La comparación se ha puesto de moda pero la inestabilidad actual tendrá repercusiones económicas que no se dieron en el 1998. Cuando un terremoto financiero hace estallar el consenso del mercado, es lógico que los inversores busquen en el pasado claves para entender el periodo actual. Pero cuidado con las conclusiones apresuradas: la historia nunca se repite sin variaciones.
¿Con qué crisis debemos comparar la tormenta actual? ¿A la debacle de 1907, a la gran depresión de 1929, al crash de 1987 o al estallido de la burbuja de Internet? Sin remontarse a antes de las guerras mundiales, descartemos de antemano el crash de 1987, producido por una divergencia insostenible entre precios de bonos y acciones.
Descartemos por los mismos motivos el gran mercado bajista de 2000-2002 que se debió a los efectos de una Bolsa sobrevalorada por la tecnología y debilitada por el deterioro de los balances de las empresas.
La fuerte corrección de Wall Street en 1990 y 1991 tampoco resulta convincente porque sus raíces estaban en la economía real, no en los mercados de crédito.
Puntos en común
La crisis de 1998 nos permite una comparación más fecunda. Al igual que en 2007, las causas de la crisis fueron más financieras que reales, iniciada por Rusia y amplificada por la quiebra del fondo LTCM. Tanto en 1998 como en 2007, la aversión al riesgo congeló la liquidez bancaria, dislocó el mercado del crédito a corto plazo y forzó a la Reserva federal a rebajar significativamente los tipos de interés para restablecer la confianza.
Pero las empresas no financieras se mantuvieron en forma, lo que limitó el contagio hacia la economía real y permitió un rebote de la bolsa después de que la Reserva federal rescatara al mercado de crédito. Los optimistas ven en esto un precedente interesante para la crisis actual.
Desgraciadamente, tenemos serias reservas sobre la validez de la comparación. La primera es que nos movemos en un sistema mucho más apalancado que en 1998 y, por lo tanto, sensible por más tiempo a una purga de las posiciones especulativas abiertas desde 2003-2004. La segunda es que, frente a 1998, las consecuencias del exceso de deuda y de la burbuja inmobiliaria superan ampliamente a la esfera financiera . Nadie puede ignorar el riesgo de un cambio de ciclo económico en 2008 y 2009. Pocos economistas se aventuraban con esta hipótesis en 1998.
La importancia de los tipos
Por tanto, si nos fijamos no en las causas de la crisis sino en sus consecuencias, las experiencias de 1990-91 o 2001-2002 vuelven a ser las más instructivas. ¿Por qué este paralelismo? Porque en ambos casos, la baja de los tipos de la Reserva federal no ha tenido el efecto esperado en los mercados y porque la amplitud y el calendario de la recesión posterior se calibraron mal por parte de la comunidad financiera, incluidos los Bancos Centrales.
Si miran el cuadro de abajo, verán que en 1998 la recuperación de la bolsa se produjo inmediatamente después de la baja de los tipos. Pero en 1990 y en 2001, la baja de tipos no pudo evitar la recesión. Peor aún, las bolsas cotizaban aún a la baja 3 meses después de la reducción de los tipos. Estas cifras dejan en evidencia que varios recortes de los tipos no son un remedio infalible para prevenir una recesión.
En 2001-2002, las empresas hundieron la economía en EEUU porque la Fed no pudo paliar la necesidad de reestructurar los balances debilitados por el estallido de la burbuja tecnológica. El problema está en evaluar si las familias y el pinchazo de la burbuja inmobiliaria jugarán en 2008 y 2009 un papel idéntico al que tuvieron las empresas y la tecnología en 2001. Ya nos gustaría equivocarnos pero es nuestro deber recordar que frente a 1998, junio de 2006 o marzo de 2007, la inestabilidad actual puede alterar el ciclo económico de forma duradera.
Aún suponiendo que los mínimos alcanzados por las bolsas el 16 de agosto incorporen plenamente este riesgo, no es evidente que la renta variable pueda rebotar este año por encima de los niveles alcanzados antes de la crisis como ocurrió en 1998.
Bancos en el punto de mira