La Cumbre de la UE ha proporcionado algunas garantías a los alemanes, aunque las medidas relativas a coordinación de políticas y gobernanza pública siguen vagas y llenas de ilusiones. Las cosas van en la dirección correcta, pero el ritmo de reformas institucionales no es el de los mercados financieros. Así, las tensiones en el mercado de deuda soberana son todavía muy probables. Aunque no es completamente impensable una ruptura del euro, es difícil imaginar que la autoridad alemana o el BCE, que tienen los medios para dominar la crisis, no aceleren en el último minuto si es necesario.
Una vez el acuerdo sea aprobado, lo que puede tardar un tiempo dada la duración habitual, conoceremos la suma de garantías que Alemania necesita para aceptar algún tipo de transferencia fiscal: unión fiscal, eurobonos o aumento del papel del BCE.
Se han adoptado medidas a corto plazo y se seguirá tratando de convencer a países no europeos para que aumenten su contribución al FMI. Además, se mantiene la voluntad de aprovechar el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera, con garantía parcial de emisión soberana y creación de un vehículo de propósito especial. El BCE actuará como agente para el FEEF en operaciones de mercado sin ampliación del balance. El mecanismo de estabilización permanente, MEDE, se supone estará operativo en julio de 2012 en lugar de 2013. El FEEF permanecerá activo, pero se concentrará en Irlanda y Portugal. El saldo total disponible de 500.000 millones (FEEF y MEDE) será reevaluado en marzo de 2012. También se ha renunciado a la participación del sector privado en paquetes de ayuda -su participación en el caso griego es excepcional- y serán adoptados los principios y las prácticas del FMI.
Un dinero que se queda corto
En términos de dinero disponible, se queda algo corto. En total, los fondos disponibles totalizan 900.000 millones, aún lejos de los 1,5 billones que probablemente sean necesarios si se toman en cuenta las necesidades financieras de la periferia Europea y de recapitalización de la banca. Hay 250.000 millones disponibles en el fondo europeo de estabilidad financiera FEEF, que si se apalanca dos ó tres veces suma hasta 750.000 millones, aunque la cifra más probable sea de 500.000. Otros 500.000 pueden estar disponibles para el mecanismo de estabilización permanente la próxima primavera, pero no es seguro que los fondos MEDE se añadan a los FEEF. Siendo precavidos, puede haber 500.000 millones para el combinado FEEF-MEDE. Otros 300.000 millones están disponibles en el FMI, aunque probablemente no se dediquen totalmente a la zona euro. Hay que añadir 200.0000 millones que se acaban de comprometer al FMI, además de cierta ayuda internacional adicional.
Debido a este déficit de financiación, es difícil imaginar una salida de la crisis sin intervención del banco central. Ello puede hacerse de varias maneras respetando el deseo de Mario Draghi, presidente del BCE, de mantener el espíritu del Tratado: mayor financiación al FMI por parte de los bancos centrales de la zona euro, concesión de estatus de Banco al FEEF/MEDE y garantía o financiación por parte de los bancos centrales del vehículo de propósito especial. Mientras el BCE ha confirmado que el deterioro de las condiciones económicas es suficientemente grave como para justificar una tasa de refinanciación del uno por ciento, la cual nunca se ha situado por debajo del 1%. Pensamos que el declive de la coyuntura va a ser lo suficientemente grave como para justificar dos nuevos recortes de un cuarto de punto durante el primer trimestre de 2012.
A ello se añaden reformas a largo plazo. La más importante es que los Gobiernos de la eurozona se comprometen a un nuevo régimen fiscal basado en Presupuestos equilibrados y unos déficits públicos anuales que no excederán del 0,5% del PIB nominal. Dicha regla se introducirá en las constituciones de los Estados miembros. Además, un incumplimiento del límite de déficit desencadenará consecuencias automáticas, a menos que se oponga una mayoría cualificada.
Jean-Pierre Durante, economista de Pictet WM.
