La economía española seguirá estando en recesión durante los próximos dos años, mientras las agresivas medidas de austeridad presupuestaria agravan la brusca reducción de la demanda interna. La consiguiente contracción de la inversión y el consumo privado es demasiado grande como para ser compensada con una contribución positiva de las exportaciones netas. En vista del efecto de arrastre mucho más positivo tras la contracción en un 0,3% del PIB del primer trimestre, más suave de lo esperado, nuestras previsiones para 2012 se revisan al alza, pasando del anterior -2,1% al -1,7%.
Aun así, la recesión económica se acrecentará en los próximos trimestres: todavía tiene que materializarse por completo el efecto negativo de las medidas de austeridad. Esperamos que España pida un rescate a principios de 2013, poco después de que Grecia se someta a una reestructuración ordenada de la deuda y abandone el euro.
Estos acontecimientos reducirán todavía más la confianza en España, socavando la demanda nacional y limitando las perspectivas de exportación. Así, nuestra previsión del PIB de España para 2013, pasa del -1,6 al -2,4%. El comercio neto seguirá efectuando una aportación positiva al crecimiento, sostenido por el débil crecimiento de las importaciones. Las perspectivas de la exportación se mantendrán limitadas, dado que los principales socios comerciales de España -muchos en la zona euro- probablemente se estancarán o se contraerán este año, sin señales claras de mejora de la posición competitiva de España.
La inversión en maquinaria y equipamiento debería seguir contrayéndose. Las perspectivas para la construcción también se mantienen muy negativas. El precio de la vivienda ha caído más del 25% en términos reales desde 2008 -contrasta con más del 50% en Irlanda- y esperamos nuevas correcciones sustanciales a la baja en los próximos años. El consumo privado se contraerá por las agresivas medidas de austeridad, el continuo declive de la vivienda, las férreas condiciones crediticias y el desempleo, que se elevará al 27% a finales de 2013. Las presiones inflacionarias se debilitarán sustancialmente, por la debilidad de la demanda nacional, el 1,9% en 2012 y el 1,4% en 2013.
Inadecuadas medidas del sector bancario
Las inadecuadas medidas del sector bancario allanan el camino para el rescate. El Gobierno ha tomado nuevas medidas para restaurar la confianza en el frágil sector bancario -el total de las provisiones asciende a 85.000 millones- y contrató a dos empresas extranjeras de consultoría para auditar los balances del sector privado, terminar las pruebas de estrés y aflorar activos inmobiliarios tóxicos. Pero los esfuerzos que ignoren el crecimiento a largo plazo y las soluciones de solvencia concentradas al inicio resultan inadecuados para restaurar la confianza, habida cuenta de la presión de desapalancamiento ejercida por las amortizaciones de los acreedores externos. Puede que se anuncien nuevas medidas en vista del creciente riesgo de que las salidas de acreedores extranjeros se conviertan en fugas de ahorradores nacionales, mientras Grecia siga desestabilizando la zona euro. Sin embargo, la última reforma probablemente demostrará ser demasiado leve y tardía y no dejará al Gobierno más opción que pedir a la troika un programa de rescate.
La solución política óptima sería un programa de seguro de depósito para toda la zona euro (u otra forma de unión cuasi fiscal) a fin de reducir el riesgo de fuga bancaria; un plan claro y creíble de crecimiento para invertir la fuga de acreedores externos, y una recapitalización directa de los bancos que no se sume al pasivo contingente de la deuda nacional. Por ejemplo, utilizando los dos fondos europeos de rescate (EFSF/ESM). Sin embargo, no creemos que los Estados de la zona euro estén dispuestos a ceder soberanía sobre la regulación y supervisión bancaria a una institución europea a corto o medio plazo, aunque se haya hablado de las garantías de los depósitos en la reciente cumbre de la Unión Europea.
Rajoy no convence
El Gobierno español no ha logrado convencer a los mercados de su capacidad para abordar los graves desafíos a los que se enfrenta la economía española. Habrá una nueva pérdida de confianza, mientras el Ejecutivo lucha por cumplir los poco realistas objetivos de consolidación fiscal acordados por la UE en el contexto de una recesión económica que se intensifica.
Por eso, la Comisión Europea le otorgará a España otro año para alcanzar el objetivo de déficit de 3% de PIB a cambio de reformas estructurales y austeridad fiscal. La reciente revisión al alza del déficit de 2011 al 8,9% y el empeoramiento de las perspectivas económicas hacen que el objetivo de déficit presupuestario carezca de realismo.
El mercado seguirá lejos del riesgo bancario español, a pesar de que el crédito y los valores bancarios españoles parecen relativamente baratos, así como los precios de los seguros de impago de deuda (CDS). La amenaza de dilución a través de inyecciones de capital y la financiación del desapalancamiento impulsado por la huida y la falta de un camino de crecimiento claro, recomiendan mantenerse alejado de los valores. En el espacio del crédito, es difícil imaginar pérdidas de deuda principal a falta de una redenominación, dado que el grueso de la deuda principal negociada y no garantizada ha sido emitido por el Santander y BBVA, que no es probable que sean objeto de reestructuración.
Con todo, habida cuenta del deterioro de los datos macroeconómicos de la zona euro, las crecientes preocupaciones por las fugas de los bancos de la periferia y la alta naturaleza beta del crédito de los PIGS, los movimientos de los diferenciales se inclinan a la baja y evitaremos la deuda subordinada por completo. No obstante, cualquier movimiento hacia la unión fiscal, sea garantías de depósitos bancarios, eurobonos o recapitalizaciones inmediatas entregadas por el sector oficial, sería muy positivo, salvo que al examinar nuevamente los pormenores se produzcan graves decepciones en ejecución y credibilidad.
Katharina Jurgen, Roubini Global Economics.
