Energía

Luces y sombras en la OPV de Endesa

Sede de Endesa. Foto: Archivo

Las privatizaciones en España se aceleraron a finales de la década de los 90 y fue la última venta de Endesa, la de un 30 por ciento del capital de la eléctrica, la que más ingresos reportó al Estado de las casi 30 OPV de empresas públicas que se han llevado a cabo desde 1996. Muchos inversores la recordarán porque un 80 por ciento de la operación se dirigió a particulares.

Hoy, 16 años más tarde, una colocación de Endesa vuelve a acaparar el protagonismo al convertirse en la mayor OPV en España en toda la crisis. Esta vez el capital que se venderá entre minoritarios es mucho menor (en principio un 15 por ciento y como máximo un 30 por ciento) y la eléctrica de entonces nada tiene que ver con aquella. Es más, la nueva Endesa, la que se quiere vender ahora al inversor, también es una empresa distinta a la de hace solo unos meses. La compañía se presenta a los inversores con fortalezas como el dividendo y la garantía de una fuerte generación de caja. Aunque también con debilidades como la reducción de su crecimiento potencial y una deuda con la que antes no contaba.

Para empezar, el valor en bolsa de Endesa ronda ahora los 15.585 millones de euros. Hay que olvidar que era una de las seis cotizadas más grandes de la bolsa española, su puesto actual es el décimo. Eso sí, el volumen de negociación se incrementará gracias a que habrá más acciones en circulación al liberarse entre un 17 y un 22 por ciento del capital, frente al 92 por ciento que estaba inmóvil en manos de Enel. Algo que debería devolverle el sitio perdido en el Ibex a principios de año precisamente por ese motivo.

Los nuevos puntos fuertes y débiles

Para los inversores particulares, la mejor campaña es la política de retribución. La nueva Endesa "es una compañía de rentabilidad por dividendo, con cash flow predecibles. Ese es su atractivo para el minorista", opina Luis Padrón, de Ahorro Corporación.

La eléctrica ya ha confirmado un dividendo de 0,79 euros por acción con cargo a los resultados de este año, que suponen una rentabilidad del 5,1 por ciento, la más atractiva entre las eléctricas españolas (se espera que Gas Natural pague un 4 por ciento e Iberdrola, un 4,9 por ciento) y superior a lo que ofrece de media el sector en Europa (un 4,9 por ciento). Además, ha adelantado aumentos de al menos un 5 por ciento anual hasta 2016, reconociendo que estas cifras pueden ser superiores si no se realizan inversiones.

El analista de Ahorro recalca que los inversores podrán conseguir una rentabilidad adicional superior al 2 por ciento gracias a que la compañía se ha comprometido a regalar una acción por cada 40 que se adquieran en la OPV siempre que se mantenga la inversión durante al menos 12 meses. Una compensación que es exclusiva para los particulares.

A estos inversores y, sobre todo a los fondos, planes de pensiones y aseguradoras, donde se concentra el grueso de la oferta (al intentar colocarles un 85 por ciento, que incluye un 15 por ciento de green shoe para los colocadores, liderados por Credit Suisse), deberá convencer Endesa de su nueva historia: la de una empresa centrada solo en la Península Ibérica y con una estructura financiera muy distinta. Tras la venta de sus activos de Latinoamérica, su beneficio rondará los 1.000 millones en 2015 lo que, en teoría, debería dejar su ratio de deuda/ebitda (beneficio bruto) por debajo de las 0,5 veces. Es decir, que un inversor compraría una empresa muy poco endeudada. Pero esto no será así.

Dentro de la estrategia que ha llevado a cabo la italiana Enel para buscar dinero, reducir su deuda y cuidar su rating, uno de los puntos ha sido que Endesa repartiese un dividendo extraordinario para el que la española ha tenido que endeudarse. Con este encaje, la deuda de la eléctrica se sitúa ahora en los 7.663 millones, que suponen 2,6 veces el ebitda. "Se ha quedado un poco en el límite de endeudamiento, aunque tenga una buena generación de cash flow", considera Ignacio Cantos, de Atl Capital. De hecho, las diez grandes eléctricas europeas mantienen una deuda que de media representa 2,4 veces el ebitda.

Es cierto que la ratio de Endesa aún sigue por debajo de la esperada por el consenso de mercado este año para las españolas. En Iberdrola se prevén 3,7 veces y en Gas Natural, 2,9 veces. En opinión de Luis Padrón, "todavía está infraapalancada, tiene la capacidad de meter más deuda en balance, por ejemplo con la compra de activos de E.ON, y más capacidad de aumentar el dividendo".

La cuestión vital: el precio

Poniendo los puntos fuertes y débiles en una balanza, lo que al final la declinará a un lado o al otro será el precio. Endesa ha fijado un máximo para el minoritario de 15,535 euros, pero solo pagarán esa cifra si el precio que se acuerde para los institucionales es superior. De lo contrario, si es inferior, todos desembolsarán lo mismo. La incógnita se resolverá el 20 de noviembre, aunque los particulares deberán realizar sus peticiones antes, entre el 7 y el 19 de noviembre.

El techo está un 5,5 por ciento por encima del valor de mercado actual, ya que la acción cerró en 14,72 euros. ¿Hacia dónde pueden presionar el precio los inversores cualificados? Para igualarse al PER al que cotiza el sector en Europa (13,8 veces), el precio justo rondaría ahora los 13,3 euros. Para Ignacio Cantos, "la de Endesa ahora es una historia que solo te encaja por precio porque el crecimiento es solo España. En el mix de productos cuenta con nuclear, hidráulica y carbón y esta última a partir de 2016 será un problema cuando se acaben las subvenciones".

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