Una crisis por endeudamiento excesivo (de familias, empresas y Administraciones Públicas) como la que afecta a numerosos países de la UE sólo puede resolverse mediante un proceso largo y costoso de desendeudamiento. Justamente, las crisis financieras de esta naturaleza, conocidas como crisis de balance, son muy difíciles de resolver pues la contracción de la demanda interna inserta a la economía en un período de bajo crecimiento, que se prolongará más o menos en el tiempo en función del nivel de endeudamiento previo y el acierto en las decisiones tomadas durante este proceso.
La cuestión es pues cómo abordar el necesario proceso de austeridad. En este punto, se presentan dos estrategias alternativas: ajustar para crecer o crecer para ajustar. La consideración de la estabilidad fiscal y presupuestaria como eje fundamental de la política económica ha movido a los países de la zona euro en favor de la opción de ajustar para crecer. Desde esta perspectiva, sólo mediante medidas de austeridad es posible contener el aumento exorbitante del déficit fiscal, frenar el creciente endeudamiento del Estado y evitar el default de la deuda pública.
En consecuencia, resulta fundamental desarrollar el proceso de desendeudamiento a partir del saneamiento de las finanzas públicas y hacerlo extensivo simultáneamente al sector privado. Sin embargo, esta visión es simplista por reduccionista. La estabilidad presupuestaria es una condición necesaria pero no suficiente para promover el crecimiento económico. Focalizar el ajuste en la contención del déficit fiscal, sin tener en cuenta el impacto de un mayor ahorro (forzoso), consecuencia del proceso de desapalancamiento, sobre la inversión y el consumo supone un gran error. Un error que está condenando a los países de la periferia de la zona euro (y por simpatía al conjunto de la UE) a un período caracterizado por la atonía en el crecimiento, tasas de paro elevadas y persistentes, además de un riesgo (latente) de deflación.
Política monetaria expansiva
En este escenario, la política monetaria expansiva deviene del todo inefectiva. Esto se explica porque en un contexto de incertidumbre y expectativas de deflación, el efecto atesoramiento anula la sensibilidad del consumo y la inversión privados a los tipos de interés. Así, las sucesivas reducciones del tipo de interés oficial por parte del BCE hasta situarlo literalmente en el 0 por ciento (zero lower bound) devienen un acción desesperada e infructuosa. Además, en el caso de la zona euro, la gestión de la política monetaria se ve dificultada porque las inyecciones masivas de liquidez a unos tipos artificialmente bajos por parte del BCE se vehiculan, a diferencia de los EEUU, a través de los bancos comerciales. En este sentido, el mayor riesgo crediticio y la necesidad de cumplir con unas renovadas exigencias de capital han movido a las diferentes entidades financieras a restringir el crédito, un extremo especialmente oneroso para la pequeña y mediana empresa, ralentizando la actividad empresarial y frenando la celeridad del desendeudamiento de familias y de empresas no financieras.
En consecuencia, el ahorro forzoso y sus consecuencias perniciosas sobre consumo e inversión privada sólo pueden ser compensados por un aumento del gasto público (consumo e inversión pública), lo que implica la necesidad de practicar políticas presupuestarias expansivas. De ahí, que ahora Draghi apele a la necesidad de una política presupuestaria más favorable al crecimiento, es el recurso al crecer para ajustar. El problema de este planteamiento reside en que el elevado endeudamiento de muchos países de la zona euro impide adoptar una política fiscal discrecional y expansiva para estimular el crecimiento. Sin embargo, esta dificultad solo podrá salvarse si se renuncia a la ortodoxia monetaria y se permite definitivamente que el BCE desarrolle un programa activo de compras masivas de deuda pública al estilo de los Estados Unidos. Este Quantitative Easing, aunque supone de facto la monetización del déficit público, podría devenir en factotum de una política presupuestaria expansiva capaz de resolver los problemas derivados de las crisis de balance, restablecer el papel de los impuestos y transferencias como estabilizadores automáticos de la economía y garantizar ciertas prestaciones del Estado del Bienestar.
Sólo así será factible recuperar la confianza empresarial, estimular la actividad económica y ganar tiempo para adoptar las reformas estructurales necesarias para mejorar la productividad y competitividad del tejido empresarial.
Joan Ripoll, profesor agregado de la Universitat Abat Oliva CEU
"Va a durar mucho tiempo"