Ofrecer no es ofender. Una opa, a pesar de la terminología utilizada reiteradamente, no puede ser hostil, puesto que es el destinatario -el accionista- quien tiene la facultad de aceptarla o declinarla. Es cierto que la adquisición de control de las compañías cotizadas puede ser tratada con tintes bélicos y que lo que es un proceso consustancial al mercado de valores en el que se ofrece en libertad y con transparencia la compra y la venta de unas acciones, llega a ser tratado, (generalmente por los accionistas de la sociedad ofertada) como un acto de hostilidad.
El martes se publicó una iniciativa legislativa relativa al proyecto de ley de simplificación de las obligaciones de información y documentación de fusiones y escisiones de sociedades de capital. Este proyecto incluye una disposición adicional primera que propone la modificación de la Ley de Sociedades de Capital y la Ley del Mercado de Valores (LMV) relativa al régimen de blindajes y una disposición adicional segunda que viene a modificar la LMV para determinadas "circunstancias excepcionales".
Centrándonos en la primera de estas disposiciones adicionales, se autorizan las cláusulas estatutarias que fijen en las sociedades cotizadas el número máximo de votos que pueda emitir un accionista (o personas de su grupo o con quienes actúe en concierto); dichas cláusulas estatutarias quedarán sin efecto cuando el oferente en una opa alcance un mínimo del 70% del capital que confiera derechos de voto (salvo que, por reciprocidad, dicho oferente no estuviese sujeto a un régimen semejante). Esto supone introducir una medida automática de neutralización cuando hasta el momento eran las sociedades las que tenían la facultad de establecer o no dichas medidas en caso de opa. Por último, se aplica también este porcentaje del 70% de derechos de voto (en vez del actual 75%) para la adopción, en su caso, de las medidas de neutralización opcionales.
En menos de cinco años es la tercera postura que adopta nuestro legislador al respecto y probablemente la propuesta que hay hoy encima de la mesa del Senado sea la más satisfactoria de cuantas haya dado el legislador español desde la transposición de la directiva y la más razonable teniendo en cuenta el marco comunitario dentro del cual se mueven los restantes estados miembro.
España optó en 2007 por permitir a las cotizadas el mantenimiento de los blindajes estatutarios, aún en el supuesto de una opa y por la exigencia de un deber de pasividad. Sin embargo, en 2010 se incluyó, a través de una enmienda en la Ley de Auditoría, una modificación en la Ley de Sociedades Anónimas que vio la luz en julio de 2011 directamente en el texto de la Ley de Sociedades de Capital. Por medio de esta enmienda nos fuimos al otro extremo: prohibición de pleno derecho de las cláusulas estatutarias que fijen con carácter general el número máximo de votos que pudiera emitir un mismo accionista.
Con la actual propuesta el legislador vuelve a retomar los postulados de la directiva: los blindajes estatutarios no son ilegales per se, lo que es consistente con nuestro derecho comparado, y al igual que un gran número de estados miembros, se prevé que dichos blindajes dejen de ser de aplicación en el supuesto de un nivel mínimo de aceptación, que la propuesta fija en el 70%. No obstante en relación con esta modificación hay dos elementos que deberían considerarse antes de su final aprobación. En primer lugar, queda la duda de porqué un 70%. Parece que el legislador contempla como excesiva la propuesta de la directiva que habla de un 75% y opta por reducir el umbral y cabe preguntarse sino sería más coherente reducir ese umbral hasta el 50%.
Por último, quizás como fruto de la premura en el trámite parlamentario y esperemos que sea subsanado antes de su final aprobación, no está resuelto cuando entra en vigor la disposición adicional primera. Si nadie considera que es razonable que cambien las reglas de juego una vez iniciado un partido, parece justo que la nueva normativa no debería ser de aplicación a opas que hayan sido hecho públicas de conformidad con el real decreto de opas dado que a partir de ese momento el oferente no puede modificar sus términos ni revocar su oferta y si se considera que dicha medida podría suponer cierta arbitrariedad, al menos la nueva normativa no debería ser aplicable a operaciones que ya hayan sido admitidas a trámite por la CNMV.
Javier Carvajal, Socio de Mercantil de Cuatrecasas, Gonçalves Pereira.
