de 'A'. Además permite que los bancos centrales nacionales acepten como contrapartida para prestar créditos de particulares y empresas.
Pero las decisiones realmente más sonadas tomadas por Draghi fueron las subastas de liquidez a 3 años. La primera, el 21 de diciembre de 2011 en la que se concedieron un total de 489.200 millones de euros a un plazo de 3 años y a la que acudieron un total de 523 bancos. La segunda fue el 29 de febrero a la que se personaron 800 entidades, y la cantidad concedida fue 529.523 millones de euros.
¿El fin de estas amplias líneas de crédito? Servir una "perita en dulce" a los bancos, dándoles dinero a un tipo de interés de sólo un 1% e incentivar que las entidades financieras inviertan esos euros en títulos que les den una rentabilidad mayor al 1%, entre los que destacan los activos de deuda pública de los países de la UE, y así los bancos salgan ganando con esa diferencia, una práctica que se conoce como carry-trade y con la que el BCE se asegura de que a la deuda de los Estados no le falten demandantes para sus títulos que tiren al alza el precio de estos activos y así a la baja el interés de esos bonos y obligaciones.
Balance desalentador
La cuestión es, ¿han sido suficientes todos estos estímulos para que el crédito al sector privado (indispensable para que el crecimiento vuelva a la eurozona) se reactive? La respuesta es un no rotundo. Al observar la evolución del flujo de dinero a particulares y empresas publicada desde octubre de 2011 hasta abril de este año ésta ha experimentado una desaceleración casi continua. En concreto, la evolución de la tasa interanual de esta variable ha sido un 2,1% en octubre de 2011, un 0,9% en noviembre, 0,4% en diciembre, 0,7% en enero de este año, 0,4% en febrero, un 0,5% en marzo y en el mes de abril fue de un 0,0%. Es más, en términos absolutos durante el mandato de Draghi el crédito al sector privado se ha contraído pasando de los 13,576 billones de euros el pasado mes de octubre hasta los 13,415 billones en abril, lo que supone un descenso del 1,19%.
Una evolución que contrasta con la del crédito al sector público que en los mismos meses ha experimentado una aceleración ininterrumpida. Si en octubre de 2011 cayó un 0,5% interanual, en noviembre tuvo un repunte del 0,3%, en diciembre este fue del 3,4%, en enero de este año un 4,5%, febrero un 5,6%, marzo un 7,5% y en abril éste fue del 7,7%. En términos absolutos, ha repuntado un 0,5% pasando de los 9,78 billones de euros en el mes de octubre hasta los 9,83 billones en el mes de abril. Lo que pone de manifiesto un efecto expulsión o crowding out en el que el sector publico se queda con recursos que no llegan al sector privado que lejos de romper el circulo vicioso lo sostienen. No en vano, los bancos han usado el dinero prestado por el BCE para incorporar en sus balances deuda de Italia y España, tras haberlas comprado, cuyo valor en estos momentos en el mercado se ha reducido, tal y como muestran el repunte de los intereses que exigen los inversores para comprar la deuda de estos países.
¿Como reaccionará Draghi ante esta situación? El próximo 6 de junio será un buen momento para comprobar las líneas maestras de la política que seguirá el presidente del BCE ya que ese día anunciará si modifica o no los tipos oficiales en el área euro.
