Nuestras perspectivas para 2014 son de optimismo cauto, con más énfasis en el segundo elemento que en el primero. Dicho esto, hay una serie de aspectos que serán cruciales y que constituyen la base de nuestras previsiones. En primer lugar los bancos centrales seguirán siendo centrales. Existe muy poca expectativa de que los bancos centrales del mundo desarrollado estén preparados para poner punto final a su gran experimento monetario no convencional.
La Fed reducirá los estímulos, pero los tipos de interés a corto plazo seguirán bajos. En este caso, los rendimientos de los bonos no deberían subir mucho, podrían surgir oportunidades de carry y la duración podría no ser algo malo a veces. Asimismo, en términos de rendimientos, creemos que veremos niveles más altos, pero tipos de interés contenidos. Para los mercados de bonos gubernamentales de países centrales el pronóstico macro sigue siendo todavía algo negativo. Nuestra apuesta es decantarse por la corta duración e infraponderar la renta fija soberana en una cartera multiactivos, pero puede haber momentos en los que compense tener duraciones largas dadas las perspectivas para los tipos y el potencial de subida de la curva de rendimientos. El auténtico desafío es entender cuán comprometida estará la Fed con su gran experimento monetario y cuán convincente puede ser en su estrategia de comunicación.
Por su parte, Draghi todavía tiene trabajo por delante pues la inflación en Europa sigue bajando. No se espera ningún endurecimiento monetario en las economías desarrolladas. La recuperación en la actividad ha sido bienvenida, pero los niveles del PIB siguen deprimidos en relación al fin del último ciclo de negocio y también con el nivel al que estarían si la recuperación hubiese sido tan sólida como las anteriores. Se ha fortalecido la estrategia de forward guidance desde el anuncio fallido de tapering de mayo/junio y la inflación es más baja. Es probable que se haga más en cuanto al forward guidance y el BCE se enfrente a algunos desafíos si la inflación sigue bajando. No hay consenso sobre el próximo paso que debe dar, pero parece que hay acuerdo en que quedan todavía herramientas disponibles.
Sin lugar a dudas, un cambio fundamental en el último año ha sido la reducción de la inflación y podrían producirse más picos a la baja en EEUU y en Europa. No obstante, a largo plazo las perspectivas son diferentes. Los bancos centrales quieren generar inflación y evitarán reducir sus políticas no convencionales antes de conseguirla. El PIB nominal debe ser impulsado a través de un crecimiento real y de inflación, algo que no están teniendo en cuenta las actuales valoraciones de los bonos ligados a la inflación. Con este escenario, los diferenciales de crédito se mantendrán estables. La combinación de crecimiento modesto, baja inflación y bajos tipos debería crear un buen ambiente para los bonos corporativos. El riesgo de crédito sigue siendo bajo en este tipo de escenario macroeconómico.
Las empresas, en Europa sobre todo, siguen asegurándose que están centradas en ser capaces de hacer frente a su deuda más que en crecer, lo que no es una excelente noticia para el crecimiento, pero sí para los acreedores. Muchos de estos argumentos podrían aplicarse también a los bonos high yield donde las tasas de impago siguen bajas y los rendimientos positivos. Tipos bajos, mejora en el crecimiento y balances corporativos saneados deberían suponer un apoyo para las acciones y para los bonos de alto rendimiento.
¿Dónde se encuentra el riesgo? Hay menos riesgos, dado que los bancos están mejor capitalizados, los gobiernos europeos están en la senda hacia una mayor estabilidad fiscal, los bancos centrales no han entrado en pánico y esto se refleja claramente en una menor volatilidad. En mi opinión, incluso aunque creo que no hay que ir en contra de la Fed, la fragilidad del forward guidance como herramienta política es una de las cosas que me preocupa.
Chris Iggo, Director de inversiones en renta fija de AXA IM.
