Cerramos el año y podríamos decir que las máquinas de creación de dinero han trabajado sin parar. Cantidades ingentes de dinero se han emitido a lo largo y ancho de los países desarrollados facilitando el acceso al crédito barato a toda la banca internacional, maltrecha por años de malas prácticas y necesitadas de ayudas directas e indirectas para recomponer su estructura de capital.
Un año extraordinario para la banca pues el dinero ha llegado fácilmente en un marco con un universo atractivo de oportunidades de inversión. En realidad, un entorno de inversión reservado sólo para estas entidades financieras, pues las elevadas primas de riesgo desaconsejaban al inversor medio aceptar la misma apuesta.
En efecto, los inversores privados han tenido que demostrar un claro conocimiento de cuál era el significado de comprar emisiones calificadas en los límites del grado de inversión o en el tramo especulativo, para acceder con su patrimonio a rendimientos atractivos. Las entidades financieras, con un dinero nuevo destinado, en principio, a activar la economía real, encontraron en estas emisiones un lugar idóneo para incrementar fácilmente sus beneficios. La reducción de primas de riesgo se ha producido como consecuencia de una canalización del dinero creado en los bancos centrales hacia emisiones con primas de riesgo altas, en tanta intensidad que emisiones calificadas de alto rendimiento en grado especulación han llegado a cotizar a precios muy próximos a los precios de emisión de deudas soberanas. Trescientos cuarenta puntos de distancia de emisiones de muy baja calificación crediticia sobre la deuda americana sólo pueden explicarse si los tipos de interés son cero o muy próximos a cero y el mercado se sostiene sobre una alfombra de billetes.
En este escenario, el inversor se ha encontrado ante una especie de esquizofrenia financiera de muchos intermediarios por la pérdida de referencias. Una rentabilidad del 5% en un entorno de tipos de interés de 0,25% no es lo mismo en términos de riesgo que la misma rentabilidad con tipos de interés de referencia del 3%. Por ello, un inversor consciente del riesgo que supone esta diferencia no ha podido saltar convenientemente a los activos de riesgo y se ha refugiado, de nuevo, en depósitos y en fondos con muy baja expectativa de rentabilidad, con la esperanza de que la ausencia de inflación permita mantener los saldos reales estables hasta otro escenario más propicio.
Un crecimiento continuado de los precios por debajo del 2% de forma persistente en los países desarrollados demuestra que los países se sitúan en el filo de la navaja de la deflación. Sin duda, este hecho es muy relevante, pues la recuperación en los datos de crecimiento es todavía débil. La caída continuada en los precios puede tener explicación por los ajustes estructurales y las ganancias de competitividad, pero también por el alto desempleo y alto endeudamiento. El descenso de los precios y salarios reduce el valor de los activos y aumenta la carga de la deuda afectando negativamente a la demanda interna.
Parece sorprendente cómo la extraordinaria actividad de los bancos centrales, monetizando deuda, reduciendo tipos y dando facilidades al sistema no haya tenido un claro efecto en la inflación. El crecimiento en la oferta monetaria mundial no ha tenido efecto en los precios, por lo que esto nos hace pensar que es cierto que las entidades financieras no han transmitido convenientemente los excesos de liquidez a la economía real. El éxito en la política monetaria implementada durante el año 2013 se encuentra en haber demostrado su capacidad para incrementar la confianza de actores clave para estabilizar el sistema financiero internacional y, a partir de aquí, generar un cierto grado de seguridad en la actividad empresarial. Sin embargo, este efecto podría revertirse si se constatara que efectivamente el crecimiento económico no es tan robusto como se espera, si los ajustes fiscales siguen menoscabando la capacidad de la actividad privada para afianzar su transformación estructural y si el fin de los programas cuantitativos de emisión de dinero presionan de nuevo las primas de riesgo al alza.
El año 2013 ha mejorado el escenario del año anterior, gracias a medidas de política económica que han tenido éxito en consolidar la estabilidad del sistema financiero internacional, en ofrecer un mayor grado de confianza entre los agentes económicos, en avanzar en la consolidación fiscal y en profundizar en los ajustes estructurales. No obstante, el camino por recorrer es largo, por lo que es necesario no caer en la complacencia de las sensaciones, especialmente, cuando buena parte de la mejora se ha soportado por el buen engrase de las máquinas de creación de dinero.
Javier Kessler Saiz, de Kessler y Casadevall AF.
