El pasado julio, la CNMV justificó el veto a las operaciones en corto porque la "extrema volatilidad podría perturbar el funcionamiento de los mercados". Luego lo prorrogó en octubre bajo la excusa de que esa operativa añadiría incertidumbre a la reestructuración financiera.
Culpar a los cortos del exceso de volatilidad es un argumento muy común: ante una mala noticia los vendedores multiplicarán sus posiciones. En realidad, todos los inversores venden cuando esperan resultados negativos y compran cuando son favorables. Pero se estigmatiza sólo a los operadores en corto, porque ellos venden algo que no poseen. Siendo coherentes, deberíamos entonces prohibir también la actividad de cualquier inversor que compre activos con dinero prestado, ya que, en realidad, no es suyo. Este último es incluso más peligroso, puesto que no se le exige prenda alguna, mientras que el vendedor en corto sí está obligado a depositar garantías, normalmente por la totalidad de su posición.
En cualquier caso, ante nuevas noticias el precio se mueve, y las posiciones cortas hacen que el ajuste sea más rápido, tanto al alza como a la baja. Y es que, si las novedades son positivas, el inversor en corto está expuesto a pérdidas elevadas en poco tiempo, lo que le fuerza a comprar el activo para hacer frente a sus obligaciones. Esto, conocido como cierre de cortos, puede provocar subidas intensas, de manera que el impulso actúa en ambas direcciones. Además, incluso en el caso de que no se produjeran esas noticias favorables, el inversor en corto está obligado a comprar el activo para cerrar su posición, lo que compensa la venta inicial. Así, al agilizar el equilibrio de precios se mejora la eficiencia del mercado.
El otro argumento del regulador son las perturbaciones. No está claro qué significa esa palabra, pero, si es algo indeseable y lo provocan los vendedores en corto, lo razonable sería eliminarlos de forma permanente. Si, en cambio, la causa es la volatilidad, entonces el problema es esta última y no de los cortos. Y en ese caso la prohibición lo agrava: la ausencia de liquidez origina mucha variación de precios, porque cuesta más encontrar demandas y ofertas para cruzar operaciones. Precisamente, el prohibir cortos reduce esa liquidez y, por tanto, aumenta la volatilidad.
Quizá una de las razones más mediáticas para el veto, aunque no explícita, es evitar abusos. La opinión pública cree que los operadores en posiciones cortas poseen una capacidad mayor que los demás para manipular el mercado en su favor. Es cierto que hay grandes inversores que manejan más información que otros. Pero tienen la alternativa de posicionarse en cualquier transacción y nada les hace más proclives a operar con cortos en detrimento de otros posibles instrumentos. De hecho, en la práctica suelen alejarse todo lo posible de las posiciones más arriesgadas, y si el mercado se mueve en su contra sufren pérdidas al igual que el resto.
En realidad, todos esos argumentos encubren que las caídas de precios incomodan al regulador y a la opinión pública. Pero eso no es excusa para manipular el mercado al objeto de impedirlas artificialmente. ¿Por qué cuando los precios de un activo se triplican sí reflejan la realidad, y cuando bajan un 20% es que "el mercado no funciona"? Es razonable combatir las ineficiencias en las transacciones, pero es erróneo identificarlas con un descenso en la valoración. Las primeras se evitan con transparencia y respeto a las reglas del juego, mientras que intervenir en el precio hace justo lo contrario. Y el asunto empeora si ello no busca sólo impedir caídas, sino también maniobrar de cara a la opinión pública o a facilitar operaciones concretas. Y es que los precios son un mecanismo de información; por ello, intentar manipularlos equivale a tratar de ocultar dicha información, lo que asusta a posibles compradores.
Pero podríamos ahorrarnos toda esta discusión: el veto a los cortos no sirve para impedir caídas, lo mismo que las posiciones cortas no pueden provocarlas, puesto que, si los fundamentales son sólidos, el interés en sentido contrario es suficiente para compensar el movimiento. Los activos que se han visto sometidos a la limitación se han movido de forma similar a otros equivalentes pero sin ella. La mejora de los últimos meses coincide en fechas con la prohibición, pero también con el compromiso de Draghi por el euro, con una mayor unidad política en Europa, con la idea de la unión bancaria o con la reestructuración bancaria en España. En suma, con mejoras en la gestión: eso es lo que sostiene las valoraciones.
Alberto Matellán, director de Estrategia y Análisis en Inverseguros Profesor de Análisis Financiero en CUNEF.
